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［摘要］

采用我國1990－2014年金融發展和產業升級相關數據，通過多指標的交叉協整檢驗方法對中國金融發展（戈氏指標和麥氏指標）與產業結構升級（產業結構優化和就業結構優化）之間的關系進行分析，結果顯示：第一，從長期來看，我國的金融發展與產業結構升級之間的相對彈性存在長期穩定關系，無論是金融發展的“戈氏指標”還是“麥氏指標”都對產業結構優化率及就業結構優化率具有正向的敏感性；第二，在剔除物價因素后，金融發展對產業升級的影響更具真實性，一國的金融發展對就業結構的影響程度或者敏感性遠遠大于其對產業結構的影響；第三，從短期來看，無論是選擇金融相關率還是麥氏貨幣指標衡量產業結構優化，都具有正的相對彈性，即短期內，兩者都具敏感性，并以不同的調整力度把非均衡狀態調整到均衡狀態。最后，提出了相關政策建議。

［關鍵詞］

金融發展；產業結構優化；協整分析；誤差修正模型

一、文獻述評及問題的提出

西方經濟學家戈德史密斯，認為“金融結構變化是金融發展①的道路”，經濟增長與金融發展之間存在著大致平行的關系，隨著總量和人均的實際收入及財富的增加，金融上層結構的規模和復雜程度亦增大，同時金融發展能加速經濟增長［1］。Stiglitz、Mayer、Levine＆King、Levinetal．一致認為經濟的發展與增長與金融發展有密不可分的聯系［2－6］。Wurgler發現在更高金融發展水平的國家會增加在成長產業中的投資，而在衰落產業中減少投資，具有較高的資金配置效率；在金融發展落后的國家，資金流向衰落產業，導致資金配置效率低下。在一定程度上說明產業升級是通過金融發展提高資金配置效率來實現的［7］。Carlin＆Mayer較早對金融結構和產業增長關系進行了研究，認為不同國家的金融體系結構與產業活動有密切的關系，應根據一國經濟發展水平制定相應的金融結構政策，在經濟發展水平高的國家，選擇發展更多的直接融資市場；在經濟發展緩慢的國家應健全銀行系統，提高銀行等金融機構的融資能力［8］。Binh、Shin和Park、Allenetal．認為在以技術密集型和高資本密集型產業為主導的國家，以市場為主導的金融體系更容易建立，發展得更快，相比以勞動密集型和低成本密集型主導的經濟，更依賴以銀行為主導金融體系的建立［9，10］。Jeanneneyetal．和Greenwoodetal．研究認為金融發展與產業結構變動間互為因果的關系，非單方向的關［11，12］，而GuarigliaandPoncet研究論述了金融發展與產業結構的動態關系［13］。Aghionetal．

從股票市場分析上市公司的資金流動性和融資能力，認為股票的價格不能反應公司的發展業績，造成優秀公司的融資成本過高，資金配置效率低下，影響公司的積極性，不利于新興行業的出現［14］。國內對金融發展與產業結構關系的研究也是學界研究的熱點。劉世錦認為金融發展要著眼于產業的升級和發展，并為其提供更好服務，同時也作為金融發展創新成功與否的標準［15］；伍海華、張旭從國際比較角度，探討經濟增長、產業結構與金融發展之間的內在聯系，認為金融通過投資儲蓄機制影響產業機構中的資金流量，進而影響產業結構，并提出經濟金融化程度越高，金融發展對產業結構調整作用更明顯［16］；范方志和張立軍實證得出我國金融結構的轉變與各地區實體經濟部門產業結構升級呈正相關［17］。傅進和吳小平認為金融通過資金形成機制、資金導向機制和信用催化機制，改變資金的供給水平和配置結構，進而促進產業結構高級化［18］。楊德勇和董左卉子系統分析了金融發展對產業結構調整的內在作用機制，研究發現金融結構與產業結構之間存在較高的相關性，而且隨著經濟貨幣化程度的提高而降低［19］。錢水土和周永濤運用GMM系統估計方法檢驗了金融發展、技術進步與產業升級三者之間的關系，研究認為在控制了相關變量后，金融發展對技術進步和產業升級都具有正向的促進作用［20］。蘇建軍、徐璋勇構建金融發展、產業結構升級與經濟增長的多方程模型系統考察了三者之間的關系。認為金融發展與經濟增長二者互相影響，但作用方向具有差異性。金融發展規模是推動經濟增長的有力因素，但金融效率嚴重制約了金融發展對經濟增長的正效應發揮，快速發展的金融產業是產業結構升級的助推器。產業結構升級對金融發展起著巨大的拉動效應，金融發展是產業結構升級的重要外部支撐條件［21］［22］。其他學者［23］［24］從其他視角對產業升級的影響機制進行了研究。綜上所述，從國外研究情況看，西方學者主要研究金融發展與經濟增長的關系，經濟結構調整是產業發展的重要內容，所以可以借鑒其相關理論進行研究，同時各個學者對金融發展具有各自不同的度量。從國內看，大多數學者致力于研究金融發展與產業結構調整問題，而對金融發展與產業結構優化的內在機理進行理論和實證分析時，只關注金融發展的某一方面對產業結構的影響，且不同學者選取的衡量指標不同，同時也尚未形成標準化的實證分析模型，對于金融發展與產業結構升級的檢驗具有片面性。研究金融發展與產業結構升級的關系，是當前“調結構，轉方式、促發展”，及提高社會資金的供給水平和配置效率，實現產業結構高級化的重要研究內容。所以引起我們思考以下問題：到底選擇什么樣的金融發展和產業結構升級指標更能反映兩者之間的關系？對于建立的模型有多大的解釋力度及可靠性？兩者是否具有長期穩定的協整關系？因此，本文對金融發展與產業結構升級協整關系的多指標進行定量交叉檢驗。

二、數據來源和變量選取

（一）數據來源本文數據取自《中國統計年鑒》、《中國金融年鑒》及中國人民銀行官網，由于國債發行額、企業債券發行額、股票市價總值1990年以前數據獲取受到限制，本文采用1990－2014數據進行分析。

（二）變量選取1．金融發展指標對于金融發展的考量，本文從金融總量、金融結構和金融效率三方面著手。（1）金融總量指標金融發展總規模主要考慮兩大指標：1）金融相關率（FIR）①，又稱“戈氏指標”，用來反映金融發展總量，其值是全部金融資產占GDP的比重，其中債券包括國家債券、金融債券等。具體計算公式如下：FIR＝（M2＋股票市價總值＋債券期末余額＋保費收入）／GDP2）麥氏貨幣指標，用貨幣存量（M2）與GDP之比表示，衡量一國經濟貨幣化程度。具體計算公式如下：MI＝M2／GDP（2）金融結構發展水平（FSR）金融結構由直接融資數額與間接融資數額之比表示。采用證券市場累計發行額（包括股票、債券）與金融機構發放的貸款額之比表示，即：FSR＝（股票累計籌資額＋債券累計發行額）／金融機構貸款余額（3）金融發展效率（FER），一般用金融機構貸款余額與金融機構存款余額之比度量，該指標能準確反映金融系統資本配置的效率。FER＝金融機構貸款余額／金融機構存款余額2．產業結構升級指標由配第－克拉克定理及庫茲涅茨理論可知，產業結構升級不僅表現在產業產值變動上，同時也體現在就業結構的變化上。包括兩方面的指標：（1）產業結構優化率（ISR），ISR＝（第二產業增加值和第三產業增加值）／GDP。（2）就業結構優化率（ESR），ESR＝（第二產業從業人員＋第三產業從業人員）／總從業人員。3．控制變量指標對控制變量的選擇是個難點，也直接影響對產業結構升級模型解釋力度。袁紹峰、吳洪鵬采用財政支出（地方財政支余額）、國有經濟比例（國有工業企業及國有控股工業產值／GDP）、人口教育程度（中等學校在校生數量）、經濟開放程度（出口額／GDP）4個控制變量研究產業結構與金融發展。馮根福、石軍、韓丹同樣也采用了SGD（政府支出／GDP）和出口貿易額／GDP兩個控制變量［25］。An－gelosA．Antzoulatos，NicholasApergisandChrisTsoumas（2011）設計的控制變量最全面，包括（出口＋進口）／GDP、政府支出／GDP，總固定資本／GDP和人均GDP。筆者認為人力資本因素也是很重要的影響變量，用普通高校在校人數／總人口來表示。最終選取控制變量包括國家開放程度、政府支持力度和人力資本存量3個控制變量。4．數據處理及說明需要指出的是，受通貨膨脹因素的影響，某種程度上會導致主要指標變量與實際情況相悖，因此需要消除物價變動帶來的不利影響［26］。實際產值需要用物價指數進行核算，本文采用GDP平減指數②。我們在名義產值中扣除GDP平減指數，且三次產業與GDP具有不同的物價指數，按1984年的價格表示GDP及第二產業、第三產業實際值，從而得出第二、三產業實際產值占實際GDP的份額，即產業結構實際優化率（ISRV），結果如圖1、圖2所示。明顯看到名義產業結構優化率（ISR）和實際產業結構優化率（ISRV）都具有一種單一穩定的趨勢，但是實際產業結構優化率（ISRV）遠遠高于名義產業結構優化率（ISR），在2013年多達8個百分點。金融屬于第三產業，所以我們在核算金融發展實際值時采用第三產業的物價指數，圖3則對1990年～2014年金融總量指標的“麥氏指標”和“戈氏指標”名義比值及實際值進行對比，可以清晰地看出“麥氏指標”名義值高于實際值，“戈氏指標”名義值同樣也高于實際值，兩者之間的差距越來越大。由此看出，剔除物價因素與否對產業結構優化率的影響巨大。我們通過核算物價指數及相關指標①，發現：以各種貨幣總量進行測量的名義指標值高于實際指標值，而在產業結構優化率中，實際產業優化率高于名義產業優化率。另外，我國金融發展所有主要指標呈現出一種明顯的增長跡象，而且金融發展的增長幅度要快于其他產業升級影響因素的增長，結果是所有金融發展指標與產業結構優化率和就業結構優化率之比均顯著上升。另外，為了消除物價因素對控制變量的影響，我們采用相對指標的形式。

三、實證分析

（一）計量模型設定在研究金融發展與產業升級的文獻中，雖沒有確定的模型但大同小異。在結合我國實際情況的前提下，采用對數函數形式分析指標的有效性及影響程度，以體現采用金融發展不同指標對產業升級影響的敏感程度，即彈性，更具合理性。考慮到產業升級的產業結構升級和就業結構調整、金融發展指標的“戈氏指標”和“麥氏指標”以及名義指標和實際指標的影響，比較不同指標對產業升級影響的敏感程度。1．序列平穩性檢驗表1提供了文中所有變量的平穩性檢驗結果。從檢驗結果可以看出，變量FIR、FIRV、MI、MIV及IER的水平值是不平穩的，但變量的一階差分序列都平穩。而其余變量在水平條件下已經平穩，故所有變量在一階差分后都是平穩序列。2．協整檢驗本文采取Johansen多重檢驗法對各個變量進行協整檢驗，檢驗結果顯示，在5％的顯著水平下，所有模型中有兩個協整關系原假設被接受。模型三所有跡統計量值大于1％水平的臨界值，有5個協整關系。3．ECM模型的建立從單位根檢驗來看各個變量都是一階差分平穩的，而且協整檢驗表明長期內存在協整關系，但短期內可能會出現失衡，因此本文中建立如下誤差修正。

（二）實證分析1．長期結果分析對各個模型ECM序列進行單位根檢驗，除了模型5在5％的顯著水平下平穩，其他均在1％顯著水平下平穩，說明存在協整關系，得到各個模型標準協整方程如下：我國金融發展各個指標FIR（FIRV）、MI（MIV）、FSR、FER與產業結構升級ISR（ISRV）、ESR存在協整關系；同時，在不同金融指標“戈氏指標”與“麥氏指標”衡量下，為了能夠檢驗金融發展對產業升級影響的敏感程度，各個模型中均分別采用相同的控制變量，得出金融相關率、麥氏貨幣指標與產業結構優化率、就業結構優化率的相對彈性顯著正相關。金融發展效率和金融結構發展水平對產業結構優化率的提升也產生促進作用，而以“戈氏指標”的衡量下其對就業結構優化率產生抑制作用，相反“麥氏指標”衡量具有促進作用。“麥氏指標”名義值核算的產業升級相對彈性（0．768832）明顯高于“戈氏指標”核算的相對彈性（0．353995）；而實際值核算前者驟降，回歸理性值（0．196845），后者小幅下降（0．207957）。從長期來看，剔除物價因素后，金融發展對產業升級的影響更具真實性，同時我們也可得出“戈氏指標”和“麥氏指標”衡量下，金融發展對產業升級長期具有促進作用；在“麥氏指標”衡量下，金融發展會促使勞動力的部門間流動，進一步促進產業升級。從Mod1′與Mod3′對比來看，金融相關率每變動一個單位，產業結構優化率的相對彈性由0．353995個單位下降為0．207957個單位，可見剔除物價因素后以“戈氏指標”衡量回歸一種理性值；同樣在Mod2′與Mod4′中，產業結構優化率相對彈性由0．768832銳減為0．196845，“麥氏指標”對產業結構影響敏感程度遠遠沒我們想象的那么高，所以我們應該理性的看待金融發展對產業升級的影響。從Mod3′與Mod5′、Mod4′與Mod6′分析得到，在“戈氏指標”實際值衡量下，就業結構相對彈性約是產業升級相對彈性的4．8倍；在“麥氏指標”實際值衡量下，前者約是后者的28倍，可見，一國的金融發展對就業結構的影響程度或者敏感程度遠遠大于其對產業結構，金融的發展會促使生產要素（勞動力）的高速流轉，資源的合理配置，提升產業的競爭力，最終促使產業結構得到優化和升級。2．短期結果分析回歸結果顯示，從Mod1＊與Mod2＊的誤差修正模型的參數估計結果來看，無論是選擇金融相關率還是選擇麥氏貨幣指標衡量產業結構優化，都具有正的相對彈性，即短期內，兩者都具敏感性，但后者統計量不顯著。誤差修正項ECM都是顯著的，其數值反映了對長期均衡偏離的調整，當短期波動偏離長期均衡時，以兩指標度量的模型中分別以－0．221和－0．061的調整力度把非均衡狀態調整到均衡狀態。剔除物價因素后，Mod4＊中麥氏指標衡量的金融發展與產業結構升級具有正向相對彈性，統計也是顯著的，而Mod3＊的金融相關率統計是不顯著的。在就業結構方面，Mod5＊中，可能受到“延遲效應”影響，“戈氏指標”核算的金融發展對就業結構產生抑制作用，誤差修正項ECM是顯著的，其數值同樣反映了對長期均衡偏離的調整，并以0．079的調整力度進行長期均衡調整，而金融發展統計量沒有通過檢驗。

四、政策建議

基于以上研究結論，在“調結構、轉方式、促發展”的大形勢下，為了更好地發揮金融對我國產業結構升級中的溢出效應，本文提出以下幾點政策建議：

1．完善我國金融系統，促進各個區域間金融合作，以擴大金融發展的規模，進而促進產業結構升級。發展資本市場，提高直接融資比例，開發融資新渠道。通過完善金融服務體系，打造與本地區優勢產業相關的金融服務產業，擴大金融規模。

2．大力發展股票市場和債券市場，擴大直接融資比例。要健全多層次資本市場體系，推進股票發行注冊制改革，多渠道推動股權融資，發展并規范債券市場，支持企業運用短期融資券和中期票據等債務融資工具、發行中小企業集合債券，提高直接融資比重，充分發揮證券市場在促進產業結構合理化中的重要作用。

3．充分發揮金融對新興產業特別是現代服務業的強力支撐效應。我國新興產業發展滯緩，要逐步加大金融對現代服務業的支持力度，推動新興產業的快速發展，使金融發展與產業結構高級化形成良性的互動機制。

作者：姚華 宋建 單位：曲阜師范大學 基建處 曲阜師范大學 經濟學院