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摘要:

本文以2006～2013年滬深兩市實施股權激勵方案的A股上市公司為研究對象，實證檢驗cfo持股對上市公司盈余管理的影響，結果表明:我國上市公司的股權激勵制度激發了CFO的盈余管理行為，顯著提高了上市公司的盈余管理水平。進一步的研究發現，與非國有控股企業相比，國有控股企業CFO持股對盈余管理的影響更為顯著，且CFO持股與正向盈余管理之間存在顯著的正相關關系，與負向盈余管理之間無顯著關系。

關鍵詞:

CFO;盈余管理;可操縱應計;股權激勵

一、引言

長期以來，CFO被視為CEO的人［1］，受到的輿論關注度也較CEO低［2］。但隨著重大財務丑聞案件的不斷曝光，作為公司財務最高負責人的CFO逐漸被推向公眾視野。自美國薩班斯法案頒布以后，CFO被賦予了與CEO相等的法律責任，共同對公司財務信息的真實性負責。自此，學術界有關CFO的相關研究逐漸展開。現有文獻表明，CFO在企業生產經營過程中肩負著雙重責任———信托責任和經營職責［3］，監管著財務報告的整個制作過程，是會計信息質量的把關者［4］，對會計信息質量及盈余管理產生獨立的影響［5］［6］［7］［8］。我國學者采用國內上市公司的經驗數據進行研究，如:杜勝利和周琪(2009)在研究CFO制度特征與業績相關性時發現，公司的業績指標ROE與CFO的稅前年薪顯著正相關，由總經理或非財務專業背景人員擔任CFO對公司ROE產生顯著的負面影響［9］;蘇文兵等(2010)利用我國滬市A股上市公司的數據進行研究，發現CFO變更對盈余管理有顯著影響［10］;王霞等(2011)發現CFO的背景特征對會計信息質量產生顯著影響［11］。此外，所有權性質作為企業的重要特質之一，對企業的盈余管理活動會產生顯著的影響［12］。章衛東等(2014)的研究也表明，在股票期權授權前，國有控股企業的經理人比民營控股企業的經理人有更高程度的負向盈余管理傾向［13］。民營企業的CFO通常由CEO任命，而國有控股企業的CFO多由主管部門任命，使得國有企業的CFO比民營企業的CFO擁有更多的自主權;同時又由于國有企業內部政治升遷的刺激，國有企業的CFO會有更強的動機操縱盈余。綜上所述，在研究CFO持股對盈余管理的影響時，還應把產權性質作為重要的影響因素加以考慮。國內外相關研究，大多集中在CFO變更、特征、薪酬等對上市公司業績、盈余管理的影響方面，鮮有關于CFO股權激勵對公司盈余管理影響的研究文獻。股權激勵具有一定的公司治理效率，但同時也會激發管理層的盈余管理動機，作為公司內部最高財務負責人的CFO，其持股對上市公司盈余管理行為有何影響?該影響對于不同產權性質的公司是否存在差異?這些都是值得我們研究的問題。因此，運用我國上市公司的數據，研究CFO持股對盈余管理的影響，對于完善CFO股權激勵制度，遏制公司盈余管理行為，提高會計信息質量具有重要的理論意義和實踐價值。本文以2006～2013年滬深兩市實施股權激勵方案的A股上市公司為研究對象，實證檢驗了CFO持股對上市公司盈余管理的影響，以及在不同產權性質企業中的影響差異，并進一步區分正、負向盈余管理進行分組測試，分析了CFO持股對不同方向盈余管理的影響差異。我們的研究發現，股權激勵制度激發了CFO的盈余管理行為，顯著提高了上市公司的盈余管理水平，與非國有控股企業相比，國有控股企業CFO持股對盈余管理的影響更顯著。進一步的研究發現，國有控股企業中CFO持股與正向盈余管理存在顯著的正相關關系，與負向盈余管理無顯著關系，CFO持股后更傾向于粉飾公司的會計信息。本文的貢獻在于:(1)以往文獻大多研究的是高管股權激勵對上市公司盈余管理行為的影響，鮮有學者研究CFO股權激勵對盈余管理的影響，然而CFO作為公司財務工作的最高負責人，對企業會計行為選擇有著不同于一般公司高管的重要作用，將CFO持股引入上市公司盈余管理行為的研究，拓展了盈余管理行為影響因素的研究范圍;(2)對不同產權性質企業CFO持股對盈余管理的影響進行對比研究，驗證了CFO持股激發盈余管理行為的制度背景差異。本文其余內容的安排如下:第二部分為理論分析與研究假設;第三部分為數據選取和研究設計;第四部分為實證結果及分析;第五部分是研究結論及建議。

二、理論分析與研究

假設現代企業所有權與經營權的分離產生了委托問題，所有者為了降低信息不對稱產生的成本，對高管實施了股權激勵措施，通過給予管理者一定數量的股權，把管理者的利益與股東的利益聯系起來，進而激勵管理者按照股東的目標經營企業。然而Goldman和Slezak(2006)認為，股權激勵是一把“雙刃劍”，股權激勵既可以促使高管努力經營，提升公司價值，也可能因利益驅動誘導高管的會計信息操縱行為，從而致使公司價值下降［14］。Hall和Murphy(2002)也指出，高管股權激勵機制可能成為高管謀取私利的途徑［15］。Bergstresser和Philippon(2006)通過實證檢驗發現，當股權激勵數量每增加1%時，操縱性應計利潤增加11%，股權激勵程度與盈余管理顯著正相關［16］。謝振蓮和呂聰慧(2011)在利用我國上市公司數據進行實證研究后同樣發現，管理層股權激勵程度越大，盈余管理程度越大［17］。CFO作為公司核心高管中的一員，區別于一般的管理層，其對公司財務體制的管理負有終極責任，在會計政策的選擇與調整上擁有直接決定權［18］，在生成財務報告的過程中發揮了至關重要的作用［19］，更便于實施盈余管理行為。Fuller和Jensen(2002)的研究發現，CEO和CFO薪酬中股票期權所占的比重越大，CEO和CFO越傾向于獲取短期的股票收益，有更強的盈余管理意向［20］。而Jiang等(2010)的研究發現，在薩班斯法案出臺后，相較于CEO，CFO股權激勵對盈余管理的作用程度更大［21］。

同時，林大龐和蘇冬蔚(2012)對中國CFO股權激勵的治理效應做了研究，也發現實施股權激勵會引發CFO的盈余管理行為［22］。因此，我們提出以下假設:H1:CFO持股與上市公司盈余管理水平顯著正相關。已有文獻研究指出，不同產權性質的企業，由于自身發展所追求目標不同，導致其所采取的會計行為也存在差異。與非國有控股企業相比，國有控股企業的管理層除了追求經濟利益目標外，政治升遷也是其考慮的重要因素，甚至超過經濟利益目標外。而政治升遷考核指標大多建立在經濟業績基礎之上，這迫使國有控股企業的管理者努力經營，提高業績，以獲得政治提升，這也為管理者提供了盈余管理的動機。周暉等(2010)的研究發現，國有控股企業的管理者通過盈余管理手段實現個人利益，雖然管理者持股與公司業績的相關性并不顯著，但高管持股在一定程度上誘發了其盈余管理行為［23］。宋文閣和榮華旭(2012)的研究也指出，相較于非國有上市公司，國有上市公司的股權激勵與其盈余管理程度之間的相關性更加顯著，且國有上市公司在實施高管股權激勵后，更易出現盈余管理現象［24］。而作為公司核心高管成員的CFO，在國有企業的環境中自然也避免不了追求自身業績的提升，進而更易發揮股權激勵的福利性作用，導致CFO的盈余管理傾向更強烈。此外，盈余管理按照其結果不同可分為正向盈余管理和負向盈余管理，不同方向的盈余管理對公司會計信息的影響也不同。Hribar和CraigNichols(2007)認為，僅考慮盈余管理程度而不考慮盈余管理方向，將導致錯誤的研究結論［25］。姜付秀等(2013)在研究CFO和CEO任期交錯對盈余管理的影響后，發現兩者任期交錯只對正向盈余管理有顯著影響，而對負向盈余管理不存在顯著影響［26］。而在不同的企業性質中，盈余管理各項影響因素對于正、負向盈余管理的作用也是存在差別的。一般來說，向下的盈余管理具有隱藏性，但是向上的盈余管理與管理層的利益最大化需求相符。又由于國有企業性質的特殊性，享有“父愛效應”，使其因違規而負擔的成本比較低［27］，使得國有企業更偏向于正向的盈余管理。同時國有控股企業中的CFO一般都有行政級別，注重自身的政治升遷，進而更需要業績的支持，這也使得CFO更青睞于做大盈余。因此，國有控股企業中CFO的股權激勵促使CFO更傾向于進行正向的盈余管理。基于以上分析，我們提出以下假設:H2a:與非國有控股企業相比，國有控股企業CFO持股對盈余管理的影響更為顯著。H2b:與非國有控股企業相比，國有控股企業CFO持股對正向盈余管理的影響更為顯著，對負向盈余管理無顯著影響。

三、數據選取與研究設計

(一)樣本選擇及數據來源本文以2006～2013年滬深兩市實施股權激勵方案的A股上市公司所有觀測值為初始樣本，在研究過程中，對初始樣本進行了如下處理:(1)剔除金融、保險類上市公司的觀測值;(2)剔除ST、PT以及退市的上市公司觀測值;(3)剔除存在樣本數據缺失的上市公司觀測值。最終共獲得有關CFO持股記錄的樣本觀測值2555個，其中，2006～2013年的觀測值個數分別為165、177、209、195、273、461、537和538。最后，為了減弱極端異常值的影響，對所有的連續變量在1%和99%分位進行了win-sorize縮尾處理。本文所有研究數據來自銳思數據庫。

(二)研究模型和變量定義1．盈余管理的度量。根據Dechow等(1995)與夏立軍(2003)的檢驗結果［28］［29］，可操縱性應計利潤DA(DiscretionaryAccruals)能夠較好地衡量公司的盈余管理水平。因此，本文以可操縱性應計利潤作為盈余管理的衡量指標，采用分年度、分行業的修正Jones模型來計算可操縱性應計利潤DA。2．模型構建。為了檢驗本文的假設1，參照楊海燕等(2012)的研究文獻［30］，構建模型(2):為了檢驗假設2，本文設計了公司產權性質CONT和CFO持股的交叉項CFO×CONT來比較不同產權性質企業CFO持股對公司盈余管理的影響差異。其中，CFO是本文的解釋變量，表示CFO持股①。此外，LaFond和Roychowdhury(2008)與Berg-stresser和Philippon(2006)的研究表明，對CEO實行股權激勵將增加其進行盈余管理的可能性，CEO持股與企業的盈余管理水平具有較強的相關性［34］［16］，因此本文將CEO持股作為重要的控制變量加入到模型中，以減少其對CFO持股與盈余管理之間關系的影響。另有大量文獻證實，可操縱性應計利潤DA與公司規模、盈利能力、成長能力、財務杠桿等因素相關［35］［36］，因此本文將這些影響因素作為控制變量，具體的變量定義見表1。根據本文假設，我們預計模型(2)和模型(3)中的系數α1都大于0。

四、實證結果及分析

(一)描述性統計與相關性分析表2報告了各主要連續變量的描述性統計結果。從表2中可以看出，上市公司CFO持股的均值為0.0037，中位數為0.0006，說明我國上市公司對CFO實施的股權激勵比例較低;CFO持股的最大值和最小值分別為0.0279和0.0000，表明我國上市公司CFO持股水平存在較大差異且總體持股水平較低。CEO持股的均值為0.0626，最大值為0.6911，高于CFO的持股比例，且在樣本企業間的差距也較大。可操縱性應計利潤DA的中位數為0.0699，其最大值和最小值分別為0.6591和－0．8983，說明我國上市公司既存在正向的盈余管理，也存在負向的盈余管理，但50%以上的上市公司存在正向的盈余管理。第一大股東持股比例FIRST的3/4分位數為0.4519，表明有75%以上的公司的第一大股東持股比例低于50%;盈利能力ROE的1/4分位數為0.0523，說明凈資產收益率小于0的上市公司比例低于25%;成長能力GROWTH的1/4分位數為0.0195，說明有75%以上的公司營業收入增長率大于0。此外，本文對主要變量進行了相關性分析(限于篇幅略去)，發現盈余管理程度DA與CFO在1%水平上顯著正相關，說明CFO持股會顯著提高公司的盈余管理水平，初步驗證了本文的假設1。至于產權性質對CFO持股和盈余管理水平之間關系的影響，有待于下文的回歸分析。

(二)回歸分析1．CFO持股與盈余管理相關性的回歸結果表3報告了上市公司CFO持股與盈余管理相關性的回歸結果。回歸結果顯示:在未加入CEO持股這個控制變量時，CFO持股與可操縱性應計利潤DA在1%的水平上顯著正相關，表明CFO持股顯著提高上市公司的盈余管理水平，假設1成立;在對CEO持股因素加以控制后，CFO持股與可操縱性應計利潤DA的回歸系數仍在1%的水平上顯著為正。假設1得到了進一步的驗證。另外，回歸結果顯示:獨立董事比例DU越大，可操縱性應計利潤DA越大，但影響不顯著;控股股東性質CONT對可操縱性應計利潤DA有顯著的負影響，說明國有上市公司的盈余管理程度更低;公司規模SIZE的系數顯著為負，表明公司規模越大，盈余管理程度越低;負債比率LEV的估計系數也顯著為負，說明負債水平越高，盈余管理水平越低;審計意見OPIN與盈余管理顯著負相關，即審計意見為標準無保留意見的公司，其盈余管理程度更低。2．不同產權性質的公司CFO持股與盈余管理相關性的回歸結果表4報告了模型(3)的回歸結果。由表4可以看出，CFO×CONT的系數顯著為正，表明與非國有控股企業相比，國有控股企業CFO持股對盈余管理的影響作用更顯著，支持了本文的假設H2a。同樣，在進一步區分正向和負向盈余管理進行回歸后發現，CFO×CONT與正向盈余管理顯著正相關，而對負向盈余管理不存在顯著影響，研究結果同樣支持了本文的假設H2b。其他控制變量對盈余管理的影響結果與表3的結論基本一致，不再贅述。

(三)穩健性測試1．前文采用分年度、分行業的修正Jones模型計算可操縱性應計利潤DA，為了增強文章結論的穩健性，我們采用Kothari等(2005)設計的經業績調整的Jones模型重新計算了可操縱性應計利潤［37］，重復了上文的回歸分析，除顯著性水平略有變化外，實證結果未有實質性變化。2．前文對CFO持股的定義只是單純地考慮了CFO持有的股份在企業總股份中所占的比重，而對CFO的股權激勵，還應該重視CFO持股所帶來的股權財富在該CFO總薪酬中的比例，這樣定義體現的激勵效果更為直接。因此，本文借鑒Bergstresser和Philippon(2006)以及蘇冬蔚和林大龐(2010)的研究［16］［38］［39］，將CFO持股重新定義為“CFO持有的總股數"年末收盤價(年初開盤價)/(CFO總薪酬"10000)”②，CEO持股也采用類似的定義，并再次進行回歸。回歸結果顯示，CFO持股仍與盈余管理在1%水平上顯著正相關;相較于非國有企業，國有控股企業CFO持股對盈余管理的影響作用在接近10%的水平上更顯著，與前文研究結論基本一致。通過上述穩健性測試，驗證了本文的研究結論是穩健、可靠的。

五、結論與啟示

本文以2006～2013年滬深兩市實施股權激勵方案的A股上市公司為樣本，實證檢驗了上市公司CFO持股對公司盈余管理的影響。檢驗結果表明:上市公司CFO持股與可操縱性應計利潤顯著正相關，說明CFO持股顯著提高了上市公司的盈余管理水平。然而這種影響在國有控股企業中更為顯著，并且在通過正負向盈余管理分組測試后發現，在國有控股企業中CFO持股與正向的盈余管理之間的正相關關系更顯著，對負向盈余管理無顯著影響。以上研究結論說明，我國上市公司CFO的股權激勵機制在提升上市公司會計信息質量方面并未發揮應有的積極作用，CFO傾向于通過正向盈余管理行為來粉飾報表，實現自身利益最大化，這種現象在國有控股上市公司中尤為明顯。本文的研究結論具有以下方面的政策啟示:首先，應當充分認識CFO在公司治理中的獨特作用，上市公司應該建立完善的CFO制度，明確CFO財務監督的法律責任，健全上市公司會計信息質量的保障機制。其次，重新認識CFO的股權激勵制度，警惕股權激勵機制的負面影響，審慎選擇CFO的激勵方式，在對CFO進行激勵的同時，還必須對其進行約束。最后，從CFO持股對上市公司盈余管理影響方向的差別來看，監管部門和審計人員應該更多地關注上市公司的正向盈余管理行為，對實施CFO股權激勵的上市公司要制定嚴格的監管制度，防止為了實現高管利益而粉飾公司業績，從而確保會計信息的真實性和可靠性。

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作者：李曉玲 劉中燕 單位：安徽大學 商學院 安徽大學 經濟學院