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【摘要】在工程機(jī)械企業(yè)的日常經(jīng)營管理中，應(yīng)收賬款管理水平的高低很大程度上影響著企業(yè)資金管理的能力，進(jìn)而影響企業(yè)的各方面運作。應(yīng)收賬款證券化不僅為企業(yè)籌資提供了新渠道，而且在提高資金流動性方面也能夠起到促進(jìn)作用。文章首先對應(yīng)收賬款證券化進(jìn)行簡要的梳理，隨后分析了工程機(jī)械企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化的可行性，最后結(jié)合三一重工的具體情況研究應(yīng)收賬款證券化的財務(wù)影響。

【關(guān)鍵詞】應(yīng)收賬款；資產(chǎn)證券化；財務(wù)影響

工程機(jī)械行業(yè)是我國機(jī)械工業(yè)的重要產(chǎn)業(yè)之一，屬于強(qiáng)周期性行業(yè)。其產(chǎn)品市場需求受國家固定資產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資規(guī)模的影響較大，下游客戶主要為基礎(chǔ)設(shè)施、房地產(chǎn)等投資密集型行業(yè)。由于該行業(yè)產(chǎn)品的特殊性，以分期付款、按揭貸款方式結(jié)算的比例較高。非全額付現(xiàn)結(jié)算方式的實現(xiàn)，在促進(jìn)公司交易額快速增長的同時，難免會給企業(yè)帶來大量應(yīng)收賬款，從而導(dǎo)致企業(yè)未來面臨較高的應(yīng)收賬款回收風(fēng)險。本文結(jié)合三一重工股份有限公司（以下簡稱三一重工）的財務(wù)狀況，探討了應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化對企業(yè)財務(wù)的影響。

一、應(yīng)收賬款證券化概述

應(yīng)收賬款證券化是企業(yè)資產(chǎn)證券化的一種，發(fā)達(dá)國家中企業(yè)資產(chǎn)證券化僅次于傳統(tǒng)債券融資和股權(quán)融資，是第三大融資工具。企業(yè)資產(chǎn)證券化是指由即期缺乏流動性但未來可產(chǎn)生預(yù)期穩(wěn)定現(xiàn)金流入的金融資產(chǎn)來支持并保證償付的一種債券。通過資產(chǎn)組合和信用增級等手段保證按期向證券持有人分配收益。企業(yè)資產(chǎn)證券化主要有兩大類基礎(chǔ)資產(chǎn)：一類是收益權(quán)資產(chǎn)，如高速公路通行收費權(quán)；一類是債權(quán)資產(chǎn)，應(yīng)收賬款是其中的典型代表。在我國金融市場中，企業(yè)資產(chǎn)證券化雖然最早出現(xiàn)于2002年，2005年開始飛速發(fā)展，后來因為美國次貸危機(jī)的爆發(fā)而陷于停滯。目前隨著我國金融改革力度的增大，在取消了對企業(yè)資產(chǎn)證券化的行政審批后，2014年開始資產(chǎn)證券化發(fā)展明顯提速。

二、工程機(jī)械企業(yè)應(yīng)收賬款證券化的可行性分析

工程機(jī)械制造企業(yè)進(jìn)行應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化的主要目標(biāo)是解決應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率低的問題，通過判斷應(yīng)收賬款證券化所帶來的收益是否大于成本能夠大致得出進(jìn)行應(yīng)收賬款證券化是否可行。

（一）提高資金流動性工程機(jī)械企業(yè)通過應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化將高質(zhì)量的應(yīng)收賬款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，由具有專業(yè)能力的金融機(jī)構(gòu)發(fā)揮自身優(yōu)勢進(jìn)行運作，使得證券化的應(yīng)收賬款能夠在金融市場中流通交易。進(jìn)行應(yīng)收賬款證券化后，企業(yè)將未來預(yù)期收益變現(xiàn)，極大地縮短了企業(yè)獲利及資金回籠時間，有利于加快新項目開發(fā)速度，改善工程機(jī)械制造企業(yè)的資金鏈，提升獲取新業(yè)務(wù)的能力。

（二）獲得新的融資渠道工程機(jī)械制造企業(yè)在籌集資金時可選擇的方式可分為債權(quán)融資和股權(quán)融資。當(dāng)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率比較高時，銀行貸款及信用貸款等債權(quán)融資渠道會受到極大的限制。此外，銀行貸款需要企業(yè)擁有較高的信用評級，信用評級較低的企業(yè)則會選擇需要抵押物和擔(dān)保的信用貸款，在這種情況下企業(yè)的融資費用較高。股權(quán)融資存在較大的不確定性，盡管我國IPO制度經(jīng)歷了審批制到核準(zhǔn)制的演變，但是企業(yè)上市條件仍需經(jīng)過監(jiān)管部門審核。2016年下半年以來，受基建投資增速與PPP項目落地執(zhí)行率提升、設(shè)備更新升級等因素影響，工程機(jī)械行業(yè)市場需求回暖。同時，“一帶一路”推動基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通，推動基建工程與我國對外工程承包加速，工程機(jī)械制造的需求量巨大。所以，企業(yè)應(yīng)保證穩(wěn)定的現(xiàn)金流，資產(chǎn)證券化能夠為企業(yè)提供一條不依賴企業(yè)信用及償付能力的新融資渠道。

（三）降低融資成本應(yīng)收賬款證券化的融資成本一般低于同期銀行貸款利率，能夠減少融資成本的支出。應(yīng)收賬款證券化的本質(zhì)是將流動性差的應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)變?yōu)閷嶋H現(xiàn)金流，即資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)，通過這種方式避免了通過增加負(fù)債來增加流動資產(chǎn)所帶來的融資成本，有利于改善企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。同時，應(yīng)收賬款證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)是應(yīng)收賬款，在進(jìn)行證券化后應(yīng)收賬款可被視為直接出售，即在資產(chǎn)負(fù)債表中企業(yè)可以轉(zhuǎn)出該份額應(yīng)收賬款，提高企業(yè)流動和速動比率，提升企業(yè)信用等級和償付能力，化解應(yīng)收賬款的回收風(fēng)險。

（四）降低回購風(fēng)險工程機(jī)械企業(yè)所面臨的經(jīng)營風(fēng)險中，資金償付風(fēng)險是最主要的。通過應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化，企業(yè)可以將流動性差的應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)化為金融市場中自由交易流通的金融產(chǎn)品，理順并且規(guī)范投資方與支付方之間的關(guān)系，引入社會投資者，吸收社會投資者資本，為投資者提供新的可選擇的投資品種，有效避免回購風(fēng)險。在進(jìn)行資產(chǎn)證券化過程中，企業(yè)所需支出的成本主要是前期準(zhǔn)備發(fā)行SPV（資產(chǎn)支持專項計劃）的費用以及在合同中約定的支付利息。前期發(fā)行SPV需要聘請專家進(jìn)行可行性研究，所支付的費用從發(fā)行收入中一次性扣除，此外，由于SPV要承擔(dān)風(fēng)險，支付發(fā)行費用及信用增級評估費用，所以在出售時，會產(chǎn)生折價費。而合同約定利率主要受到應(yīng)收賬款質(zhì)量的影響，應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化所選擇的基礎(chǔ)資產(chǎn)多為高質(zhì)量的應(yīng)收賬款，并進(jìn)行了信用增級，因此其支付利息比債權(quán)籌資少。總體而言，工程機(jī)械企業(yè)進(jìn)行應(yīng)收賬款證券化的融資成本將低于繼續(xù)持有應(yīng)收賬款成本。

三、三一重工應(yīng)收賬款證券化案例分析

（一）三一重工應(yīng)收賬款證券化的必要性1.經(jīng)營狀況角度。凈資產(chǎn)收益率是評價企業(yè)盈利能力的重要指標(biāo)，根據(jù)該指標(biāo)的變化情況投資者可以了解其獲利水平。從表1可以看出，三一重工凈資產(chǎn)收益率從2012年的26.64%，逐年下跌到2015年的最低點0.02%，反映出三一重工經(jīng)營狀況受行業(yè)整體發(fā)展態(tài)勢影響非常大。但是，從2016年下半年開始，國家固定資產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施投資規(guī)模加大，受“一帶一路”政策影響，對外工程承包量增加，進(jìn)而導(dǎo)致工程機(jī)械行業(yè)市場需求量增大，三一重工的凈資產(chǎn)收益率2016年顯著回升，達(dá)0.89%。2016年11月11日，三一重工設(shè)立“三一重工-中泰光大2016年一期應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持專項計劃”，總發(fā)售規(guī)模131500萬元，為企業(yè)抓住機(jī)會進(jìn)一步發(fā)展提供了流動資金支持。2.資金流動性角度。從表2可以看出，三一重工應(yīng)收賬款凈額在2012年到2015年間呈逐年增長的態(tài)勢，與此同時，應(yīng)收賬款在流動資產(chǎn)中所占的比重也越來越大。雖然應(yīng)收賬款在資產(chǎn)負(fù)債表中列示在流動資產(chǎn)項目下，是流動資產(chǎn)的一部分，但是其流動性遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于流動資產(chǎn)項目下的貨幣資金，并且面臨著一定的回收風(fēng)險。因此，通過應(yīng)收賬款證券化將高質(zhì)量應(yīng)收賬款置換為流動性強(qiáng)的貨幣資金來避免回收風(fēng)險是合理的。主營業(yè)務(wù)收入實現(xiàn)的方式可簡單地理解為兩種：付現(xiàn)與非付現(xiàn)方式，賬齡一年以內(nèi)應(yīng)收賬款可近似視為該會計年度為實現(xiàn)收入新增加的債權(quán)，即非付現(xiàn)方式所增加的營業(yè)收入，三一重工二者的比值在2012年到2015年期間不斷增大，并在2015年達(dá)到最大值62.06%。這意味著企業(yè)在進(jìn)行產(chǎn)品銷售時，有一半以上收入是通過非付現(xiàn)方式實現(xiàn)的，企業(yè)營運資金管理面臨較大壓力，需要采取措施來提高企業(yè)資金流動性。

（二）三一重工應(yīng)收賬款證券化的財務(wù)影響1.對企業(yè)經(jīng)營活動的影響。因為三一重工應(yīng)收賬款證券化的過程主要集中在2016年下半年，所以選擇2016年上半年、2016年和2017年上半年的數(shù)據(jù)來進(jìn)行對比，從中觀察三一重工在進(jìn)行應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化后對企業(yè)資金流轉(zhuǎn)狀況的影響。從下頁表3可以看到，2017年上半年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率以及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與上年同期相比都呈現(xiàn)增長趨勢，而且增幅近一倍。應(yīng)收賬款證券化實現(xiàn)了應(yīng)收賬款的出售，在資產(chǎn)負(fù)債表中降低了應(yīng)收賬款的數(shù)值，同時2017年上半年主營業(yè)務(wù)收入較上年同期實現(xiàn)了增長，二者共同作用使得應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率提高。因為流動資產(chǎn)和總資產(chǎn)下包括多個項目，所以流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的大小會受很多方面的影響。在三一重工的財務(wù)報告中，由于流動資產(chǎn)和總資產(chǎn)在該期間當(dāng)中沒有發(fā)生特別大的變化，而主營業(yè)務(wù)收入實現(xiàn)了增長，故流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都呈增長趨勢。2.對企業(yè)盈利能力的影響。銷售利潤率可以用來比較企業(yè)不同時期獲利能力大小，從表4可以看到，2017年上半年報告中銷售利潤率約為上年同期的4倍多，2016年銷售利潤率顯著低于2016年上半年及2017年上半年，原因在于該企業(yè)在2016年進(jìn)行債務(wù)重組產(chǎn)生損失約15億元，營業(yè)外支出金額是上年同期的三倍多，在營業(yè)收入沒有特別大變化的基礎(chǔ)上，利潤總額縮水為上年同期的一半，使得2016年銷售利潤率降低。盡管2016年銷售利潤率不及2016年上半年和2017年上半年水平高，但是在進(jìn)行了應(yīng)收賬款證券化后，三一重工銷售利潤率得到了顯著提高。凈資產(chǎn)收益率是企業(yè)稅后利潤與凈資產(chǎn)的比值，反映企業(yè)運用自有資產(chǎn)水平的高低。三一重工2017年上半年凈資產(chǎn)收益率是上年同期的7倍多，同時該指標(biāo)在2016年年初到2017年6月為止呈上升趨勢。凈資產(chǎn)收益率是從所有者角度出發(fā)對企業(yè)盈利能力的衡量，總資產(chǎn)報酬率則是從企業(yè)總體角度評價全部資產(chǎn)的獲利能力。2017年上半年資產(chǎn)報酬率是上年同期的6倍多，綜合三個指標(biāo)在2016年到2017年6月的變化情況，可以看到應(yīng)收賬款證券化對企業(yè)盈利能力有一定的積極影響。3.對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響。流動比率是測算企業(yè)償還短期債務(wù)能力大小的指標(biāo)，根據(jù)該指標(biāo)計算公式我們可以看出，流動比率數(shù)值越大意味著企業(yè)資產(chǎn)流動性越強(qiáng)，那么企業(yè)償還債務(wù)能力也就越強(qiáng)。根據(jù)表5我們可以看出，2016年流動比率較2015年實現(xiàn)增長，同時2017年上半年流動比率較上年同期也實現(xiàn)了增長。三一重工速動比率的變化與流動比率相同，都實現(xiàn)了小幅度增長。流動比率與速動比率不宜過高也不宜過低，在進(jìn)行應(yīng)收賬款證券化后企業(yè)同期數(shù)據(jù)實現(xiàn)穩(wěn)定低速增長，一定程度上表明了企業(yè)短期償債水平的提高。產(chǎn)權(quán)比率是將企業(yè)來源于債權(quán)人的資本與來源于所有者的資本進(jìn)行比較得出的比率值，是反映企業(yè)資金結(jié)構(gòu)是否合理的指標(biāo)，產(chǎn)權(quán)比率越高意味著企業(yè)償還長期債務(wù)能力越差。在表5中能夠看到該指標(biāo)在2016年比較高，在實現(xiàn)應(yīng)收賬款證券化后，2017年上半年產(chǎn)權(quán)比率明顯下降。資產(chǎn)負(fù)債率從總體上表明了企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，受到多方面因素影響，在三一重工實施應(yīng)收賬款證券化后，該指標(biāo)降低。應(yīng)收賬款證券化通過資產(chǎn)項目下應(yīng)收賬款與貨幣資金的轉(zhuǎn)化避免了增加負(fù)債來增加貨幣資金，有利于改善企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率過高的情況。結(jié)合三一重工進(jìn)行應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化的具體情況，我們能夠發(fā)現(xiàn)對三一重工來講，進(jìn)行應(yīng)收賬款證券化是合理而且有益的。企業(yè)通過應(yīng)收賬款證券化，既能籌集到發(fā)展所需流動資金，又能提高資產(chǎn)流動性，避免應(yīng)收賬款所帶來的回收風(fēng)險。對于像三一重工這樣的工程機(jī)械制造企業(yè)來說，應(yīng)收賬款占流動資產(chǎn)比重較高，進(jìn)行應(yīng)收賬款證券化是一種管理應(yīng)收賬款的好辦法。當(dāng)然，企業(yè)在決定是否進(jìn)行應(yīng)收賬款證券化時應(yīng)當(dāng)綜合考慮具體的風(fēng)險、成本和收益，做出適合企業(yè)自身具體情況的選擇。

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作者：李想 單位：青島理工大學(xué)