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一、引言
20世紀的“大蕭條”給世人留下了痛苦的記憶。此后很長一段時間里，西方國家采用了凱恩斯擴張性的財政政策刺激經濟，經濟波幅開始平穩下來，以美國為首的市場經濟國家在此后取得了較快的經濟增長。這時，經濟學家自豪地宣稱，凱恩斯主義的國家干預政策熨平了經濟波動，資本主義在經歷了狂風暴雨后進入了前所未有的黃金時期?？墒呛镁安婚L，20世紀70年代后，經濟波幅又開始出現擴大化的跡象，而且出現了“滯脹”，不但如此，世界性的經濟恐慌越來越頻繁地發生，并伴隨著強度不斷加大的趨勢。70年代的“石油危機”、80年代初的經濟衰退、1987年的“黑色星期一”、1995年的墨西哥金融危機、1996年的日本經濟泡沫、1997年的亞洲金融危機、俄羅斯金融危機、2008年美國次貸危機以及由此引發的全球金融海嘯和經濟衰退，這些危機的破壞性漸次增強，波及范圍也一次比一次更廣。1929—1933年的“大蕭條”是史無前例的經濟危機，但是就波及范圍而言，遠不及當前發生的全球金融風暴，因為當今世界的經濟一體化以及全球化程度都比20世紀初要高得多。目前正在肆虐的歐債危機就是美國次貸危機的延續。這些金融風暴大多數對實體經濟造成了嚴重損害，迫使人們開始思考以下問題：在傳統意義上，經濟蕭條被人們稱為“生產過剩危機”，這是否說明以前的經濟衰退與低谷更多地是由商品市場的因素引發，而當前則可能更多地由金融市場的因素引發呢？為什么在當前的經濟發展階段，金融市場已經成為一個火藥桶和經濟動蕩的源頭呢？本文試圖通過對商品市場與金融市場不確定性的對比分析去解析這一問題。
二、金融市場的運行機制
商品市場與金融市場是經濟學所研究的兩大基本市場體系。當前的商品市場雖然也逐步復雜化，但是，商品市場的知識和定價依據要比金融市場簡單得多。也就是說，從商品市場的性質而言，人們的生活領域所接觸到的更多是消費品與投資品，人們可以直觀感受到商品的外部特征、品質、銷售策略等，對部分商品來說，消費者或投資者無需借助于復雜的知識結構就能夠判斷出商品的品質，并給出自己認為合理的價格區間。從宏觀層面來說，人們也可以通過對要素投入、技術水平等因素的計算得出產品的生產函數以及對市場進行預測，這些知識信息有利于政府采取一系列的相關政策進行干預?？傊?，關于商品市場的知識比金融市場的更容易獲得，這決定了商品市場的不確定性比較小，政府的干預政策具有相當強的針對性，因而，商品市場的投機性較弱，即使對商品市場掌握更多的知識與信息，可以獲取暴利的可能性也較小，泡沫產生的可能性也較弱。因而，商品市場存在泡沫的可能性相對于金融市場要小。在金融市場上情況則要復雜得多，金融市場與商品市場既具有相同之處也具有明顯的區別。盡管人們所習得的各類市場知識逐步增多，市場經驗也要比以前豐富，但是，人們習得的知識量和獲取信息能力的提高速度遠遠趕不上金融市場復雜程度的提升。金融市場投機性交易越來越復雜，金融衍生品越來越多，已經形成了一個單獨的交易體系，成為機構投機者牟取暴利的名利場。這些機構可以通過操縱市場誤導中小投機者，使得金融市場的結構和規模發生了巨大變化。而且，市場的投機性質決定了它是一種不穩定的市場結構，它更容易受到外部的沖擊，這也決定了金融市場上依賴理性計算的脆弱性。相對于人們對市場的認知能力和“黑天鵝”事件而言，金融市場具有更大的不確定性，下面就金融市場的幾個突出特征以及不確定性邏輯進行逐步分析，以此可以看出虛擬經濟的運行機理。第一，金融市場的虛擬性質。商品市場雖非全為有形商品，但是，商品市場一般被稱為“實體經濟”，也就是以消費和投資為主體的經濟部門。而金融市場是商品市場的派生物，既非有形的經濟形態，亦非直接滿足人們衣食住行需要的經濟系統，它是一種虛擬經濟，在經濟學中也被稱為“符號經濟”。這兩個市場的職能也存在著巨大差異：商品市場是為創造消費品以及為創造收益進行投資的場所；金融市場則是投機性的場所，這樣一個為融通資金、降低風險而設立的市場機制遠離了真實世界，它是一個符號與數字的世界。如果說商品市場的交換物具有可檢測性和可驗證性的特點，那么，符號商品則不具有這種特點，在這樣的市場中，人們接觸到的不是可以觀測的真實商品，它要求產品的購買者具有較強的知識儲備以及較強的計算、分析能力，也可以將這種分析與計算能力看作是對理性的更高要求。金融市場的不斷創新和多元化使得持有者難以在這個市場上積累起有效的經驗。市場本身的虛擬性使市場的不確定性增強，同時也使人們的預期存在諸多差異和不確定性因素。第二，不確定性和市場風險。在奈特的理論中，市場風險和不確定性并不是一回事，但是，現實的市場中，不確定性與市場風險之間的區別有時十分模糊，不確定性的市場是不可預期的，而存在風險的市場的可預期性也令人懷疑，因為迄今為止，大多數關于市場的預測是不成功的?！逗谔禊Z》一書的作者塔勒布認為“概率的概念從頭到尾都是模糊的，這是正常的，因為這種模糊性正是不確定性的特征。
概率是一種自由藝術，它是懷疑主義的‘孩子’，而不是一種工具，供隨身帶著計算器的人用來滿足他們制造令人炫目的計算結果和確定性假象的愿望”。[1]每個預測的機構或經濟學家都會對市場提出不同的看法，這說明經濟學家關于風險的看法存在著很大差異，或者使用的預測工具和信息存在著明顯不同。因此可以看出，即使市場上只存在所謂風險，而不存在不確定性，由于信息不完備或不對稱也可能形成預期偏差。塔勒布還認為：所謂“可計算的”風險基本上是不存在于現實生活中的，因為要區分不確定性還是風險本身就存在著太多困難。就目前經濟學的預測能力而言，由于多數預測是不可靠的，因此，經濟學中的不確定性和風險的明確區分仍需完善，也或許根本就無能為力。不確定性源自于不可預期的意外因素的發生，在商品市場上，人們積累了幾千年的經驗，而且商品交換是一種社會行為，所以長久的和普遍的經驗積累可能使人們擁有更多的市場知識，同時也積累了面對不確定性的經驗，減弱了不確定帶來的經濟動蕩。此外，不確定性與市場創新具有緊密相關性，與商品市場相比，近階段的金融制度、組織以及產品創新呈現加速趨勢，例如金融行業的混業經營，新組織的產生以及多種金融洐生工具的出現，使人們難以用舊的金融知識來對金融產品進行價格預期，甚至沒有專業知識的人根本無從評價金融產品的風險。且不論各種資產組合模型與資產定價模型的正確性如何，這種復雜的運算并不是一般人所能掌握的。而且，這些模型并不會考慮到諸如九一一事件與日本福島大地震、核泄漏等隨機事件的發生，更不可能正確預計它們的波及面。這些因素都大大增強了金融市場的道德風險和逆向選擇，越是風險偏好者，越敢于購買創新的金融工具，這些風險偏好者的行為又加劇了風險的擴散，最終使金融市場的風險進一步擴大，成為一場難以挽救的災難。商品市場與金融市場創新深度和速度的轉換，也形成了商品市場與金融市場不確定性程度的變換。傳統經濟主要以商品市場的創新為主，而后工業化的經濟則主要以金融市場創新為主；傳統經濟中的不確定性產生的是商業危機，而金融創新的加速則導致了更為頻發的金融危機以及由此導致的商業循環。第三，金融市場的“羊群效應”。在經濟學中有一種理論稱為羊群效應（herdeffect）理論，所謂羊群效應，簡單地說是市場中市場交易者的一種從眾心理。這種效應表現的是在少數或部分市場主體行為的帶動下，其他市場主體普遍跟從的市場現象。羊群效應現象幾乎存在于各種不同市場中。只不過在金融市場上更加明顯，人們習慣于將股市與羊群效應聯系起來，實際上不僅是股市，幾乎所有的資本市場，甚至貨幣市場都存在著明顯的羊群效應，股票市場只不過是這些市場中的典型代表。在金融市場上，羊群效應的特點可簡單總結為：追漲殺跌。這種現象已經被眾多經濟學家的研究所證實。
金融市場形成更大規模羊群效應的原因還是源自于金融市場的不確定性和信息不對稱等。正是因為人們無法利用有效信息與知識預期將來的市場變化，也就是說對金融市場的無知，才會導致人們在市場上的從眾行為。金融市場所需要的知識量越多，市場越細化，導致人們信息不對稱的因素就越多，例如金融創新的加速、洐生品的泛濫都使得金融市場急劇演化，世界上大多數發達國家與主要發展中國家的股市市值已經遠超出了其GDP，為羊群效應準備了更充分的條件。而且市場變化越快，這種從眾行為就越嚴重。Avery與Zemsky（1998）對不確定性進行了較完整的研究，將不確定性分為三個維度（沖擊對資產價格的影響、沖擊的存在與影響、信息的質量）。維度越高，市場的不確定性就越強，這時市場的參與者會相信大多數人的行為才是理性的，羊群效應會在信息質量遭到懷疑的情形下達到頂點，西方國家曾經出現股市的崩塌以及外匯市場的狂泄，實際上都與羊群效應有關。從這種效應的時間頻率和規模來看，距現在的時間越短，越是頻發，而且影響日益擴大化。在信息不完備的情況下，如果發生產品價格下滑，人們無法預料將來所發生的結果，也就是說將來難以預期時，大多數金融產品的持有者會采取所謂理性原則進行避險，即人們會采取從眾行為，這樣才可能避免重大財產損失。這種跟隨一般是個別套利者跟從機構套利者。經濟學家已經使用博弈論對金融市場的羊群效應進行了分析，并將羊群效應的產生歸結為機構套利者與個體套利者、機構套利者經理人之間博弈的結果。羊群效應可能會導致嚴重的市場混亂，甚至導致市場崩潰。因為羊群效應的出現，放大了最初的市場波動，造成大規模的市場恐慌，加劇了市場下行的趨勢。可以說，金融市場的羊群效應是導致金融危機的最重要的表層原因。第四，金融市場的流動性。流動性是所有市場的基本特征，商品的交易促使商品在市場上流動，金融市場上的交易活動，比如證券交易使金融產品發生流動。它實際上代表著一種交易的頻率。金融產品與一般商品的物理特征具有巨大區別，例如商品可能會腐爛、變質、磨損、銹蝕、損傷等，而且貨物需要轉運，其物理特性決定了這些都要花費大量的費用，這部分費用也構成了交易成本的一部分。
由于涉及到不同程度的專用性特征，商品交易合約的復雜程度與簽約成本要比金融市場大得多。而金融產品只是一種符號，在當前網絡社會中，這種產品的符號特征更趨明顯，其物理特性不具有專用性特征。這種沒有重量、沒有體積、不會損壞、信息集中的金融產品不需要花費巨大的交易費用。從這方面來說，金融市場的流動性要比商品市場的流動性大得多，為金融市場在較短時間內迅速地沖高與回落準備了條件。這意味著金融產品的交易量在短期內就可能發生劇烈變動。正是因為金融市場的快速流動特征才會造成狂風驟雨的市場運動，鑒于此，將金融市場上大規模的過度流動稱為“金融風暴”恰如其分。以銀行信貸為例，在美國次貸危機期間，美國的財團貸出款項在銀行恐慌出現后加速下降，2008年第四季度的借出額度比之上一個季度下降了47%，比處于信用擴張高峰期的2007年第二季度下降了79%。銀行的美元貸款總量從2007年第二季度的7015億美元下降到2008年第三季度的2814億美元，再下降到2008年第四季度的1502億美元，不足18個月以前的四分之一。與2001年發生的衰退相比，不足那時貸出比的二分之一。2008年第四季度的重組信貸比上一個季度下降了60%，與此同時，實際投資信貸僅下降了14%。這說明商品市場的波動幅度低于貨幣市場的波動幅度。第五，信心與預期。信心與預期對金融市場比對商品市場會產生更直接和更為迅速的影響。當人們對將來充滿信心時，人們會有良好預期，這時，人們對金融產品的需求將超出供給，導致市場短缺，在羊群效應的作用下，市場將會出現泡沫現象，這時，套利者對市場的信心遠遠超出了市場的實際狀況，這個泡沫會因為市場的不確定性而盲目擴大。當市場下行時，不確定性導致人們信心不足或出現消極預期，這時，套利者對市場的信心快速冷卻，恐慌由此產生，套利者為了避免被套牢，對金融產品的拋售成為市場活動的第一選擇，任何外來沖擊都會成為人們拋售金融產品的誘因，從而導致市場加速下行，當大家都受到這種預期感染時，金融市場就會急轉直下，市場的狂泄現象就不可避免，泡沫也會破裂。信心的喪失會導致套利市場出現“一個自我實現的預言”。由此我們可以勾勒出金融市場運行的一般理論框架：假設金融市場比商品市場具更大的不確定性，因為金融市場是虛擬的復雜市場，它需要更多的知識和更完備的信息，以及對信息的整理和篩選能力，而這些知識和信息比商品市場的知識與信息更難以學習與獲得，因而金融市場具有更大的市場風險。正是因為不確定性導致了市場的恐慌特性，從而造就了套利者決策的從眾性，制造了金融市場的大起大落。羊群效應成為金融市場的重要特征，它也是金融市場容易釀成風暴的主要原因。
三、一個簡單的經驗分析
在已經發生過的影響巨大的危機中，很難將金融危機與經濟危機完全分離開來。離當前時間越近，金融危機與經濟危機相糾結的程度就越嚴重。金融產品已經是經濟肌體中不可缺少的一部分，甚至可以稱為當前經濟體系的靈魂。即使20世紀30年代的“大蕭條”也不可能完全從金融危機中分離，成為一種獨立的經濟現象。自從20世紀初以來的100多年里，30年代的“大蕭條”是史無前例的。波及世界的大危機也屈指可數，大致包括：20世紀30年代的大危機，70年代的石油危機，1997年的“東亞金融危機”以及2008年發生的金融風暴。除20世紀70年代石油危機的性質不同以外，其他三次重大的危機都與金融危機息息相關。尤其是20世紀30年代的大蕭條和至今依然還殘留著影響的金融海嘯，這兩次都是席卷世界的危機。30年代大蕭條的最直接的誘因是1929年10月的華爾街股市暴跌，在一個月的時間里，道瓊斯股指幾乎下跌了50%，許多風向標似的股票幾乎在一夜間跌得一錢不值。20年代的繁榮和美國的新時代在一夜之間都成為歷史，[3]接下來的則是實體經濟史無前例的大蕭條，資本主義世界仿佛進入了地獄。而2008年延續至今的經濟危機也是由金融危機誘發的，但是其影響遠未達到30年代大危機的程度，即使在危機的谷底，失業率、經濟增長的下降幅度和股市的跌宕程度也沒有達到30年代大危機的地步，而且其持續的時間也沒有那么長。這或許與風暴后各國都傾力采用了大規模的刺激計劃有關。雖然不能斷言危機對實體經濟的沖擊已經結束，但從目前的情形看，各國普遍都處于緩慢復蘇的進程中。不過，最近在美國蔓延的“占領華爾街”的抗議活動說明危機造成的影響尚未結束。從歷史經驗可以看出，這兩次影響深重的危機都是以金融危機為開端的，而且20世紀以來的所有的危機中，經濟危機與金融危機都糾纏在一起，這說明當前實體經濟已經越來越離不開虛擬經濟。貨幣體系進而資本體系并不能脫離開實體經濟而單獨形成一個運行系統，也就是虛擬市場或現象并非中性，這一點與新古典派學說相距甚遠。
目前的經濟已經不再是19世紀以前的那個簡單的系統了。這兩次巨大的危機中都有一個共同的特點：恐慌?？只诺拇嬖谂c延續造成了投機活動和投資活動的停滯，甚至波及到了消費。也就是說虛擬市場上的套利活動與實體市場上的牟利活動的動機似乎都消失了，在人們對經濟活動的度量中不確定性占據了絕對地位。而這種不確定性與因金融市場的復雜性造成的信息不對稱有關。這兩次巨大危機都源自于美國，都傳導到整個市場經濟國家，這一方面說明了全球經濟一體化進程的不斷加快，另一方面則是我們所說的恐慌心理。如果沒有這種效應（羊群效應），美國的危機就不可能迅速地蔓延到整個世界，形成狂風暴雨?，F代市場經濟社會中，很少有國家能夠實現預算平衡，許多國家都是債務國，但是，在美國金融風暴以前，這些國家經濟體系的運行并無驚濤駭浪，財政危機或債務危機只是個別現象，并不存在著大規?！爸卸尽钡膯栴}。美國的“次貸危機”之后，西方許多國家的債務危機紛至沓來，相繼出現了芬蘭債務危機、希臘危機、愛爾蘭債務危機和西班牙債務危機，日本與歐盟其他國家的狀況也不容樂觀。至此，疑問出現了，因為本世紀初與20世紀初市場的復雜程度幾乎不可同日而語，經濟的總體規模比照此前有大幅度擴充，不確定性應該在逐步增強，那么為什么由美國“次貸危機”引發的全球金融風暴的后果并未與“大蕭條”等量齊觀呢？是不確定性在減弱嗎？還是“羊群效應”在減弱？從邏輯上而言，不確定不會減弱，那么減弱的應該是“羊群效應”，也就是說“次貸”風暴發生后，人們的恐慌心理的蔓延受到了一定程度的遏止。這其中的原因在于，人們獲得了關于危機的更多知識和歷史經驗，在這次全球金融海嘯發生后，各國普遍并迅速采取了補救措施，在財政和貨幣政策上及時采取了雙松的刺激政策。目前包括中國在內的世界范圍內發生的通脹與這種普遍性的刺激政策有直接相關性。這些政策在某種程度上穩定了人們的預期，減弱了人們的恐慌心理，使“羊群效應”的擴散力量逐步減弱，縮小了擴散的半徑。反觀“大蕭條”時代，美國和其他資本主義國家所采取的政策恰恰相反，當時的柯立芝政府與胡佛總統所采取的是雙緊政策，為達到預算平衡采取了緊縮性財政政策，增加稅收并且減少政府支出。貨幣政策上的作為也遭到了弗里德曼的抨擊。緊縮政策加劇了人們的恐慌心理，使“羊群效應”迅速地顯現出來，導致了有史以來的最嚴重的市場災難。由此可以看出，完全靠市場拯救自己是行不通的，有些經濟學家認為正是由于政府政策的不明智推起了驚天波瀾。但是，既然沒有完美的市場，也就沒有完美的政府，那么，政府的補救措施就是順理成章的行為。如果等到恐慌蔓延開來的時候，政策的效力就會大打折扣。正確而明智的干預應該是防止危機走入低谷，難以自拔。盡管這種干預后可能會顯現出其負面效果，但這要比市場翻天覆地的變化所造成的效率損失更加令人安慰。
四、結論
這不能不引起人們對虛擬經濟的進一步擔憂和思考。經濟的發展和分工鏈條的延伸必然要求金融工具和市場的創新，這種變化的速度是人們始料未及的，虛擬經濟已經不單純是服務于實體經濟的附屬品，而演變成一個巨大的牟利市場。如何減少虛擬中的不確定性和引導預期成為當代經濟學的一個不可回避的話題。減弱不確定性應該屬于金融市場的事前管理，引導預期則應屬于金融市場的事后管理。對于市場的穩定性而言，事前與事后管理都非常重要，事前管理能降低引發金融風暴的風險，而事后管理則能減弱恐慌和羊群效應。事前管理的內容主要是對金融市場的監管和約束，使從業者按規則行事，防患于未然。事后管理的內容則是試圖在一定程度上控制人們的投機性預期，將危機的破壞性或向實體經濟延伸的程度限定在一定范圍內。凱恩斯主義經濟學中的這種事后管理主要是針對于已經發生的狀況進行即期管理。而目前的學者們普遍認識到了市場預期對于風暴波及程度的重要影響。因而，目前對風暴或危機進行事后管理的方式應由即時管理移向預期管理。盡管預期比較難以度量，但是假如目前已經發生的事情無法得以有效控制，那么，預期會持續惡化。所以事后管理并不僅僅是拯救已經被沖擊的經濟，更重要的是對人們的預期進行控制和引導。因而，預期管理的概念便應運而生。筆者認為，預期管理賦予了經濟政策更深層次的含義，而且使政策的實施并不僅僅局限于傳統意義上的事后管理的范疇，實際上可以藉此進行某種程度的“事后”的預期管理，也就是在事后進行預期引導。從各國應對本次全球金融風暴的經驗看，預期管理具有良好的管理效力。而預期管理的前提條件就是人們相信政府做出的承諾，也就是對政府制定政策的能力以及政策本身的充分信任。此外應該引起人們反思的另一個問題是：現代實體經濟制造了龐大的虛擬經濟，而虛擬經濟又成為熱錢的“運動場”，反復制造出一個個泡沫，人們將虛擬經濟釀成的風暴歸咎于政府監管不力。那么既然虛擬經濟有其不可預測性，政府監控市場的依據是什么？是僅僅依靠監控就能預防危機，還是應該適度限制這一行業的無度擴張？因為虛擬經濟無論如何也不應該成為市場的主角。它不可能替代實體經濟或商品市場在人們生活中的重要地位，當投機成為一個經濟社會的顯著特征時，顯然，市場就部分失去了資源配置的功能。