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一、REITs相關(guān)知識及其特點

房地產(chǎn)信托基金的英文名稱是RealEstateInvestmentTrusts,簡稱REITs,這是以美國為代表的大多數(shù)國家的名

詞,英國將房地產(chǎn)信托基金稱之為PropertyInvestmentFund,簡稱PIF。中國還沒有關(guān)于房地產(chǎn)信托基金的統(tǒng)一定義,結(jié)合REITs的原理,國內(nèi)相關(guān)領(lǐng)域的專家劉李勝在《REITs運作與管理》一書中給出了如下定義:REITs是通過發(fā)行基金券(如收益憑證、基金單位、基金股份等)將投資者的不等額出資匯集成一定規(guī)模的信托資產(chǎn),交由專門的投資管理機構(gòu)加以管理,獲得收益由基金券持有人按出資比例分享,并共擔風(fēng)險的一種金融投資工具。它是專門用于房地產(chǎn)投資、租賃開發(fā)、銷售和消費等方面的投資基金,投資范圍限于房地產(chǎn)領(lǐng)域,是集眾多的分散資金于一身,同時采用專家經(jīng)營、專業(yè)化管理的一種投資體制[1]。簡單說來,RREITs是房地產(chǎn)行業(yè)的產(chǎn)業(yè)投資基金。

從投資對象角度看,REITs一般投資于產(chǎn)生穩(wěn)定收益的房地產(chǎn)物業(yè),主要業(yè)態(tài)是商業(yè)地產(chǎn),包括寫字樓、商業(yè)中心、酒店、工業(yè)廠房、度假公寓、醫(yī)院等。美國有少量的REITs也投資房地產(chǎn)抵押貸款或者房地產(chǎn)貸款支持證券,具有較高的風(fēng)險,但總體而言,REITs投資對象均為低風(fēng)險資產(chǎn)。

從投資來源角度看,REITs是一個募集大眾投資成立的投資基金,其中擁有廣大中小投資者,是資金來源更廣泛,這是相對于少數(shù)人才能投資大型商業(yè)地產(chǎn)項目而言,是一個巨大的金融創(chuàng)新產(chǎn)品。

從基金運作角度看,REITs是在信托法律關(guān)系基礎(chǔ)上發(fā)展起來的,這種信托關(guān)系將產(chǎn)權(quán)與管理經(jīng)營權(quán)分開,保證了獨立性,同時,REITs在符合規(guī)范的情況下可以選擇上市交易,也可以選擇不上市的運作方式。

從收益角度看,REITs要求每年90%的分紅比例回饋投資者,REITs這種特殊信托關(guān)系使得REITs不具有自我積累和自我發(fā)展的能力,不具有繳納公司稅的標準,從而巧妙地規(guī)避了公司稅,而且在美國,REITs投資的對象均為免稅物業(yè),所以REITs享有很大稅收優(yōu)惠。根據(jù)美國REITs協(xié)會(NationalAssociationofRealEstateInvestmentTrusts,NAREIT)的數(shù)據(jù),自1971年以來,REIT指數(shù)從100點,上漲到2007年底的3394.71點,年復(fù)合收益率達到了10.29%,這一收益率超過了同期標普500指數(shù)7.65%的年化收益率(從103.94點上漲到1468.36點,經(jīng)股息收益調(diào)整后)。從REITs的回報率構(gòu)成來看,其股息率一直保持在較高水平,平均在8%左右[2]。因此,REITs是一種具有吸引力的穩(wěn)定收益型的股權(quán)類投資產(chǎn)品。

REITs在海外已經(jīng)發(fā)展非常成熟,美國是世界REITs的主體市場,歐洲、日本、新加坡、中國香港和臺灣等地也有發(fā)展不同規(guī)模和形式的REITs產(chǎn)品。現(xiàn)在中國內(nèi)地關(guān)于REITs的推出方案正在研究完善階段,多個REITs正在籌備過程中,正式推出只是時間問題。

二、旅游商業(yè)地產(chǎn)的特性

商業(yè)地產(chǎn)并沒有規(guī)范的定義,但是各界對商業(yè)地產(chǎn)的具體指向和內(nèi)涵有著普遍一致性,商業(yè)地產(chǎn)一般相對于住宅地產(chǎn)而言,最明顯的區(qū)別是物業(yè)用途,主要用于非日常居住的經(jīng)營性質(zhì)的物業(yè)形態(tài)一般被稱為商業(yè)地產(chǎn),具體表現(xiàn)為商業(yè)零售中心、大型購物中心、商業(yè)街區(qū)、專業(yè)市場、酒店、度假公寓、寫字樓、工業(yè)廠房、醫(yī)院等形態(tài)。而住宅地產(chǎn)主要是滿足日常居住的普通住宅、別墅等物業(yè)。而旅游商業(yè)地產(chǎn)是指主要用于旅游產(chǎn)業(yè)的商業(yè)地產(chǎn),主要包括度假酒店、度假公寓、度假醫(yī)院、旅游購物街、旅游企業(yè)辦公樓、旅游紀念品生產(chǎn)園區(qū)等。

商業(yè)地產(chǎn)一般要求較大的投資額,要求更專業(yè)的開發(fā)水平與經(jīng)營管理水平,所以一般是有實力的成熟開發(fā)商和金融財團才會涉足的領(lǐng)域。旅游商業(yè)地產(chǎn)有著一般商業(yè)地產(chǎn)的共性,但是在部分方面體現(xiàn)得更加突出,主要體現(xiàn)在風(fēng)險更高,難度更大,對投資強度以及投資回報周期對要求更高等三方面。

旅游商業(yè)地產(chǎn)的高風(fēng)險。由于旅游商業(yè)地產(chǎn)一般產(chǎn)生于旅游集散地和旅游目的地,部分旅游集散地和旅游目的地都不在重要城市,即使在重要的城市里,也大多在城市郊區(qū),而不在市中心黃金位置,由于商業(yè)地產(chǎn)的成敗與選址關(guān)系密切,所以旅游商業(yè)地產(chǎn)在選址上的特性就造成了旅游商業(yè)的風(fēng)險性大大增加。與此同時,旅游商業(yè)地產(chǎn)受到直接旅游行業(yè)的影響,而旅游行業(yè)是一個非常脆弱的行業(yè),景區(qū)生命周期隨著人們消費偏好的變化具有較大的不確定性,政治、經(jīng)濟、社會等突發(fā)事件和自然氣候變化等多方面的影響因素都會作用到旅游業(yè),使得旅游行業(yè)隨時有可能面對不確定性的低潮,形成經(jīng)營周期內(nèi)的風(fēng)險。而這些風(fēng)險在一般商業(yè)地產(chǎn)項目上概率相對較低。

旅游商業(yè)地產(chǎn)的高難度。旅游商業(yè)地產(chǎn)的高難度直接來源于高風(fēng)險,旅游商業(yè)地產(chǎn)項目規(guī)劃設(shè)計與日常經(jīng)營都難以戰(zhàn)勝自然因素形成的淡旺季,難以戰(zhàn)勝突發(fā)事件所帶來的不利影響。此外,經(jīng)營者需要深刻理解旅游者的消費需求與一般消費者的差異,需要處理好各種文化沖突所帶來的問題,需要更多的措施來打造吸引力,需要更多技巧來培養(yǎng)忠誠顧客,以上因素都構(gòu)成了旅游商業(yè)地產(chǎn)比一般商業(yè)地產(chǎn)更高難度。

旅游商業(yè)地產(chǎn)需要一定的投資強度,和一個相對較長的投資回報周期。如果低于一個合理的強度,旅游地產(chǎn)的失敗概率極大,反而是等于或者高于這個合理強度之后,成功的概率大大增加。這是因為旅游商業(yè)地產(chǎn)的成功形成需要營造足夠強烈的吸引力,舒適的消費空間,合理的商業(yè)業(yè)態(tài)。而這些事情都是需要時間來培育和調(diào)整的,這也決定了旅游商業(yè)地產(chǎn)需要一個旅游相對較長的投資回報期。

目前,中國的旅游商業(yè)地產(chǎn)項目整體開發(fā)水平較低,發(fā)展階段初級,粗制濫造的粗放型模式還很普遍,少量較成功的項目基本都依托于城市人群消費,更像是一般商業(yè)地產(chǎn)項目,而遠離城市的旅游商業(yè)地產(chǎn)項目成功案例較少。與此同時,我國旅游業(yè)發(fā)展正處于快速增長期,對旅游商業(yè)地產(chǎn)項目的需求是巨大的,中國絕大多數(shù)旅游目的地,都需要建設(shè)大量包括酒店、公寓、旅游購物中心等項目。

三、REITs對中國旅游商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)的影響

首先,REITs為中國旅游商業(yè)地產(chǎn)的投資者提供了一個絕佳的退出機制。成熟的旅游商業(yè)地產(chǎn)項目能夠提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流,由于面對旅游者提供服務(wù),所以具有較高的定價能力,同時,此類項目的土地成本較低,一般能得到政府的大力支持,也是配合開發(fā)高端住宅類產(chǎn)品的前期介入模式。雖然旅游商業(yè)地產(chǎn)項目屬于高質(zhì)量的資產(chǎn),但是由于其需要占用大量資金,投資回報周期漫長,資本周轉(zhuǎn)率很低,更重要的是投資者除了銷售物業(yè),持有出租和抵押貸款這三種主要的資金回籠方式之外,沒有更好的投資退出機制,所以旅游商業(yè)地產(chǎn)的投資吸引力缺乏競爭力。REITs為有穩(wěn)定收益的優(yōu)質(zhì)旅游商業(yè)地產(chǎn)項目提供了一個絕佳的投資退出機制,將優(yōu)質(zhì)的成熟項目資產(chǎn)打包到REITs資產(chǎn)中,投資者的投資回報周期大大縮短,可以迅速回籠投資。這種加快回籠投資的退出機制,有利于回籠資金進入新的項目投資開發(fā),從而加快旅游商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展。更具體來講,這種退出機制和退出機制帶來的溢價收益,還能激勵投資者更加從容,更加有信心投入,根據(jù)市場的需求,高起點和高水平地開發(fā)旅游商業(yè)地產(chǎn)項目。

其次,REITs可以為拓寬中國旅游商業(yè)地產(chǎn)項目的融資渠道。中國的發(fā)展階段早已經(jīng)不再是一個資金極度缺乏的時代,相反,中國市場的資本雄厚,特別是民間涌動著大量熱錢,缺乏合適的投資渠道。同時,大量海外資金也瞄準了中國的旅游商業(yè)地產(chǎn)項目,希望能把資金沉淀到中國優(yōu)質(zhì)的旅游商業(yè)地產(chǎn)項目上。在這種背景下,旅游商業(yè)地產(chǎn)項目除了傳統(tǒng)的融資渠道之外,還能從REITs融到金融機構(gòu)、廣大中小投資者、海外基金等多方面的資金。所以REITs推出之后,不僅有利于房地產(chǎn)的發(fā)展,例如旅游商業(yè)地產(chǎn)將有機會大力發(fā)展,還能起到穩(wěn)定中國的金融市場的作用,不僅是為市場提供了一個穩(wěn)定收益的低風(fēng)險產(chǎn)品,還分散了銀行的貸款風(fēng)險。有學(xué)者指出,我國適時推出REITs,可以更好地滿足居民的房地產(chǎn)投資需求,分流資金,緩解流動性過剩與房地產(chǎn)投資過熱[3]。

第三,REITs將為中國旅游商業(yè)地產(chǎn)帶來更專業(yè)和更先進的管理。REITs的國際操作經(jīng)驗是委托獨立的專業(yè)經(jīng)營管理機構(gòu)來負責項目的日常經(jīng)營管理,這首先是制度需要,同時也因為REITs所持物業(yè)的經(jīng)營管理要求比較高。獨立的專業(yè)機構(gòu)貼近市場,積累了豐富的管理經(jīng)驗,是REITs取得穩(wěn)定收益的重要因素。反觀中國旅游商業(yè)地產(chǎn)的粗放型發(fā)展模式,無論是服務(wù)態(tài)度和專業(yè)技能都有巨大的提升空間,亟待有標桿性的項目來帶領(lǐng)整個行業(yè)素質(zhì)的提升。REITs推出之后,旅游商業(yè)地產(chǎn)將在業(yè)態(tài)上更加豐富,酒店、旅游商業(yè)街、度假公寓、養(yǎng)老公寓、保健醫(yī)院、大型綜合購物中心等新興業(yè)態(tài)將大力發(fā)展,這需要更專業(yè)的機構(gòu)來進行策劃、規(guī)劃、招商、銷售等經(jīng)營管理工作。可以預(yù)見,REITs將帶領(lǐng)中國旅游商業(yè)地產(chǎn)從粗放型的管理階段過渡到專業(yè)化的精細管理階段。

第四,REITs將催生中國自主品牌的旅游商業(yè)地產(chǎn)投資基金。以美國為例,BoykinLodgingCompany、ExtendedStayAmerica、HostMarriott、UDR、AMLI、Parkway等著名的投資基金,專注于旅游商業(yè)地產(chǎn)的投資,已經(jīng)走出美國,在全世界拓展業(yè)務(wù)。中國有著巨大市場,也有部分企業(yè)在這方面做了大量的前期工作,REITs的推出將有利于這些企業(yè)做大做強。以萬達集團為例,萬達正在爭取REITs項目,萬達除了城市綜合體之外,萬達的酒店業(yè)務(wù),旅游商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)均可以打包到REITs資產(chǎn)中。2009年初,萬達集團聯(lián)合中國其他三家一流的民營企業(yè)在長白山投資200億元打造長白山國際旅游度假區(qū)[4]。與此同時,萬達集團將旅游地產(chǎn)的觸角伸向了中國一流的旅游目的地,例如三亞、云南等地。萬達集團等中國優(yōu)秀旅游地產(chǎn)開發(fā)商將在REITs的幫助下迅速成為著名的行業(yè)投資基金。

最后也必須客觀地指出,REITs作為一個新的金融產(chǎn)品,并不能從根本上改變中國旅游商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)的現(xiàn)狀,只能推動旅游商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)上一個新的臺階。主要表現(xiàn)在REITs一般只收購成熟商業(yè)產(chǎn)品,對投資前期開發(fā)的項目有著嚴格的控制,這點并不能從根本上解決旅游商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)面臨的資金問題。