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第1篇

【關鍵詞】傳統風險導向審計現代風險導向審計風險評估策略審計風險

ComparingontheTacticsofRiskAssessmentofTraditionalRisk-basedAuditandModernRisk-basedAudit

Abstract:TraditionalRisk-basedAuditandModernRisk-basedAuditarethetwophasesthatRisk-basedAudithasevolved.tacticsofriskassessmentofTraditionalRisk-basedAuditandModernRisk-basedAuditdifferfromeachotherwhiletheystillhavesomesimilarities.ThispaperdoestheComparionontheTacticsofRiskAssessmentfromthefollowingfouraspects:orientationofriskassessment,extentofriskassessment,proceduresofriskassessmentandmethodsofriskassessment.

Keywords:TraditionalRisk-basedAuditModernRisk-basedAudit

TacticsofRiskAssessmentAuditrisk

一、引言

傳統風險導向審計和現代風險導向審計是風險導向審計模式發展的兩個不同階段。傳統風險導向審計和現代風險導向審計均以風險評估為起點，同時都將風險與控制方法貫穿運用于審計全過程，使審計過程成為一個不斷克服和降低審計風險的過程。因此傳統風險導向審計和現代風險導向審計兩種審計模式在風險評估策略上存在一定的相同之處，但同時更多地體現出了差異。鑒于兩種審計模式的風險評估策略較易被混淆，本文擬對兩種審計模式的風險評估策略作一比較，對兩者差異加以初步探討。二、傳統風險導向審計和現代風險導向審計涵義

（一）傳統風險導向審計傳統風險導向審計也稱為控制風險導向審計[1]。審計模式發展到傳統風險導向審計的標志性事件是AICPA在1983年了第47號《審計準則公告》（SASNo.47）——“審計業務中的審計風險和重要性”，首次提出了審計風險模型。傳統風險導向審計是指審計人員在審計過程中將風險分析、評價與控制融入傳統審計方法（賬項導向審計和制度導向審計）之中，進而獲取審計證據，形成審計結論的一種審計取證模式。傳統風險導向審計的基本程序并沒有脫離制度導向審計模式，但它在制度導向審計模式的基礎上更加注重風險評估和風險管理。針對制度導向審計不直接處理審計風險，不能對審計風險進行量化的缺點，傳統風險導向審計引入審計風險模型，通過該模型將從各種渠道所收集的證據聯系了起來，并在此基礎上對審計風險進行定量評估，將審計資源相對合理的分配到高風險領域。（二）現代風險導向審計

現代風險導向審計也稱為經營（商業）風險導向審計、風險基礎戰略系統審計。1997年，Bell和Frank發表了名為《通過戰略系統的視角對組織進行審計》的研究報告，首次提出了畢馬威的BMP審計模式，這標志著現代風險導向審計的產生。現代風險導向審計是審計技術方法在系統和戰略管理理論基礎上的重大創新，它以被審計單位的戰略經營風險為導向，通過“戰略分析——流程分析——經營業績評價——財務報表剩余風險分析”的基本思路，將報表重大錯報風險和經營風險聯系了起來，從而提出了審計師從源頭分析和發現會計報表錯報的觀念[2]。現代風險導向審計針對傳統風險導向審

計風險評估不到位，未能有效發現高風險審計領域，造成審計過量或審計不足的缺點，大大加強了風險評估程序，做到了以風險評估中心，真正體現了風險導向審計的理念。

2003年10月國際審計和保證準則委員會（IAASB）了國際審計準則第315號(ISA315)“了解被審計單位及其環境并評估重大錯報風險”，將傳統風險導向審計下的審計風險模型修改為：審計風險＝重大錯報風險×檢查風險，明確規定了審計工作以評估財務報表重大錯報風險作為新的起點和導向。這就導致了實務中普遍運用的現代風險導向審計在審計風險模型和審計具體風險導向等上和準則規定產生了一定的差異。鑒于這一點，特別指出本文所稱的現代風險導向審計是指國際會計師事務所在實務中運用的以戰略經營風險為導向的現代風險導向審計。二、傳統風險導向審計和現代風險導向審計風險評估策略比較

風險評估是指對審計風險的評估。美國注冊會計師協會（AICPA）認為審計風險是指審計人員對于存在重大錯報的財務報表未能適當發表意見的風險[3]。風險評估的目標就是確定

高風險環節，從而確定審計的范圍和重點，并進一步確定如何收集、收集多少和收集何種性質的證據，以便更有效地控制和提高審計效果及審計效率。策略，是根據形勢發展而制定的行動方針和方法。借鑒中注協（1997）對審計策略的定義，筆者將風險評估策略定義為審計人員根據確定的風險評估范圍，選擇能夠達到風險評估目標而應當實施的最有效風險評估程序的基本思路、組織方式和具體方法。在本文中，筆者從風險評估導向、風險評估范圍、風險評估程序、以及風險評估具體方法四個方面來比較兩種審計模式的風險評估策略。

（一）風險評估導向

雖然國際審計準則規定，在傳統風險導向審計下審計人員首先應當對財務報表整體層次和交易類別、賬戶余額認定層次的固有風險進行評估，但由于固有風險和控制風險都受內外部環境的，兩者很難區分，因此審計人員通常難以對固有風險單獨做出準確評估。又鑒于穩健性原則的考慮，實務中審計人員往往將固有風險簡單地確定為高水平，從而將風險評估重點鎖定在控制風險上。因此在實務中，傳統風險導向審計實際上是以對控制風險進行的評估為切入點的，所以傳統風險導向審計是以控制風險為導向的。

現代風險導向審計強調：審計人員的審計風險[i]主要來源于企業財務報表的錯報風險，而企業財務報表的錯報風險則主要來源于整個企業的戰略管理風險和經營活動風險[4]。所以要充

分理解審計風險，審計人員就必須從企業的戰略分析入手，充分識別企業內、外部風險并理解內外部風險對財務報表認定的影響。因此，現代風險導向審計并不直接從對固有風險的評估入手，而是間接地以被審計單位的戰略經營風險為導向，通過綜合評估戰略經營風險從而確定財務報表剩余風險，并進一步確定實質性測試的范圍、時間和程序。因此，現代風險導向審計是以戰略經營風險為導向的。（二）風險評估范圍

在實務中運用傳統風險導向審計時，審計人員往往忽略對固有風險的準確評估，而將固有風險簡單地確定為高水平。因此在傳統風險導向審計下審計人員往往不注重從宏觀層面上了解企業及其環境（如行業狀況、監管環境；企業的性質；企業的目標、戰略、以及可能導致會計報表重大錯報的相關經營風險；對企業財務業績的衡量和評價）[5]，而只關注企業的內部

控制。因此，在傳統風險導向審計方法下，審計人員實際上只僅僅依賴對控制風險所作的粗放型評估來直接、大致確定檢查風險水平。

現代風險導向審計要比傳統風險導向審計站得更高，看得更遠，對企業了解得更透。它將被審計單位置于廣泛的系統中，認為有效的審計需要對企業所處的宏觀經濟環境和行業環境、戰略目標和措施、影響企業目標實現的主要業務活動和關鍵經營環節以及剩余風險進行深入的了解。在現代風險導向審計下審計風險仍然由固有風險、控制風險和檢查風險三要素組成，審計人員也同樣要對固有風險和控制風險進行評估。但是相比傳統風險導向審計，現代風險導向審計下“固有風險”的內涵擴大了，除了包括會計報表項目本身的風險外，更多地考慮了企業的經營風險。而且在現代風險導向審計下，企業內部控制已經發展到內部控制框架階段，并有被企業全面風險管理框架取代的趨勢，相比傳統風險導向審計下的內部控制結構概念，現代風險導向審計下對控制風險進行評估時考慮的因素則更加全面了。

（三）風險評估程序傳統風險導向審計風險評估的基本程序可表示為：固有風險評估了解被審計單位的內部控制結構控制風險初步評估控制測試（可選）控制風險綜合評估確定檢查風險。審計人員在對固有風險進行評估時主要考慮以下因素：管理人員的品行、能力、變動情況和遭受異常壓力的情況；客戶業務特征；關聯方；非常規交易；以前審計結果等。但由于種種原因，實務中審計人員往往忽略對固有風險的準確評估，通常的做法是將固有風險簡單地確定為高水平，而將風險評估的重點放在控制風險上。審計人員在對被審計單位的內部控制進行了解時，首先從控制環境入手，再對制度和控制程序進行分析。分析控制環境時主要考慮以下因素：管理和經營作風；組織機構；董事會及審計委員會職能；人事政策和程序；確定職權和責任的等。然后審計人員基于當前對內控的了解對控制風險水平進行初步評估（計劃估計水平）。如果審計人員將某一控制的控制風險初步評估為最高值，則對該控制不需執行控制測試而直接進入實質性測試階段；但如果審計人員將某一控制的控制風險評估為低于最高值時，則就需要對該控制執行控制測試，從而來獲取證據以支持低于最高值的風險水平。控制測試完成以后，審計人員對被測試控制的控制風險進行再次評估（最終估計水平），并根據最終估計水平來決定相應的檢查風險水平。風險導向審計風險評估的基本程序可用下圖表示。如圖所示（由于不能粘貼，此處圖略），審計人員首先需要對客戶的戰略進行分析，分析時需要對客戶的內外部環境進行了解，包括客戶行業狀況、監管環境以及其他外部因素（宏觀環境等）；被審計單位的目標、戰略以及面臨的經營風險；對威脅企業戰略的風險做出的反應等。對客戶的戰略進行分析后即可對戰略風險做出評估。現代風險導向審計下內部控制被分為管理控制（戰略控制、高層控制）和流程控制（一般控制、員工控制）[6]，在對客戶的戰略進行分析時同時要對戰略控制進行了解并進行評價。然后審計人員對客戶的流程進行分析，分析時可從流程目標、投入、作業、交易類型、威脅流程目標的風險等八個維度來了解流程情況[7]。通過流程分析可

以了解客戶創造價值的方式、競爭優勢及劣勢、威脅，從而來評估流程經營風險。在對客戶的流程進行分析時同時要對流程控制進行了解并進行評價。在對戰略經營風險和流程經營風險進行評估時特別要注重對舞弊風險的評估。然后在此基礎上來對固有風險進行初步評估，在評估時除了要重點考慮經營風險可能引起的重大錯報之外，還要考慮其他可能引起重大錯報的因素（管理當局遭受的異常壓力等）。審計人員在對客戶的戰略和流程進行分析時已經從企業整體層次對內部控制進行了了解（戰略控制和流程控制）并做了評價，在這個基礎上還要對內部控制的其他方面進行了解并給予評價，特別是要關注有關交易重要類別的控制。基于對內部控制充分的了解，審計人員然后對控制風險進行初步評估。由于固有風險和控制風險都受企業內外部環境的，兩者之間存在著緊密的聯系，因此審計人員在單獨對固有風險、控制風險進行初步評估的基礎上還須對兩者進行綜合評估，即固有風險和控制風險的聯合。對聯合風險的評估是審計工作的核心，因為接下來其余的審計工作都要圍繞聯合風險來進行，聯合風險的評估結果是審計人員決定實質性程序性質、時間以及范圍的基礎[8]。然后審計人員對值得信賴的控制進一步執行控制測試，從而來獲取支持其較低控制風險水平的證據。最后根據控制測試結果并結合聯合風險評估水平，審計人員對會計報表重大錯報風險進行綜合評估，從而來確定會計報表剩余風險（即檢查風險），并進一步決定實質性程序的性質、時間以及范圍。（四）風險評估具體方法風險評估的方法主要有觀察、檢查、函證、詢問、穿行測試、分析性程序等多種審計取證手法。雖然傳統風險導向審計客觀上要求大量使用分析性程序來進行風險評估，但由于實務中審計人員往往忽略對固有風險的準確評估，因此限制了分析性程序的運用范圍。而且傳統風險導向審計對于信急的再加工重視程度不夠，分析性程序主要適用在報表分析上[9]。而在現代風險導向審計下，風險評估以分析性程序為中心，分析性程序成為最重要的程序。而且隨著分析性程序功能的不斷擴大，分析性程序開始走向多樣化，審計人員不僅對財務數據進行分析，同時也對非財務數據進行分析。由于分析性程序的多樣化運用，大量的分析工具以及現代管理方法被運用到分析性程序中去。如在戰略分析時審計人員運用了PSET分析和POPTER分析方法；在流程分析時運用到了價值鏈分析（VCA)）和波士頓矩陣（BCG）以及SWOT分析方法；績效分析時運用到了平衡積分卡（BSC）和標桿管理（Benchmarking）分析技術[10]。將分析工具運用到風險評估中使得風險因素不再獨立，而且風險評估不再是一元評估，而是多元評估，因此風險評估的結果將更加可靠。

三、結論

1.風險評估導向不同：

雖然國際審計準則規定傳統風險導向審計應以固有風險為切入點，但在實務中傳統風險導向審計實際上是以控制風險為導向的；而現代風險導向審計則是以戰略經營風險為導向的。

2.風險評估范圍不同：

審計人員在實務中運用傳統風險導向審計時往往會忽略對固有風險的準確評估，只通過對控制風險所作的粗放型評估來決定實質性測試的性質、時間和范圍；而現代風險導向審計下審計人員除了要對傳統的固有風險，即會計報表項目本身的風險進行評估之外，更多地是要考慮企業的經營風險，特別是注重對舞弊風險的評估[11]。同時由于內部控制概念內涵的擴

大，審計人員在對控制風險進行評估時考慮的因素相比傳統風險導向審計下更加全面了。

3.風險評估程序不同：相比傳統風險導向審計，由于現代風險導向審計增加了對企業戰略和經營流程的分析，以及對經營風險的評估，而且最后將固有風險和控制風險聯合起來進行評估，因此在評估程序方面現代風險導向審計比傳統風險導向審計更完善。由于現代風險導向審計對審計風險考慮的更全面了，所以在現代風險導向審計下能夠更好的將會計報表剩余風險降低到可接受水平。4.風險評估具體方法重點不一樣：兩種審計模式在風險評估時都運用了觀察、檢查、函證、詢問、穿行測試等風險評估方法，但相比傳統風險導向審計，現代風險導向審計更注重分析性程序的運用，做到了以分析性程序為中心。

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[i]國際會計師事務所認為審計風險應該是廣義的，即不僅包括審計過程的缺陷而導致審計結果與實際不相符而產生損失或責任風險，還包括客戶經營失敗而導致審計主體遭受損失或不利的可能性。

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[1]王澤霞.論風險導向審計創新[J].會計，2004（12）:49-54

[2]謝榮，吳建友.現代風險導向審計研究與實務發展[J].會計研究，2004（14）:47-51

[3]AICPA：professionalStandardsAsofJune1,1992,AU.31

[4]謝榮，吳建友.現代風險導向審計基本內涵分析[J].審計研究，2004（05）:26-30

[5]陳毓圭.對風險導向審計方法的由來及其發展的認識[J].會計研究，2004（14）:58-63

[6]鄭朝暉.戰略系統審計：財務數據之合理預期[J/OL].會計視野，2004[2006-4-17]/showdoc.asp?docid=448&uchecked=true

[7]王義華.BMP審計模式介紹[J].中國注冊會計師，2005（06）:69-70

[8]Ernst&YoungGlobalAuditPlanningToolkit2004[M],2004:65-67

[9]馬賢明，鄭朝暉.現代風險導向審計探討[J].審計與經濟研究，2005（01）:9-13

第2篇

Abstract： This paper， based on the case of lightning risk assessment for a comprehensive building in Nanchang city， analyzes and describes the methods for data acquisition， parameter selection， risk calculations， risk analysis and other process， as well as how to do scientific guidance to the lightning protection design of construction projects through the lightning risk assessment.

關鍵詞： 雷擊風險評估；風險分析；防雷設計

Key words： lightning risk evaluation；risk analysis；lightning design

中圖分類號：X820.4 文獻標識碼：A 文章編號：1006-4311（2013）27-0314-02

0 引言

為準確把握項目附近地域雷電活動規律，科學的指導防雷設計、施工，以減少或避免建筑物遭受雷擊而引起雷電災害，有必要進行雷擊風險評估。本文以對南昌市某綜合大樓為例，力圖通過雷擊風險評估，尋找存在的主要雷擊風險，指導建設項目設計和施工。

1 根據項目基本概況確定需要評估的風險

本項目處南昌市×，臨近為艾溪湖邊，總建筑23643.41平米，地下一層，地上九層，為集商業、辦公為一體的綜合大樓，人員密集，主要考慮人員傷亡損失風險。可能會出現雷擊引起接觸和跨步電壓造成傷亡即存在RA、RU風險分量，可能會出現雷擊引發火災等造成物理損害，即存在RB、RV風險分量；電梯系統可能會因LEMP造成電設備損壞，從而影響人員安全，即存在RC、RM、RW、RZ風險分量。

2 資料采集

2.1 現場資料采集 現場資料采集主要內容為地理位置、土壤性質、土壤電阻率、項目周邊環境。地理位置：通過GPS定位儀采集項目的經緯度，用于項目周邊雷電活動分析，本項目的中心位置為115.9692°，28.7137°。土壤性質及電阻率采集：本項目土壤電阻率測量平均值為30.575Ω.m，粘土，土壤干燥，修正后的土壤電阻率為42.805Ω.m。周邊環境：項目位于郊區附近建筑物及人員較少，距離200m為25層的綜合產業大樓。

2.2 圖紙采集 完整的圖紙資料包括：總平面、建筑圖紙、電氣圖紙、消防圖紙、初設說明等。通過對查看建筑、電氣、消防平面圖，并結合設計說明，記錄建筑物各功能區的名稱、地表特征、火災危險、驚慌程度、服務設施，并歸類分區。本項目可劃分為設備用房、停車場所（Z1），辦公場所（Z2），會議場所（Z3），餐飲、超市（Z4），檔案室（Z5），弱電機房（Z6），電梯系統（Z7）等七個分區。通過查看配電系統圖、總平面圖、弱電系統圖等電氣圖紙，記錄強弱電線路的特性。

3 參數選取

ru、rp、rf、hz等參數分別根據各區的地表類型、采取的消防措施、火災危險、恐慌程度選取對應的值。根據建筑物的外部屏蔽、各區的內部屏蔽措施，選取KS1、KS2值。根據各服務設施的內部布線特點，選取KS3、KS4值，本項目電梯系統配電線路穿金屬管道敷設，屏蔽較好，KS3 取0.0001，有線電視采用同軸電纜，取0.001，其他分區按規定強弱電分開布線，強弱電線路的KS3取0.2。根據室外線路布線方式結合各區線路耐沖擊電壓，選取各服務設施的PLD、PLI值。配電線路沿金屬管道埋地引入，并共用接地，屏蔽效果較好，Z1、Z4、Z5區無弱電設備，配電線路PLD和PLI分別選取0.2，0.008，其他分區配電線路PLD分別選取0.4和0.02。弱電線路均沿金屬管道埋地引入，并共用接地，屏蔽效果較好，根據其連接的設備耐沖擊電壓特征，電話線路、消防弱電線路的PLD和PLI分別選取0.4和0.02；有線電視線路PLD和PLI分別為0.2和0.008；網絡線路采用光纖引入，雷電流不能通過，故PLD和PLI取0。

根據室外服務設施所處的位置環境、與相鄰節點的距離、a端建筑物特征、有無變壓器，分別選取Ce、LC值、Hb、Ct等參數。根據強弱電線路SPD的安裝情況，選取PSPD的值，本項目設計的配電SPD均沒有進行備案，弱電SPD均沒有詳細的參數說明，因此PSPD為1。

4 風險計算

4.1 雷擊大地密度 提取項目附近閃電定位系統監測數據，計算雷擊大地密度，本項目附近的Ng=5.1次/a。

4.2 年平均危險次數計算 根據數據采集的內容，計算年平均危險次數，本項目：ND=0.123，NM=1.272，NDa（配電）=0.152，NDa（有線電視）=0.761，NDa（電話）=0，NDa（網絡）=0.761，NDa（消防弱電）=0.122，NL（配電）=NL（有線電視）=NL（網絡）=NL（消防弱電）=0，NL（電話）=7.278×10-3。

4.3 建筑物損害概率計算 根據建筑物防接觸和跨步電壓措施，選取PA值，本項目利用建筑物柱內鋼筋做引下線，利用建筑物基礎做接地裝置，因此PA可以忽略，取0。

根據建筑物外部防雷措施，選取PB值，本項目物按第二類防雷建筑物設計，PB為0.05。PC值取決與PSPD，本項目電梯系統PC=1。PM值取決與PMS及PSPD之間最小值， PMS根據屏蔽和合理布線決定，本項目電梯系統PMS=0.0001，PSPD=1，PM=0.0001。PU、PV、PW取決于PSPD和PLD之間最小值，本項目Z1、Z4、Z5的配電線路的PU、PV、PW為0.2，其他分區配電線路的PU、PV、PW為0.4；有線電視線路的PU、PV、PW為0.2，電話線路的PU、PV、PW為0.4；網絡線路的PU、PV、PW為0，消防弱電線路的PU、PV、PW為0.4。PZ取決于PSPD和PLI之間的最小值，本項目電梯系統的PZ=0.02。

4.4 建筑物損失率計算 由于我國還沒有相關標準，指定不同場所的損失率值，當建筑物分多個分區計算風險，每個分區均用典型時，會造成分區越多，最終風險的計算值越大，不符合實際情況。因此，為解決此類問題，建議結合各分區潛在危險人數，對典型平均值做適當減少。

本項目物各分區的損失率計算值為：室外：LA=1×10-5；Z1：LU=4.67×10-8，LB=LV=1.87×10-9；Z2：LU=7.40×10-8，LB=LV=3.70×10-4；Z3：LU=1.26×10-8，LB=LV=1.26×10-6；Z4：LU=5.44×10-9，LB=LV=2.72×10-5；Z5：LU=2.19×10-9，LB=LV=1.10×10-4；Z6：LU=1.46×10-12，LB=LV=2.92×10-7；Z7：LU=4.67×10-8，LB=LV=0；LC=LM=LW=LZ=9.49×10-9。

4.5 建筑物風險 根據公式RX=NX×PX×LX計算各風險分量值，并相加，得建筑物人身傷亡損失風險。本項目R1=9.337×10-5，人身傷亡損失風險偏大。

5 風險分析

分析各風險分量所占比例，確定項目存在的最主要的雷擊損失風險分量。本項目物的風險分析見表1。因此，影響人身傷亡損失風險偏大的主要分量為RB、RM、RV，即由雷擊建筑物和雷擊服務設施引發火災以及雷擊建筑物附近由LEMP引發電梯系統故障造成的人身傷亡損失風險。

6 根據風險分析結果，科學指導防雷設計

根據風險分析的結果，針對性提出降低風險建議，指導防雷設計，具有較強的科學性。由于本項目采取的外部防雷措施符合國家的相關標準，可通過加強防雷、消防知識普及和宣傳等方法，降低由雷擊建筑物引發火災造成的損失風險。可通過科學合理選擇和安裝SPD，有效保護辦公、會議場所、機房等場所的設備，降低由雷擊服務設施引發火災造成的損失風險。可通過屏蔽、合理布線、科學合理選擇和安裝SPD，有效保護電梯系統設備，降低雷擊建筑物附近由LEMP引發電梯系統故障造成的人身傷亡風險。

整改后的參數變化及風險值：rf減少為0.001；PC為0.04，PM減少為0.02；配電線路、電話線路的PV減少為0.02，有線電視線路的PV減少為0.02；整改后，R1=1.025×10-6

7 結語

利用雷擊風險評估可以對建筑項目防雷工程的質量作出量化判斷，從而更加理性、有針對性采取經濟、實用、有效地防雷措施以達到保護目的。

參考文獻：

[1]錢強寒，陳勇斌，楊磊強.雷擊風險評估實踐中各風險分量的鑒別[J].浙江氣象，2007（03）.

第3篇

關鍵詞：可分離債券；價值評估；風險分析

中圖分類號：F830．91 文獻標識碼：B文章編號：1007－4392（2008)06－0046－03

一、可分離轉換債券概述

目前我國推出的可分離交易轉換債券，實質上即為附認股權證公司債（Warrant Bond）。權證持有人享有在一定期間內按約定價格（行權價格）認購公司股票的權利，債券一般到期還本付息。由于發行時，權證和債券組合在一起，而上市后，可分離轉換債券又自動拆分為公司債券和認股權證，在兩個不同的市場上交易，因此也稱分離式可轉債。可分離交易轉換債券的金融創新主要是由于其可分離的特點，因而風險由不同的投資者分擔。

附認股權證公司債券于20世紀60年代開始受到美國企業界青睞；到了80年代，由日本公司發行的附認股權證公司債券風靡歐洲，為日本公司在海外融資發揮了重要作用； 20世紀80年代德國的一些著名公司也紛紛發行附權證公司債；同一時期香港也發行了附認股權公司債，不過當時是由大型上市公司發行的，主要目的是籌集資金。目前香港附認股權證公司債主要是由交易雙方簽訂契約，透過OTC市場交易，而不是通過集中交易市場。

根據目前國際金融市場動態，包括附認股權證公司債券在內的混合型融資工具，依然是成熟市場一個可供選擇的投融資品種，一些新興證券市場更是越來越多地采用這一品種。最近的四、五年時間里，由于網絡股泡沫破滅引致全球股票市場震蕩，以可轉債為代表的混合型證券優勢凸現，其市場規模及融資規模不斷創出新的記錄。而我國則是去年才允許進行可分離交易轉換債券交易。當前我國權證市場的火爆行情，很大程度上提升了可分離交易轉換債券的投資價值。

二、可分離轉換債券價值評估

與傳統可轉債不同，可分離交易轉換債券的債券部分和權證部分是各自交易，可分離交易轉換債券的可轉債涵義只存在于一級市場。這種分離交易導致了可分離交易轉換債券有著自身獨特的價值體現。其價值是債券部分和權證部分價值之和，因此需要對兩部分的價值進行分別估計，然后加總得到可分離交易轉換債券的總價值。下面分別說明債券部分和權證部分定價方法。

（一）純債券價值

傳統的債券估價通常是采用未來現金流量折現的方法，即債券當前的市場價值是預期的所有利息和到期本金現金流量折現之和，估價模型為：。其中，C t為各期的現金流量，r t為市場利率，n為期數。在金融市場表現的名義利率由三個成分組成，資金的純時間價值、通貨膨脹率和風險補償。其中資金的純時間價值也就是無風險利率是確定有風險利率的基準，無風險利率會因期限的不同而不同，從而形成利率的期限結構。

（二）認股權證部分價值

認股權證是與債券一起發行的，它使所有者擁有在一定年份以一定價格認購一定數量普通股的權利。因此，認股權證在本質上是一份有關普通股的看漲期權。公司把認股權證作為發行債券籌集資金時的附加優惠條件。

需要著重指出的是，在看漲期權和認股權證間存在著一種微妙的差異。當一份看漲期權證執行時，發行該只股票的那家公司并不受到影響。但是，執行認股權證就意味著公司本身實際上要發行更多的股數。因此，認股權證對發行在外的股份有稀釋影響，使認股權證的估價稍低。

關于期權的定價方法有很多，布萊克斯科爾斯（B－S）模型是開創性的，為投資者提供了適用于股票和任何衍生證券且計算方便的期權定價方法，但它過于嚴格的假設使其在理論和應用上存在缺陷，許多學者對其進行了修正，根據不同金融環境提出了CEV模型、跳擴散模型、二叉樹等樹模型、利率期權定價模型、波動率變化期權定價模型以及OTC市場上常見的奇異期權如亞式期權，回望期權、障礙期權、彩虹期權、復合期權定價等。有關各類期權新型定價方法的研究仍在不斷的探討和發展中。

在眾多的期權定價模式中，最常被人們應用的模式為Cox，Ross＆Rubinstein(1979)所提出的二項式定價模式和B－S定價模式，由于B－S期權定價摸型簡單好用，廣為券商所采用，國內權證定價也多采用此模型。

（三）可分離轉換債券的總價值

債券部分和認股權證的總和即為可分離轉換債券的總價值。

（四）實際操作期權定價的應用

由于理論模型必然無法包括所有的影響因素，因此實際操作中的定價是基于理論模型算出一個基準值，然后構造一個定價區間，從中選擇一個最接近現實條件的債券價值。

三、可分離轉換債券風險分析

可分離轉換債券的債券部分和權證部分是各自交易。這種分離交易導致了可分離交易轉換債券有著自身獨特的價值體現，同時風險由不同的投資者分擔，使不同的風險偏好者能選擇各自適應的風險產品。因此可分離交易轉換債券能夠提供不同的金融產品供選擇，豐富了市場。同時可分離交易轉換債券供需兩方面的市場主體都要承擔這兩部分的風險。

可以從發行人、投資者兩個方面分析可分離交易轉換債券存在的風險。

（一）從發行人角度來看

1.發行風險。新產品上市，投資者都要有一個認識的過程。由于附認股權證的公司債與可轉債比較類似，這一方面雖然也可以令市場參與者對該產品迅速了解，但另一方面由于市場已有參與者較為熟悉的產品存在，因此只有吸引各方參與，才能保證產品成功。這是附認股權證債發行所面臨的問題。

2.利率風險。由于附認股權證的公司債多半不具贖回條款，所以發行人對利率走勢的判斷必須準確，否則當利率變動時發行附認股權證的公司債可能不利公司資金成本的降低。當然，發行人也可以增設贖回條款或者浮息條款來防范這一風險。

3.股票價格波動的風險。由于可分離債附認股權中規定的轉股價格不能更改，所以發行可分離債將受到本股價格波動的影響。股價超過轉股價時，投資人轉股會給公司造成損失；股價低于轉股價時，投資人不行權將使公司無法實現再次融資的目的。

4.經營風險。由于可分離債中有純債的成分，發行可分離債將提高企業的負債比例，如果經營不善可能會導致償本付息時發生財務風險。

5.權證到期是否行權的風險。從目前市場公布的方案來看，關于權證行權募集的資金用途已經確定，如果到期不能行權，可能給公司項目帶來一定難度。

6.股本攤薄。和其他股權類融資一樣，一旦權證被行權都會使股本攤薄，影響老股東的利益。

（二）從投資者角度來看

分離交易可轉債對投資者不利因素為由于分離交易可轉債發行時派送了認股權證，債券部分票面利率一般比普通企業債低。同時，投資者也將面臨下述相關風險：

1.信用風險。持有附認股權證的公司債的信用風險來自于發行人的信用狀況。投資者在整個債券存續期內只能享受債券利息；相對于普通可轉債，面臨更大的不能轉股的風險。當發行人出現資信問題時，發行人的股價下跌附認股權證的公司債不但認股權證失去價值，甚至連債券價值也難以保全。附認股權證的公司債券清償級別較低，僅高于普通股、優先股和可轉換優先股，而且根據規定，發行附認股權證的公司債券的無需提供擔保，投資者面臨比普通企業債更高的信用風險。

2.利率風險。若發行后市場利率走高，股價成長可能受限，使得認股權證處于價外而沒有履約價值，另一方面，投資人也喪失獲取高利息收益的機會，市場風險變相增加。

3.股價風險。若認股權證處于價內，非分離型的附認股權證的公司債的價格將隨股價而水漲船高，若處價內，則股價的變動對非分離型附認股權證的公司債影響較小。同時，股價的波動程度也是權證極重要的價格要素，波動程度越大，權證處于價內的機會越高，附認股權證的公司債也就越有價值，反之亦然。

4.流動性風險。由于沒有做市商制度，二級市場上附認股權證的公司債的交易量可能不足，交易價格也因此無法反應其理論價格，流動性風險較高。由于權證和債券可分離交易，根據我國的市場情況，可能會出現權證交易火爆而債券交投冷清的情況，導致投資者面臨流動性不足的風險。

5.炒作風險。分離式可轉換債券的認股權證具有市值較小、杠桿性高、價格漲跌跟隨標的股票價格等特點，極有可能成為縱對象，相對于傳統的股票風險較大。

四、可分離轉換債券在我國的發展前景

從現實來看，去年11月以來，已經有7只要發行和即將發行的可分離交易轉換債券。

下表為已公布發行分離交易可轉債初步方案的公司，其中，馬鋼股份、新鋼釩和中化國際已經過會發行，馬鋼股份已經公布了分離交易可轉債募集說明書。

已發行或擬發行分離交易可轉債情況

對可分離轉換債券的價值評估及風險深入分析之后，可以簡略判斷一下可分離轉換債券在我國的發展前景。可分離交易轉換債券市場的發展很大程度上依賴于權證市場的行情，而權證的價值又依賴于標的股價和人們的預期。鑒于我國證券市場的不成熟性，有嚴重炒新的傾向，因此近期可分離轉換債券的前景十分看好。

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