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改進(jìn)的杜邦分析與傳統(tǒng)的杜邦分析最大的不同點(diǎn)是從“乘法”變成了“加法”,這個(gè)觀點(diǎn)看起來似乎較淺顯,但卻包含了深層的意義,因?yàn)檫@個(gè)“加法”讓我們更清楚的認(rèn)識到“凈資產(chǎn)收益率”這個(gè)企業(yè)核心財(cái)務(wù)指標(biāo)的真實(shí)內(nèi)涵,它是由企業(yè)通過經(jīng)營創(chuàng)造的“凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率”與通過有息負(fù)債體現(xiàn)的“杠桿貢獻(xiàn)率”兩部分相加組成,對于分析企業(yè)財(cái)務(wù)問題更有幫助,即可以更清晰的找出企業(yè)究竟是經(jīng)營方面出了問題,還是金融活動出現(xiàn)了狀況。

1傳統(tǒng)杜邦分析的疑惑與改進(jìn)杜邦分析的優(yōu)勢

我們首先來看看改進(jìn)杜邦分析和傳統(tǒng)杜邦分析的核心公式比較:改進(jìn)杜邦分析:凈資產(chǎn)收益率=凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率+杠桿貢獻(xiàn)率;傳統(tǒng)杜邦分析:凈資產(chǎn)收益率=總資產(chǎn)利潤率×權(quán)益乘數(shù)。

1.1財(cái)務(wù)杠桿如何使用才是合理的

傳統(tǒng)杜邦分析在使用中,常給我們帶來一些疑惑,其中最常見的就是權(quán)益乘數(shù)指標(biāo),由于權(quán)益乘數(shù)=總資產(chǎn)/(總資產(chǎn)-總負(fù)債),這就造成總負(fù)債越高,權(quán)益乘數(shù)越高,相應(yīng)貢獻(xiàn)的凈資產(chǎn)收益率越高,那么總負(fù)債的高低究竟是否安全合理,是否會給企業(yè)帶來更多的利潤,無從考究。而在改進(jìn)杜邦分析中,“杠桿貢獻(xiàn)率”指標(biāo),則很好的詮釋了這一點(diǎn),它的相關(guān)公式如下:杠桿貢獻(xiàn)率=經(jīng)營差異率×(凈負(fù)債/股東權(quán)益)其中:經(jīng)營差異率=凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率-凈利息率,它表示每借入1元債務(wù)資本投資與經(jīng)營資產(chǎn)產(chǎn)生的收益,償還利息后剩余的部分,這部分剩余收益歸股東所有,這個(gè)指標(biāo)可以很好的衡量借款是否合理,如果經(jīng)營差異率為正值,借款可以增加股東權(quán)益,而負(fù)值則會減少股東權(quán)益,所以“凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率”是企業(yè)可以承擔(dān)的稅后借款利息上限,也就是說,如果凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率還滿足不了籌資的利息,那帶息負(fù)債將是一件得不償失的行為。同時(shí),我們在“杠桿貢獻(xiàn)率”的公式中可以看到一個(gè)“凈負(fù)債”的概念,它用公式表示為:凈負(fù)債=金融負(fù)債-金融資產(chǎn),即公司“短期借款”、“交易性金融負(fù)債”、“長期借款”、“應(yīng)付債券”等等一系列帶息的負(fù)債,用可變現(xiàn)的金融資產(chǎn)抵減后剩余的負(fù)債,也等同于無法立即償還的帶息負(fù)債,這部分負(fù)債才是起到杠桿作用的負(fù)債,因?yàn)闊o息負(fù)債并沒有固定成本來負(fù)擔(dān),將其計(jì)入財(cái)務(wù)杠桿,會歪曲杠桿的實(shí)際作用。以“凈負(fù)債/股東權(quán)益”衡量的財(cái)務(wù)杠桿,可以更好的輔助判斷“經(jīng)營差異率”,過度進(jìn)行有息負(fù)債時(shí),除了增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以外,利息率也會不斷上升,如果使“經(jīng)營差異率”縮小,那么加大財(cái)務(wù)杠桿則不是明智之舉。我們可以得出一個(gè)結(jié)論,在公司沒有其他方面考慮的因素下,只有可以使“經(jīng)營差異率”擴(kuò)大的財(cái)務(wù)杠桿才是合理的。在實(shí)踐中,我們也會遇到一種情形,即當(dāng)公司采取保守的營運(yùn)策略時(shí),“金融負(fù)債”的規(guī)模要大大低于“金融資產(chǎn)”規(guī)模,這會使“凈負(fù)債”出現(xiàn)負(fù)數(shù),從而引起“杠桿貢獻(xiàn)率”為負(fù),影響“凈資產(chǎn)收益率”,對于這種現(xiàn)象,可以認(rèn)為是公司閑置的貨幣資金過多,暫時(shí)沒有好的項(xiàng)目投入,在注重安全的同時(shí),降低了使用的效率。

1.2公司創(chuàng)造的凈利潤有多少是經(jīng)營資產(chǎn)帶來的

傳統(tǒng)的杜邦分析中的“總資產(chǎn)報(bào)酬率”指標(biāo),雖然可以使用扣除非經(jīng)營損益后的凈利潤,但仍然沒有區(qū)分經(jīng)營資產(chǎn)和金融資產(chǎn)以及經(jīng)營活動損益和金融活動損益,造成“總資產(chǎn)”和“凈利潤”不匹配。舉個(gè)例子,如果一個(gè)公司某一段時(shí)間內(nèi)手中現(xiàn)金比重過大,也會造成其總資產(chǎn)報(bào)酬率偏低,但這能說明企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量不佳嗎?顯然是值得商榷的。從財(cái)務(wù)管理的角度來看,公司的金融資產(chǎn)是尚未投入實(shí)際經(jīng)營活動的資產(chǎn),應(yīng)將其從經(jīng)營資產(chǎn)中剔除。那么,我們來看看什么是經(jīng)營資產(chǎn)和金融資產(chǎn),經(jīng)營資產(chǎn)是指用于生產(chǎn)經(jīng)營活動的資產(chǎn),區(qū)分經(jīng)營資產(chǎn)和金融資產(chǎn)的主要標(biāo)志是有無利息,如果能夠取得利息的應(yīng)列為金融資產(chǎn),此外還包括可以隨時(shí)變現(xiàn)的短期權(quán)益性投資,并以市價(jià)計(jì)價(jià),在報(bào)表中主要反應(yīng)為“貨幣資金”、“交易性金融資產(chǎn)”、“可供出售金融資產(chǎn)”等等。與此相適應(yīng)的是,金融費(fèi)用也應(yīng)從經(jīng)營收益中剔除,即改進(jìn)杜邦分析中的“凈利潤”不是傳統(tǒng)意義上的凈利潤,而是扣除了稅后利息費(fèi)用后的凈利潤,這里需要注意的是,財(cái)務(wù)費(fèi)用應(yīng)該盡量考慮資本化的利息在內(nèi),如果資本化利息沒有或較小,則可直接使用“財(cái)務(wù)費(fèi)用”科目作為目標(biāo)值,具體公式如下:改進(jìn)杜邦分析:凈利潤=(稅前經(jīng)營利潤-財(cái)務(wù)費(fèi)用)×(1-所得稅稅率)如此進(jìn)行剔除后,總資產(chǎn)和凈利潤相匹配,可以更好的看出哪些經(jīng)營資產(chǎn)創(chuàng)造了多少經(jīng)營利潤。

1.3哪些資產(chǎn)要周轉(zhuǎn)起來

傳統(tǒng)杜邦分析對于資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的概念較為模糊,除了經(jīng)營資產(chǎn)以外,金融資產(chǎn)也參與了周轉(zhuǎn),這對于貨幣資金較為充裕的企業(yè)來說,不是很合理的一種測算方法。更重要的是,傳統(tǒng)杜邦分析只從資產(chǎn)方面考慮了資產(chǎn)周轉(zhuǎn)的速度,并沒有考慮負(fù)債方面的原因,那么究竟負(fù)債對資產(chǎn)效率有沒有影響呢,改進(jìn)杜邦分析給了我們答案。改進(jìn)后的杜邦分析體系引入了新的概念,即凈經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,由此帶來的是凈經(jīng)營資產(chǎn)和凈負(fù)債,公式如下:凈經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)=營業(yè)收入/平均凈經(jīng)營資產(chǎn)其中:凈經(jīng)營資產(chǎn)=經(jīng)營資產(chǎn)-經(jīng)營負(fù)債這就給了我們一個(gè)啟示,這里的周轉(zhuǎn)次數(shù)不僅僅要考慮“應(yīng)收款項(xiàng)”、“存貨”、“長期資產(chǎn)”等等經(jīng)營資產(chǎn)的效率,同時(shí)也要考慮到“經(jīng)營負(fù)債”的周轉(zhuǎn)效率,如果收款效率低于付款效率,那么其凈經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率會相應(yīng)降低。在這里引入一個(gè)真實(shí)的案例,將格力電器和美的電器2005年年報(bào)相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行對比,格力電器的凈資產(chǎn)收益率是18.72%,而美的電器的凈資產(chǎn)收益率是12.48%,但用傳統(tǒng)的杜邦分析,我們只能看出,在總資產(chǎn)報(bào)酬率相近的情況下,格力電器是由于采用了高負(fù)債率的策略,故凈資產(chǎn)收益率高,而在資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率方面格力電器為1.44次,要比美的電器的2.22次落后很多,顯然,格力公司的資產(chǎn)效率狀況是乏善可陳的。但我們?nèi)绻褂酶倪M(jìn)后的杜邦分析指標(biāo),卻可以清楚的發(fā)現(xiàn)另外一層現(xiàn)象,即:格力電器的負(fù)債幾乎全部是無息負(fù)債,也就是說,該公司雖然負(fù)債的比重相當(dāng)大,但卻沒有金融負(fù)債,而是通過占壓供應(yīng)商的資金,放慢付款速度使無息負(fù)債放大,這樣可以使其“凈經(jīng)營資產(chǎn)”差距不斷縮小,從而使“凈經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)”提高,顯示出其凈經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)很快。改進(jìn)后的杜邦分析不同的視角,讓我們看到了企業(yè)深層的內(nèi)涵,即不能單從資產(chǎn)周轉(zhuǎn)方面判斷資產(chǎn)效率,而同時(shí)要合理考慮經(jīng)營負(fù)債的延緩支付,兩方面相抵之后才是真正的效率。事實(shí)也證明,格力電器在之后的一段時(shí)間中一直保持良好發(fā)展經(jīng)營勢頭,資金管理的效果凸顯。

1.4改進(jìn)的杜邦分析帶給我們的啟示

改進(jìn)的杜邦分析將原有杜邦分析的不足之處予以了彌補(bǔ),為公司的財(cái)務(wù)分析提供了更好的工具,在實(shí)際的管理中,也帶給了我們幾點(diǎn)啟示。第一、財(cái)務(wù)杠桿宜謹(jǐn)慎使用,只有有息負(fù)債才可能帶來財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng),故應(yīng)認(rèn)真判斷有息負(fù)債的規(guī)模是否合理,在公司沒有其他戰(zhàn)略考慮的情況下,只有使“經(jīng)營差異率”放大的財(cái)務(wù)杠桿才是比較合理的。第二、“金融資產(chǎn)”也是有效率的,當(dāng)手中的貨幣資金過多,“金融負(fù)債”規(guī)模已壓縮到極限時(shí),“凈負(fù)債”會出現(xiàn)較大負(fù)數(shù),同時(shí)也會使“杠桿貢獻(xiàn)率”為負(fù),這種情況下,資產(chǎn)的安全性是很高的,但同時(shí)使用效率卻大大降低。此時(shí)我們應(yīng)該認(rèn)真分析原因,考慮是否閑置貨幣資金過多,然后根據(jù)市場環(huán)境和經(jīng)營形勢,來判斷是否增加新項(xiàng)目投入,以提高“金融資產(chǎn)”的效率。第三、在公司資產(chǎn)效率分析中,不能單從資產(chǎn)角度考慮如何提高效率,也要考慮延緩支付,即:要提高經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率,同時(shí)在不影響信用而又合理的前提下,盡量延緩支付,即合理的盡可能多的占壓無息負(fù)債,使凈經(jīng)營資產(chǎn)規(guī)模變小,這樣才能做到真正的資金高效運(yùn)轉(zhuǎn)。

1.5公司各方面的問題在哪些指標(biāo)中尋找

讓我們先將改進(jìn)后杜邦分析的公式進(jìn)一步分解展開,來找出實(shí)踐中需要關(guān)注的幾個(gè)指標(biāo)。改進(jìn)杜邦分析:凈資產(chǎn)收益率=凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率+杠桿貢獻(xiàn)率=稅后經(jīng)營利潤率×凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)+經(jīng)營差異率×(平均凈負(fù)債/平均權(quán)益)其中:稅后經(jīng)營利潤率:由“毛利率”、“期間費(fèi)用率(不含財(cái)務(wù)費(fèi)用)”、“其他營業(yè)利潤率”、“營業(yè)外收支率”以及“所得稅與收入比”幾部分比率組成,盈利方面的問題主要從上述比率中尋找原因。凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù):由“經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)”和“經(jīng)營負(fù)債與收入比”組成,“經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)”可以進(jìn)一步分解為“存貨管理”、“應(yīng)收款項(xiàng)管理”、“預(yù)付款項(xiàng)管理”、“長期資產(chǎn)管理”等,而“經(jīng)營負(fù)債與收入比”可以進(jìn)一步分解為“短期經(jīng)營負(fù)債管理”和“長期經(jīng)營負(fù)債管理”,營運(yùn)能力方面的問題主要從這些管理中尋找原因。經(jīng)營差異率:由“凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率”和“凈利息率”相減得來,資產(chǎn)盈利能力的問題和有息負(fù)債政策可從這里尋找原因,值得注意的是,該比率為正,是有息負(fù)債存在的必要關(guān)注條件。平均凈負(fù)債/平均權(quán)益:由“凈負(fù)債”和“股東權(quán)益”組成,這也是企業(yè)得到資金來源的兩個(gè)重要環(huán)節(jié),“股東權(quán)益”的多少會受到“資本結(jié)構(gòu)政策”和“利潤留存政策”的影響,能否擴(kuò)大“凈負(fù)債”比重,則要配合“經(jīng)營差異率”來考慮。

2改進(jìn)的杜邦分析也有不足之處

無論是傳統(tǒng)的杜邦分析,還是改進(jìn)的杜邦分析,在財(cái)務(wù)報(bào)表分析中仍然存在一些不足之處。

2.1杜邦分析無法判斷經(jīng)營活動現(xiàn)金流量的指標(biāo)

杜邦分析是以“凈資產(chǎn)收益率”為核心指標(biāo)的財(cái)務(wù)分析體系,它的意義是投資者每投入1元資本,可以獲得的回報(bào)。其主要是依托凈利潤和凈資產(chǎn)的比值,來驗(yàn)證資本的盈利能力,主要的數(shù)據(jù)來自于報(bào)表中的“資產(chǎn)負(fù)債表”和“利潤及利潤分配表”,跟“現(xiàn)金流量表”關(guān)系不大,這在財(cái)務(wù)報(bào)表分析中就存在一個(gè)問題,即產(chǎn)生利潤多的企業(yè)似乎經(jīng)營情況很好,但這個(gè)利潤是否能夠真正的轉(zhuǎn)變?yōu)榻?jīng)營性現(xiàn)金流收回還不得知。比如公司采取非常積極的銷售政策時(shí),收入規(guī)模擴(kuò)大會造成利潤增長,從而使凈資產(chǎn)收益率上升,但較積極的銷售政策帶來的應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)卻也很大,應(yīng)收賬款能否變成現(xiàn)金回籠在這里無法體現(xiàn),杜邦分析只能間接的通過資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指標(biāo)來判斷資產(chǎn)效率。

2.2虧損企業(yè)會使杜邦分析失真

虧損企業(yè)由于未分配利潤可能出現(xiàn)負(fù)數(shù),做為凈資產(chǎn)的抵減項(xiàng),往往使凈資產(chǎn)意外變小,同時(shí)使“凈資產(chǎn)收益率”出現(xiàn)上升,這個(gè)并不能說明企業(yè)經(jīng)營情況出現(xiàn)了絕對好轉(zhuǎn),所以對于虧損企業(yè),尤其是未分配利潤出現(xiàn)負(fù)數(shù)的企業(yè),要慎用杜邦分析。

2.3杜邦分析對表外項(xiàng)目的影響無法判斷

杜邦分析僅僅對核心的表內(nèi)項(xiàng)目進(jìn)行比較和驗(yàn)證,對于表外的項(xiàng)目卻無法納入分析,比如公司超額對外擔(dān)保,訴訟等等問題,再比如,部分經(jīng)營資產(chǎn)或金融資產(chǎn)可能用于抵押或保證,可能影響到變現(xiàn),都會對企業(yè)產(chǎn)生不利的影響,這些必須要另行關(guān)注并加以分析評判。此外,杜邦分析分析的是過去事項(xiàng),難以判斷未來。因?yàn)槭潜嚷手笜?biāo),只能用于公司橫向或縱向比較,不能對企業(yè)進(jìn)行估值或量化。所以我們在財(cái)務(wù)報(bào)表分析的過程中,仍然要結(jié)合其他各個(gè)方面的數(shù)據(jù),綜合分析評判公司的價(jià)值,避免過度的迷信某個(gè)體系或某些指標(biāo),出現(xiàn)盲點(diǎn)和誤區(qū)。