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1引言

作為國家政策的重要內容，利率政策對一個國家的經濟生活有著非常重要的調控作用。而股市是國家經濟的晴雨表。所以利率政策對股市的影響一直都是業界關注的熱點。

2004年以來中國政府共有9次升息，5次降息，一年期存款利率從1.98%上調至4.14%，之后下調至2.25%。中國股市也經歷了一次過山車，上證指數從998.23點，扶搖直上，沖破了6000點玄關，但好景不長，隨著金融危機席卷全球，中國股市一落千丈，直至最低的1664.93點。那么，利率政策是否真如傳統理論所說，即利率調整與股價呈反方向變化?本文主要從2004年以來歷次利率調整出發，分析在牛熊市中利率調整對股市的影響。

2利率影響股市的主要機制

根據經濟學的理論，股票價值等于其預期收益的現值，即預期收益除以貼現率。而利率的變化導致貼現率同方向變化。因此，在預期收益不變的情況下，股票價值與利率成反比:下調利率使貼現率下降，證券價值升高;反之亦然。

從企業層面來看，利率調整會影響上市公司的資金使用成本，進而影響其預期收益。下調利率，企業借貸成本減少，預期收益增加，股價相應攀升;利率提高，企業借貸成本增加，股價下跌。

從投資市場層面來看，資金為追求收益最大化，總是流向收益較高的市場。下調利率，貨幣收益降低，股市收益率相對升高，一部分資金從銀行流向股市，股市資金增加，股價攀升;反之，上調利率，股價下跌。

3我國利率的現狀

利率是政府進行宏觀調控的重要工具。2004年以來，我國一年期存貸款利率政策變化見表1:

資料來源:中國證券網。

4利率調整對股市影響的分析

由相關研究可知，上證指數與深圳成分指數的相關性很大，上證指數更具代表性;另一方面，在眾多前人的研究中，對存款利率的研究較多，很少有學者專家研究貸款利率對股市的影響。因此本文選取上證指數作為研究對象，簡單分析我國一年期存款利率對上證指數的影響。

表2數據從CCER數據庫獲取，主要記錄上證指數在研究區間內每一天的浮動;研究區間9天，利率調整一般發生在收盤以后，故將利率調整當日或利率調整前一日(2006-8-19等四次利率調整發生在周末)記為D，利率調整后的第一個交易日記為D1，第二個交易日記為D2，以此類推;利率調整前一個交易日記為D-1，以此類推。

4.18次利率上調的市場分析(見表2)

D日，上證指數前4次下跌，后4次上漲。

D-1日，上證指數3次下跌，5次上漲;D-2日1次下跌，7次上漲;D-3日4次下跌，4次上漲;D-4日5次下跌，3次上漲。

D1日，上證指數第1次下跌，后7次都上漲;D2日3次下跌，5次上漲;D3日2次下跌，6次上漲;D4日2次下跌，6次上漲。

利率上調前后9個交易日，上證指數只有第1次下跌，其余7次都有或多或少的上漲。

由此可知:

(1)利率上調前(D-4至D)，上證指數波動并無規律性，說明利率上調之前，市場沒有提前做出反應。

(2)利率上調后的4個交易日，上證指數的波動顯示出一定的規律性，即利率上調后股票價格指數隨之上漲。這與利率作用機制背道而馳，但這并非完全不正常，因為影響股票市場的因素很多，利率因素并不能完全決定股價的波動。自2004年10月起，中國股市逐漸穩定，并走向新一輪大牛市。政府做出的利率上調等政策，很大程度上只是為了緩解股市過熱的現象，而投資者看到的只是蒸蒸日上的股市和大量的投資機會，因此當利率上調時，反而說明中國股市仍有上行的空間，以至于中國股市的進一步拉升。

(3)2004年10月29日是前期數次降息之后的第一次升息，在D-4、D-1、D、D1、D2、D4日，都出現了下跌，這比較符合利率的作用機制，利率上調將導致股價下跌。

(4)利率上調后4個交易日的累計指數浮動可觀。可見，在牛市里，利率上調后的短時間內仍有不錯的投資收益。

4.24次利率下調的市場分析(見表2)

D日，上證指數2次下跌，2次上漲。

D-1日，上證指數3次下跌，1次都上漲;D-2日2次下跌，2次上漲;D-3日3次下跌，1次上漲;D-4日3次下跌，1次上漲。

D1，上證指數3次下跌，1次上漲;D2日3次下跌，1次上漲;D3日3次下跌，1次上漲;D4日3次下跌，1次上漲。

利率下調前后9個交易日，上證指數3次下跌，只有第3次上漲。

分析:(1)利率下調前(D-4至D)，上證指數波動規律不明顯，說明利率下調之前，市場提前做出反應的動作不大。

(2)利率下調后第1個交易日至第4個交易日，上證指數的波動顯示出一定的規律性，即利率下調后股票價格指數隨之下跌。這也與利率作用機制背道而馳，主要因為從2008年下半年開始，金融危機席卷全球，股市大量資金出逃，中國股市一落千丈，從6000多點，連續下滑直至2000點以下，大熊市到來了。此時的利率政策，是為了刺激內需，穩定中國經濟，將金融危機帶來的損失降至最低點，而投資者的信心出現了問題，看到的只有下跌的預期，不管利率是否下調，中國股市還要下行，投資者繼續拋售，中國股市難止下跌之勢。

(3)2008年11月26日，也就是2008年的第三次降息，一年期存款利率一次性下調108個基點，從6.66%降至5.58%，中國政府為了緩解經濟形勢，重磅出擊，效果明顯，下調當日略有上漲，之后的D1日上證指數上漲1.05%，其余三次都出現了大跌。由此可見，在熊市里，只有較大幅度的降息，才能提振市場的信心，緩解股市的頹勢。

5結論

通過前面的分析可知，利率的作用機制并不是一成不變的，在不同的經濟環境下，利率調整所帶來的效果是不同的。在一般環境中，利率調整與股市是反方向變化的，即利率上調，股市走低;利率下調，股市走高。但在牛市里，利率的上調并不能改變股市上行的趨勢;在熊市中，利率的下調也無法緩解股市的頹勢。

在投資分析中，我們須仔細分析錯綜復雜的經濟形勢，因勢利導，努力實現理論和實踐的統一。