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1研究背景

“R＆D投資和未來經濟效益沒有直接關系”的論斷①使得1974年美國財務會計準則委員會（Fi－nancialAccountingStandardsBoard，FASB）要求上市公司的R＆D投資全部費用化。盡管1974年后美國企業的R＆D投資持續20年實現高速增長，但是R＆D投資的會計處理一直是全部費用化。直到1985年，美國FASB才對軟件投資成本的費用化會計處理做了資本化處理修改（FASNo．86）。根據《企業會計準則第6號—無形資產》（2006）的規定，企業內部R＆D投資分為研究階段投資與開發階段投資，研究階段的投資計入當期損益。在此背景下，一個在會計學和技術經濟學研究領域被熱烈討論的問題是：企業的研究投資是否能產生經濟效益。盡管有研究證據顯示，R＆D投資與企業未來年度利潤存在顯著的正相關關系［1－4］，但實際上R＆D過程是由異質性很強的研究和開發兩個階段構成的，其中研究階段投資的風險和不確定性相對開發階段都要高。受數據披露方面因素的影響，目前企業研究投資與企業價值之間關系的相關文獻還很少。在高風險和高不確定性的背景下，企業還缺乏研究投資是否會產生預期回報的經驗證據。本文的研究目的之一是填補該研究空隙，具體做法是考察企業的研究投資是否影響其經營利潤，開發投資在本文中被視為控制變量。本文的第二個研究目的是統計《企業會計準則》（2006）公布后的行業R＆D投資、企業R＆D投資的數據。近年來，宏觀上看，我國企業R＆D投資占全國R＆D投資的比例越來越大，2008年達到73．26％，而全國企業的研究投資占全國企業R＆D投資的比例卻越來越小，2008年只有2．4％。2004—2008年全國企業的研究投資占其R＆D投資的比例以及全國企業R＆D投資占全國R＆D投資的比例的走勢見圖1。然而，目前從微觀層面分析企業研究投資對企業價值的影響、從中觀層面分析行業和企業的研究投資比重的未來變化預期的文獻還不多。之所以要考察企業研究投資比重的歷史狀況和預期變化，是因為企業的研究投資在企業自主創新能力培養、企業升級和轉型、從價值鏈的低端向高端轉移的過程中起重要作用，特別是研究階段中的基礎研究是我國產業升級和轉型過程中核心技術創新的源泉。“十二五”時期是我國經濟從“制造經濟”向“創新經濟”轉型的關鍵時期，行業和企業的研究投資統計數據及其變化預期信息，可為政府制定宏觀科技扶持政策提供參考。以往文獻研究R＆D投資是否產生經濟效益的方法是考察R＆D投資和未來盈余的關系［1－2，5－6］。本文沿用了這些研究方法，然而與以前研究文獻不同，本文重點考察的是企業的研究（R）投資與企業經營利潤的關系。數據披露方面的原因導致國內外關于企業的研究（R）投資與企業價值關系的研究還很缺乏。有一些文獻采用調查數據來考察企業基礎研究投資的產出效益［7－8］，使用調查數據的一個很大的缺陷就是存在真實性和自選擇問題。本文采用《企業會計準則》（2006）實施之后企業公布的R＆D投資結構數據，通過把研究投資、開發投資兩個變量放入盈利模型來考察企業的研究投資對企業經營利潤的影響。這樣研究設計的好處是可以單獨觀測企業的研究投資的價值創造效應，克服了歷史文獻用R＆D這一個變量的研究結論來概括研究、開發兩個變量對經營利潤的影響的缺陷。與以往的研究文獻相比，本文的主要貢獻如下：第一，在《企業會計準則》（2006）的框架下考察企業的研究投資對其經營利潤的影響，拓展了企業R＆D投資與企業價值之間關系的相關研究結論，是對已有研究文獻的重要補充；第二，企業的研究投資與未來年度利潤存在顯著正相關的經驗證據，以及企業研究投資的歷史狀況和預期變化的描述性統計信息，為企業制定研究投資決策、國家對企業的研究投資給予科技扶持提供了理論參考。本文以下部分的結構安排如下：第二部分為文獻述評；第三部分是研究假說；第四部分是實證分析；第五部分是有研究投資的企業占全部樣本企業比例的變化預測；最后是結論及意義。

2文獻述評

美國、日本、澳大利亞和韓國的一些研究表明，企業R＆D投資與企業績效正相關［9－11］。在進一步的研究中，Lev和Sougiannis通過估計R＆D投資中能被資本化的部分，發現這些資本化的R＆D與公司的經營利潤顯著正相關［1］。國內關于R＆D投資與企業業績關系的經驗證據呈不收斂狀態。一些證據顯示，企業的R＆D投資對其業績具有正的顯著性影響［12］。羅婷、朱青和李丹以在2002—2006年年報中披露R＆D相關投資數據的企業為樣本，考察了企業R＆D投資的價值相關性，研究結果顯示，企業的R＆D投資與其未來年度利潤存在正相關關系［2］。梁萊歆、金楊和趙娜等發現，處于成長期的企業的R＆D投資對其當期績效的影響顯著，并存在長期的累計效應［13］。以上研究文獻得到的結論是：企業的R＆D投資會影響其價值。這些研究存在的一個共同之處是：將企業R＆D作為一個同質變量，考察R＆D投資與企業價值的關系，但未關注R＆D投資結構與企業價值的關系。事實上，企業R＆D中研究和開發的一個最明顯的重要特點是它們的異質性。研究階段包括基礎研究和應用研究，具有投資大、產出不確定、風險性高、價值形成難等特點。開發階段與企業的產品生產直接相關，具有短期效應特點。所以，以往文獻用同一個結論來概括企業的研究投資、開發投資兩個不同因素對企業經營利潤的影響就可能存在噪音。而本文對這兩個變量的影響效果分別給予考慮。R＆D數據披露的原因使得國內外還很缺乏微觀層面上企業的研究投資是否影響企業經營利潤的實證依據。國外有一些文獻是采用企業調查數據，考察基礎研究投資在企業成長中的作用。Mans－field把應用研究投資當作控制變量，實證檢驗發現基礎研究投資和企業的全要素增長率之間存在顯著的直接關系［7］。Mansfield利用108家企業的R＆D投資結構調查數據進行實證檢驗，結果發現，基礎研究投資和創新產出顯著正相關，并且調整后的R2值高達0．7［8］，這說明基礎研究投資對企業創新產出的解釋力度確實很高。Rosenberg認為企業做基礎研究是一項長期投資，它可以讓企業獲得先發優勢，基礎研究的產品是某種形式的新知識，而不是可以讓市場來標價的最終產品［14］。Davida指出，不能從成本收益角度去衡量基礎研究投資的價值，基礎研究在信息聯系、有研究發現和沒有研究發現的經濟價值中起著重要作用［15］。對企業R＆D進一步細分的最新研究見Tsang、Yip和Toh的文獻，他們的實證檢驗結果顯示：企業的純基礎研究、戰略基礎研究、應用研究和試驗發展等能顯著促進企業價值的增加，并且戰略基礎研究產生的回報比應用研究和試驗發展的回報要大［16］。這些文獻在考察基礎研究投資對企業價值的作用中做出了前瞻性的探索，但是在調查數據、回歸模型和結論的穩健性方面都存在一些缺陷，并且沒有考慮基礎研究投資對企業產出作用的滯后性。本文將在新《企業會計準則》（2006）的框架下打開企業R＆D投資與企業價值關系這個“黑匣子”，實證檢驗企業的研究投資與企業價值的關系。同時，分析預測有研究投資的企業占全部樣本企業比例的變化。

3研究假說

按照Godin的統計與歸納，“研究－開發－生產”構成一個“線性創新模型”，在企業的R＆D過程中，研究活動是為隨后進一步的開發活動進行資料及相關方面的準備［17］。雖然研究活動和企業的生產、市場不直接相關，但是企業的研究投資卻可以從兩個方面影響企業的經營利潤。一方面，研究階段進行的研發項目風險高，為某個研究項目投資的科研人員和實驗設備很可能就成為沉沒成本。此外，《企業會計準則》（2006）規定企業的研究投資全部費用化，降低了企業的當期會計利潤。另一方面，企業研究階段投資能夠增加知識存量，提高科研人員的學習能力、吸收外部知識的能力和專業化分工水平，從而降低單位產品的研究投資成本，增加創新產品的銷售利潤。因此，短期內，在兩種因素的綜合作用下，企業的研究投資對企業經營利潤的影響方向就存在不確定性。近年來，我國公司治理機制逐漸完善。比如，高管薪酬與企業業績掛鉤，能夠規范管理層對企業R＆D的投資行為，引導他們在R＆D投資時更加注重企業未來利益的創新項目，增加企業的研究投資。連續的研究投資有利于企業成為行業內的技術先行者和領導者，提高產品技術含量和產品質量，使企業創新產品搶先占領市場，企業就有可能連續獲取創新形成的超額利潤。根據Godin的“線性創新模型”，企業的研究投資效果一般要經過開發階段，然后才傳遞到生產和市場階段［17］，因此，企業的研究投資并不能在投資的當年就產生經濟效益，可能存在時滯效應。基于以上分析，本文提出如下研究假說：企業的研究投資與企業未來經營利潤正相關，存在長期價值效應。

4實證分析

4．1樣本選擇與數據來源2007年1月1日開始實施的《企業會計準則》（2006）要求企業明確披露R＆D投資信息，并且取消了舊準則中關于企業R＆D投資在發生時全部費用化的規定。新準則要求將R＆D投資分為研究投資和開發投資，其中研究投資全部予以費用化，開發投資有條件的資本化。筆者收集的R＆D投資數據全部來自公司年度報告，年報來自中國證監會指定信息披露網站———巨潮資訊網①，時間跨度為2007—2009年，三年的樣本量分別為111個、162個和269個，共計542個，其中研究投資大于0的觀測值個數依年份分別是43個、55個和134個，共計232個。滯后一期回歸時，樣本容量為93個。本文所有數據統計和圖表制作用軟件STATA11．0完成。

4．2檢驗模型Lev和Sougiannis指出，盈利模型可能存在遺漏變量而導致內生性問題［1］。在Lev和Sougiannis盈利模型的基礎上，參照羅婷、朱青和李丹，徐欣和唐清泉檢驗企業R＆D投資和經營業績相關性時采用的回歸方程和變量［2－3］，本文通過分析t年以及t－1年企業的研究投資與t年銷售毛利率的關系來檢驗研究假說，回歸方程如下：MLLi，t＝β0＋Σ1k＝0β1，kRi，t－k＋Σ1k＝0β2，kDi，t－k＋β3TAi，t－2＋β4SALESFEi，t－1＋β5LEVt－1＋β6SIZEt－1＋εi，t。其中：t表示年度，即2009年和2008年；k＝0、1，表示滯后期數；i表示企業；TA＝有形資產／主營業務收入；SALESFE＝銷售費用／主營業務收入；LEV＝總負債／總資產；SIZE＝總資產的對數。

4．3變量定義及描述性統計（1）因變量：銷售毛利率（MLL）。選用毛利率衡量經營業績的原因是：企業的研究投資要么能提高收入，要么能減少成本，要么這兩個作用兼有。在考慮可能存在盈余管理影響的情況下，毛利率是最為理想的考察指標。其計算公式為：MLL＝（主營業務收入－主營業務成本）／主營業務收入。（2）解釋變量：企業的研究投資。根據《企業會計準則》（2006）的要求，采用研究投資強度計量企業公布的研究階段投資，其計算公式為：R＝研究階段投資／主營業務收入。（3）控制變量。根據《企業會計準則》（2006）要求，采用開發投資強度計量企業公布的開發階段投資，其計算公式為：D＝開發階段投資／主營業務收入。《企業會計準則》（2006）實行后，由于在公司年報中廣告費用披露不規范，而且絕大多數企業沒有披露廣告費用，因此本文用銷售費用變量代替了Lev和Sougiannis盈利模型中的廣告費用變量，從實證結果來看，銷售費用是廣告費用的一個很好的變量。表1的統計顯示，我國企業的研究投資強度和開發投資強度仍然比較低。

4．4實證結果分析

4．4．1全體樣本表2列示了企業的研究投資與其經營利潤的回歸分析結果。表2中的全樣本企業的回歸結果顯示：企業在t年的研究投資對其經營業績沒有推動作用，t－1年的研究投資與t年的銷售毛利率顯著正相關；企業的研究投資在未來可以增加其經營利潤，存在長期價值效應。因此，本文研究假說得到驗證。

4．4．2高科技企業與非高科技企業羅婷、朱青和李丹的實證檢驗顯示，高科技企業與非高科技企業的R＆D投資對企業經營利潤的影響存在顯著差異，不同行業企業的R＆D投資可能產生不同的經濟效益［2］。根據我國證監會對上市公司的行業分類說明，本文把總體樣本分為高科技企業和非高科技企業兩個亞樣本，進一步考察企業的研究投資對其經營利潤的影響。在高科技企業樣本組中，方程（2）的實證結果（見表2）顯示，企業在t－1年的研究投資和銷售毛利率顯著正相關，這說明高科技企業的研究投資具有明顯的長期價值效應，研究假說得到進一步驗證。在非高科技企業樣本組中，方程（3）的檢驗結果（見表2）顯示，Rt－1的估計參數不顯著，企業研究投資的長期價值效應不明顯。按行業分類的檢驗結果說明，全體樣本中，企業的研究投資與銷售毛利率的關系主要由企業是否是高科技企業決定。

4．4．3國有企業與非國有企業根據產權性質，把樣本企業分為國有企業和非國有企業兩個樣本組，進一步考察企業的研究投資對其經營利潤的影響。非國有企業的管理層大多來自經理人市場或是企業發起人，在經營上更加重視能夠掌控的經營業績。由于研究活動具有高風險、高不確定性和長期性等特點，且所需資金大多由企業自己承擔，因此非國有企業管理層可能不會重視研究投資。相對而言，國有企業的R＆D項目能夠得到政府的更多支持，如國有企業申報的R＆D項目，特別是重大R＆D項目更容易獲得政府批準。此外，從國家創新戰略發展的層面，政府在R＆D項目和R＆D資金的配置上也傾向于國有企業。因此，在建設創新型國家的戰略前提下，國有企業的R＆D項目可能更側重于長期效益，研究投資相對更多、投資效果更顯著。在國有企業樣本組中，方程（4）的回歸結果（見表2）顯示，Rt－1的回歸系數在p＜0．01的顯著性水平上通過檢驗，研究假說得到進一步驗證。在非國有企業樣本組中，方程（5）的回歸結果顯示，研究投資的長期價值效應在統計上不顯著，這可能與投資動機不足有關。

4．5穩健性檢驗

為進一步檢驗企業的研究投資與企業價值相關之結論的穩健性，本文采用Tobin’sQ作為因變量，解釋變量不變，回歸結果見表3。表3顯示，Rt－1的估計參數顯著為正，說明企業的研究投資存在顯著的長期價值效應，研究假說得到進一步驗證。因此，本文的研究結論是穩健的。

5進行研究投資的樣本企業占全部樣本企業比例的變化預測

近年來，學術界和實務界都有這樣一個感性認識：我國企業R＆D投資不足，特別是R＆D中的研究投資部分的比例過低，企業的自主創新能力不強。然而，中觀和微觀層面的數據描述研究成果還不多見。本文在《企業會計準則》（2006）的框架下，通過查閱公司年報，收集企業的研究階段投資數據，試圖統計近年來我國行業和企業的研究投資的歷史狀況，并對其變化進行預測。表4列示了分行業的研究投資占該行業R＆D投資的比例。由表4可知，各行業的研究投資比例不算低。但是，表4只統計了進行研究投資的行業（共232家企業），而如果統計各行業全部企業的情況，可預計相應的行業研究投資比例會低很多———圖1充分顯示了這一信息。另一方面，從走勢來看，2007—2009年各行業的研究投資比例呈提升趨勢，特別是制造業（C）和信息技術業（G）。行業研究投資比例的增加有利于整個產業自主創新能力的提升，有利于加快產業升級和轉型，特別是新興戰略產業的成長，有利于企業從價值鏈的制造低端轉移到研發高端。表5列示了2007—2009年全部樣本企業（研究投資大于0的樣本，共232家企業）、高科技企業與非高科技企業、國有企業與非國有企業的研究投資的描述性統計結果。整體上，對于研究投資，有兩個信息值得注意：一是有研究投資（R＞0）的國有企業占披露R＆D投資樣本企業的比例比有研究投資（R＞0）的非國有企業的比例高，有研究投資（R＞0）的高科技企業占披露R＆D投資樣本企業的比例比有研究投資（R＞0）的非高科技企業的比例高。二是現階段我國只有少數上市企業有研究投資（R＞0），如果把全國所有企業作為統計樣本，則可以預計有研究投資的企業占全部企業的比例會低很多。但是，從2007—2009年的趨勢來看，有研究投資的樣本企業占全部樣本企業的比例在增加，2008年該比例的大幅下滑主要是受該年國內外宏觀經濟大環境的影響。表2和表3的實證分析結果充分表明，企業的研究投資存在顯著的長期價值效應。表4和表5顯示，行業和上市企業的研究投資統計數據表明，我國企業過去對研究投資的作用認識不夠。這不僅與我國R＆D投資的總體規模和企業迅速增長的開發活動不相適應，也遠不能滿足中國面臨的第二次經濟轉型：從“制造經濟”向“創新經濟”轉型，由“要素租金”驅動的經濟發展模式向“創新租金”驅動的經濟發展模式轉變。改革開放30年以來，我國引進了大量技術和裝備，對提高企業技術吸收消化能力、產業技術水平、促進經濟發展起到了重要作用。但是，如果只引進而不注重技術的消化吸收和再創新，就會削弱企業自主創新能力。我國《國家中長期科學和技術發展規劃綱要（2006—2020）》的指導方針明確說明，要把提高自主創新能力擺在全部科技工作的突出位置。在建設國家創新體系的宏觀戰略指引下，企業應該成為創新體系中的主體，應該加大研究投資，提高自主創新能力，由價值鏈的制造低端向研發的價值高端轉移，實現企業升級和轉型。

6結論及意義

本文主要考察了企業的研究投資在企業價值和自主創新能力提升中的重要性。以2007—2009年在年報中披露研究投資的企業為樣本，運用盈利模型檢驗了企業的研究投資對企業經營利潤的影響。結果顯示：（1）把開發投資作為控制變量時，研究投資與企業未來經營利潤顯著正相關，存在長期價值效應。（2）表4和表5的統計數據表明，有研究投資的樣本企業占全部樣本企業的比例較低。我國現階段應該加大基礎研究投資和應用研究投資，培養企業的自主創新能力。本文的實證結果和數據描述性統計信息有較深刻的政策含義。

（1）在R＆D資源配置上，更好地發揮政府計劃和市場機制的互補作用，誘導我國企業增加研究階段投資。當前，我國已經形成了科研院所和大學主導的創新體制，政府把科技作為稀缺的資源，通過專門的體制給以保障，使大量科技資源向科研院所和大學集中，企業的創新能力受到限制［18］。但是，大學研究為主導的技術轉移和創新的效率較低。企業應該成為技術創新的主體，成為我國產業升級和轉型的主要推動者。

（2）應該通過政策引導，推進我國企業成為產業驅動型基礎研究的主體。整體上看，我國企業的優勢在于低成本，大多企業處于價值鏈的制造端，沒有研究階段投資，特別是基礎研究投資。國家自主創新政策的一個重要導向就是要激發企業研發的動力，大力培養企業的基礎研究能力、應用研究能力。政府應該通過財政政策和管理體制創新，引導企業從事面向產業升級和轉型、新興產業發展需求的基礎研究投資和應用研究投資。

（3）企業可以實施探索式創新為主的開放式創新模式。通過整合吸收國內同行企業、跨國企業的知識溢出來提高自身的基礎研究能力和應用研究能力。但開放式創新應該建立在自主創新的基礎之上，我國企業自主技術創新應該從資源、能力和技術成果等三個方面進行測度［19］。脫離了企業自身內部基礎研究和應用研究的開放式創新，只是注重引進購買則會弱化企業的自主創新能力，加重對購買技術的依耐性。