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社會保障是社會安定的重要保證，隨著我國社會主義市場經濟體制改革的不斷深化，建立完善的社會保障制度的重要性不斷凸顯。社會保障制度的可持續發展是建立完善的社會保障制度的必要前提，它指的是在經濟和社會的承受范圍內，對現有社會保障資源的開發和利用既要保證當代人合理的社會保障需要，也不危及后代人滿足其社會保障需要的能力。我國社會保障制度只有在可持續發展的基礎上才會有不斷完善的余地，才有可能在不斷深化社會主義市場經濟體制改革中實現滿足人民群眾日益增長的社會保障需求的目標，從而保證國家的長治久安。社會保障資金是社會保障制度存在和運行的根本，要實現社會保障制度的可持續發展必然要求充足的社會保障資金作為支撐。我國社會保障資金根據其是否進入運營階段可以分為社會保障基金和非社會保障基金，其中社會保障基金對于社會保障制度的可持續發展具有決定性意義，因為社會保障基金經過一定時間運營得到的最終成果，體現的是社會保障制度將來的支付能力，也就是社會保障制度可持續發展所要求的滿足后代人社會保障需要的能力。因此，要實現我國社會保障制度的可持續發展，必須充分重視對社會保障基金的投資運營。

一、我國社會保障基金運營現狀

我國進入運營階段的社會保障基金主要包括全國社會保障基金和養老保險、醫療保險中的個人賬戶基金，它們的運營收益直接決定著我國社會保障制度可持續發展的能力。但是由于我國養老保險、醫療保險中的個人賬戶基金的運營并沒有在全國層次上實現統籌，而且由于打通個人賬戶與社會統籌賬戶導致個人賬戶出現“空賬”問題，大部分地區養老保險、醫療保險中的個人賬戶基金并未真正處于運營狀態，相關部門也未公開這兩項基金的運營狀況。當前處于有效運營狀態的社會保障基金只有中央政府于2000年設立的全國社會保障基金，它由全國社會保障基金理事會負責運營，每年通過年度報告的形式向社會公布基金大致的運營狀況。鑒于數據的可得性，可以通過全國社會保障基金的運營狀況這一縮影來了解我國社會保障基金的運營現狀。

(一)社會保障基金運營的目標

全國社會保障基金是中央政府集中的社會保障資金，它定位于國家的重要戰略儲備，主要用于彌補我國人口老齡化高峰時期的社會保障需要。從全國社會保障基金的定位和用途可以看出，全國社會保障基金的運營狀況影響著我國在人口老齡化高峰到來時滿足公民社會保障需求的能力，這也就決定了全國社會保障基金運營的目標必須是實現基金的保值增值，因為不斷處于貶值狀態的社會保障基金是無法滿足其定位需要的。此外盡管我國大部分地區養老保險、醫療保險的個人賬戶基金由于各種原因并未真正處于運營狀態，但隨著我國社會保障制度的完善必然要求消除這部分基金的“空賬”狀況，實現真正的“實賬”運營。由于養老保險、醫療保險的個人賬戶基金同樣是為了滿足參保人退休、大病時突然增加的巨額支出，因此這部分基金的運營目標同樣應該是實現基金的保值增值。

(二)社會保障基金的投資方式

社會保障基金的投資方式主要包括資金的投資途徑和投資機構兩個方面。以全國社會保障基金為例，我國社會保障基金的投資途徑和投資機構的范圍都經歷了不斷擴展的過程。

就投資途徑而言，從2001年到2003年，即在全國社會保障基金設立的前三年，基金的投資范圍非常小，主要限于銀行存款、國債和其他具有良好流動性的金融工具，基本上是把安全性作為基金投資的第一目標。從2004年到2006年，全國社會保障基金的投資范圍進一步擴大，除了上述投資途徑以外還增加了經國務院、財政部與勞動和社會保障部批準的指數化投資、股權投資、信托投資、資產證券化產品和產業投資基金等投資途徑，但相關部門對基金投資途徑的監管還是比較嚴格，許多風險較大的投資項目需要經過相關部門批準。而從2007年到2008年，全國社會保障基金的投資范圍又進行了進一步的調整，如從2007年開始取消了對指數化投資、股權投資、信托投資、資產證券化產品和產業投資基金等投資途徑的審批限制;2008年由于我國股票市場的不景氣，取消了股票指數化投資這一投資途徑。此外，從2006年開始全國社會保障基金還增加了境外投資這一途徑，更大限度地拓展了基金的投資范圍。

就投資機構而言，全國社會保障基金從設立之初到2003年6月都是通過全國社會保障基金理事會直接投資的方式進行運營，從2003月6月份開始，全國社會保障基金引入管理人和托管人對部分基金進行委托管理，而引入的管理人和托管人大多為私營投資機構。自從引入委托投資方式以后，全國社會保障基金中委托投資資產的規模發展非常迅速，占全部基金資產的比重越來越高。但是從長期而言，全國社會保障基金的委托投資資產與直接投資資產的比重有待進一步調整。

(三)社會保障基金的運營效益

社會保障基金運營的主要目標在于實現基金的保值增值，因此社會保障基金每年的投資收益情況就成了衡量基金運營效益的唯一指標。我國當前公開的關于社會保障基金投資收益數據的僅有全國社會保障基金一項，表1顯示的是全國社會保障基金從2001年到2008年的投資收益情況。

從表1中可以看到，從2001年到2005年全國社會保障基金的名義收益率一直處于5%以下的水平，考慮到通貨膨脹因素以后的實際收益率則更低，甚至2004年出現負的實際收益率。從2006年開始到2008年全國社會保障基金的收益率出現了較大幅度的波動，其中2006年的實際收益率達到27．51%、2007年的實際收益率更是達到38．39%的高峰，而2008年的實際收益率則出現了－12．65%的投資虧損。全國社會保障基金存在如此大幅度的投資收益波動，一方面反映了我國當前社會保障基金投資組合的不合理，另一方面也反映了政府相關部門對社會保障基金風險控制的能力較弱。從幾何平均來看，從2001年到2008年全國社會保障基金的名義收益率平均為8．98%，實際收益率為6．65%，雖然從絕對值來說收益率并不算低，但收益率存在的大幅度波動顯示了基金收益的不穩定性，基金的保值增值存在著極大風險。

二、我國社會保障基金保值增值的迫切性

作為戰略儲備資金，社會保障基金的保值增值對社會保障制度的可持續發展有重要的意義，但是在現實中我國的社會保障基金卻面臨支付與風險兩方面的壓力，這直接決定了我國當前社會保障基金保值增值的迫切性。

(一)人口老齡化帶來的社會保障支出壓力

人口老齡化是人類社會進步的標志，而我國則是在社會經濟還不發達的條件下出現“未富先老”的現象，人口老齡化的提前到來增加了我國社會保障的支出壓力。圖1顯示的是我國從1953年到2008年老年人口比重與老年撫養比的變化趨勢，其中1993年到2000年主要選取了1953、1964、1983、1990、2000年共五次人口普查的數據，而2000年以后則為國家統計局歷年抽樣調查的數據，相關數據根據《中國統計年鑒2009》整理得來。

從圖1中可以看到我國從2001年開始65歲以上人口占全部人口的比重超過7%，達到聯合國規定的“老年型”國家標準，正式步入人口老齡化社會。而且我國人口老齡化的態勢還剛剛開始，老齡人口占全部總人口的比重還一直處于上升狀態，從2001年到2008年僅僅8年時間里我國65歲以上人口的比重上升了1．15個百分點。此外，從圖1中還可以看到老年撫養比(也稱老年人口撫養系數，指老年人口數與勞動年齡人口數之比)與65歲以上人口的比重呈正相關，也就是說，隨著老齡人口比重的不斷增加，單位勞動年齡人口供養的老年人口數也隨之增加，勞動年齡人口的供養壓力越來越大。我國日益嚴重的人口老齡化趨勢增加了未來社會保障支出的壓力，這必然增加作為重要戰略儲備資金的社會保障基金實現保值增值的迫切性。全國社會保障基金作為國家應付人口老齡化高峰時期的社會保障需要而設立的專項基金，人口老齡化的程度越高，對該基金實現保值增值的要求也就越迫切;而養老保險、醫療保險的個人賬戶基金在未來的支出水平也都直接受到人口老齡化的影響，人口老齡化的程度越高，養老保險、醫療保險在未來支出的水平也就越高，對基金實現保值增值的要求也就越迫切。

(二)社會保障轉軌帶來的隱性債務壓力

出于人口老齡化的原因，現收現付的養老保險制度無法支撐人口老齡化高峰到來時出現的支付高峰，因此我國從1997年開始實行養老保險制度改革，從現收現付制向“統賬結合”制轉軌，但在轉軌的過程中政府并沒有承擔相應的轉軌成本，本該用于積累并進行運營的個人賬戶基金被挪用去發放退休人員的養老金，導致個人賬戶一直處于“空賬”運行狀態。如2005年勞動和社會保障部承認城市養老金缺口在2．5萬億元左右，在未來30年時間里將達到6萬億元;世界銀行測算的養老金缺口則更大，估計在3～4萬億元左右。如此巨大的養老保險缺口僅僅依靠中央政府掌握的全國社會保障基金來償付是無法實現的，在基金規模最大時的2008年，基金的資產總額也只有5623．70億元，即使全部用來彌補養老保險個人賬戶的缺口，也只能滿足缺口總額的20%左右。由于我國社會保障轉軌帶來的巨額隱性債務壓力很大程度上依賴于社會保障基金通過運營實現基金規模的不斷擴大而得到化解，社會保障轉軌帶來的隱性債務規模越大，社會保障基金保值增值的要求也就越迫切。

三、社會保障基金運營效益的影響因素

鑒于我國社會保障基金保值增值要求的迫切性，實現基金保值增值的目標就成了政府相關部門工作的重點，然而社會保障基金的運營效益是受多種因素影響的，在進行社會保障基金投資運營時必須分析各因素對社會保障基金運營效益的影響，實現社會保障基金投資的最優安排。

(一)投資方式

社會保障基金的投資方式主要包括投資途徑和投資機構兩個方面，而這兩個方面的不同選擇都會影響社會保障基金運營的效率。

對于社會保障基金的投資途徑而言，一定收益率的投資項目與一定的風險相對應，收益率越高的投資項目它本身所具有的風險也就越高，即使市場上短暫地出現收益率高而風險相對較低的投資項目，由于資本可以自由流動，就會吸引過多的資本流向該投資項目，從而降低它的收益率而提高它的風險，從而實現資本市場各投資項目的收益率與其風險相對應。從全國社會保障基金的實際運營狀況的分析中也可以看出投資途徑的選擇對收益率和風險的影響。

對于社會保障基金的投資機構而言，根據運營主體性質的不同可分為公營機構與民營機構兩種，而這兩種投資機構所帶來的投資收益是存在差異的。例如，從1980年到1990年，民營養老保險基金的實際收益率美國為8%，英國為8．8%;同時期公營養老保險基金的實際收益率美國為4．8%，新加坡和印度為3%。我國社會保障基金雖然也同時存在公營機構直接投資與民營機構委托投資同時并存的情況，如全國社會保障基金在2008年的總資產中有3057．89億元的直接投資資產和2565．81億元的委托投資資產，但不同投資機構投資收益的相關數據并沒有公布。不過我們可以通過2003年引入民營機構對全國社會保障基金進行委托投資以后基金的投資收益率的變化觀察到我國社會保障基金民營機構與公營機構在投資收益率上的差異。

(二)監管的有效性

監管的有效性對社會保障基金的運營效益有非常重要的影響，可以按照監管對象的不同分成對行政部門的監管和基金投資主體的監管兩個方面。經濟轉軌時期我國社會保障制度也一直處于不斷變革的狀態，在這一過程中社會保障基金特別是其中的養老保險基金被非法挪用的現象非常普遍，由于社會保障基金的運營是以基金的存量作為基礎的，在基金的存量不斷被非法挪用的情況下，社會保障基金的投資運營也就無從談起，社會保障基金的投資收益成了無源之水，基金的保值增值的目標不可能實現。

我國社會保障基金的運營主體包括公營機構和私營機構，不同性質的運營機構進行投資運營時的收益水平和面臨的風險都是存在差異的，這也就為監管部門如何有效地實現對基金投資主體的監管提出了挑戰。根據國際經驗和我國歷年的資金運營狀況，私營機構的收益率要高于公營機構，但同時風險也要高于公營機構，在這樣的條件下將社會保障基金在不同性質的運營機構間合理分配，從而最大限度地發揮政府監管部門對基金投資主體的監管能力，可以有效提高社會保障基金運營的收益率并降低風險。

(三)資本市場的發育程度

我國社會保障基金的運營途徑除了小部分存入銀行外，大部分都是在國際或國內的資本市場進行投資，因此資本市場的發育程度對社會保障基金的保值增值有非常重要的影響。以全國社會保障基金的投資為例，在基金設立之初就把股票、企業債、金融債、國債等列入基金的投資范圍，但由于缺乏投資經驗，還是有64．59%的資金作為存款存入銀行。隨著全國社會保障基金的持續運營，對基金保值增值的要求越來越迫切，基金的投資途徑越來越多地由銀行轉移到了資本市場，到2008年銀行存款只占全部基金總值的10．90%。從全國社會保障基金投資范圍的擴展和投資組合的變化中可以看到，基金的保值增值越來越依賴于資本市場的發育程度，完善的資本市場將為社會保障基金的保值增值提供有利的條件。

四、實現我國社會保障基金保值增值的路徑選擇

(一)確立恰當的社會保障基金投資方針

結合我國社會保障基金自身條件和基金投資途徑的現實狀況，確立恰當的社會保障基金投資方針對實現基金的保值增值目標有非常重要的意義。以全國社會保障基金為例，在多年的基金運營過程中逐步確立了“審慎投資，安全至上，控制風險，提高收益”的投資方針。社會保障基金作為我國的戰略儲備資金，屬于全體公民的“養命錢”，在基金的運營過程中堅持安全至上的原則，控制基金投資運營過程中的風險對保證社會保障基金的安全具有決定性意義。但是在基金的四條投資方針中僅僅只有一條涉及基金的運營收益，而且把提高基金的收益放在最不重要的位置，在基金的實際運營過程中往往會導致過度的注重基金的安全性。一般來說基金的安全性與收益性存在負相關關系，對基金安全性的過度強調往往會忽略基金的收益性，導致社會保障基金運營收益率的下降。因此，在當前社會保障基金的支付壓力比較小的初始運營階段，應該把基金的保值增值作為基金的重要運營理念，把提高基金的運營收益擺在基金投資方針更重要的地位。同時，在基金的實際運營操作中堅決貫徹既定的基金投資方針，使基金在運營中獲得足夠高的收益并盡量避免投資風險。

(二)合理搭配投資組合

通過對全國社會保障基金投資途徑的分析，我們可以發現當前我國社會保障基金的投資范圍還是比較廣的，但在各個投資項目的資金比例上可能還存在進一步調整的需要。在合理搭配投資組合上，發達國家成功的社會保障資金運營經驗值得我們借鑒，如加拿大養老保險投資部(CPPIB)在實際運作中幾乎全部采用指數化投資，這些指數大多為加拿大的TSP綜合指數、美國的標準普爾500指數以及MSCIEAFE指數等，實際運營結果表明這種運作方式是相對成功的。我國的社會保障基金在實際運營過程中雖然也把一部分基金用于股票指數化投資，但它占全部基金的比重并不高，與加拿大養老保險基金幾乎全部采用指數化投資的方式相比有很大差距。我國在進行社會保障基金投資途徑的選擇時，應該積極借鑒國際發達國家的成功經驗，合理搭配社會保障基金的投資組合，在控制基金投資風險的同時實現基金保值增值。

(三)選擇恰當的投資機構，實現政府職能轉變

不同性質的投資主體所運營的社會保障基金的收益率存在很大差異，因此選擇恰當的投資機構是實現我國社會保障基金保值增值的重要路徑。盡管2008年全國社會保障基金由私營投資機構進行委托投資的資產規模達到2565．81億元，占基金資產總額的45．62%，獲得相對較高的投資收益，但仍有54．38%的基金資產由社會保障基金理事會下屬機構進行投資。而分散在地方政府手中的養老保險、醫療保險的個人賬戶基金的投資也大部分都是由政府部門下屬機構進行投資，基金投資的收益率不容樂觀。我國應該積極借鑒國際經驗，轉變政府的職能，把社會保障資金投資運營的具體安排交給經過政府監管部門嚴格審核的具有一定資質的私營投資機構，而政府部門只保留對申請社會保障基金運營的私營機構進行審核和對他們的投資運營活動進行監督的權利。通過私營機構對社會保障基金進行運營來取得較高的收益，通過政府部門對社會保障基金進行嚴格監管實現基金的安全，通過兩個部門的專業化職能安排實現社會保障基金收益與安全雙重目標的同時實現。

(四)大力完善資本市場

鑒于資本市場的發育程度對社會保障基金的收益存在的重要影響和我國資本市場的現狀，我國政府應該加大力度完善資本市場，實現我國資本市場從不成熟市場向成熟市場的轉型。要穩定資本市場，我國政府首先應該從制度安排上著手，通過對交易制度、監管制度等各種制度的合理安排，為我國資本市場的穩定奠定制度基礎。同時由于我國當前資本市場不完善導致的投機行為泛濫也是嚴重威脅資本市場穩定的重要因素，相關部門在對非法的投機行為進行打擊的同時應該著力引導市場交易者的市場行為，讓資本市場回歸到投資而不是投機的市場。此外，市場信心對資本市場的穩定也有非常重要的意義，而市場信息的公開是保持市場信心的重要基礎。成熟的資本市場還體現在市場規模的不斷增長和投資產品的不斷拓寬，我國在培育成熟資本市場的同時還必須注意引導更多的剩余資金有序地進入資本市場，同時借鑒發達國家的經驗拓寬我國資本市場的投資工具，如引入在西方發達國家的成熟資本市場中不可缺少的權益指數基金、行業指數基金、證券指數基金等投資工具。通過資本市場的不斷完善，為我國社會保障基金的保值增值創造一個有利的市場環境。