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資產證券化在房地產領域的運用主要集中在兩大領域：一是房地產投資信托基金（REITs）；二是住房抵押貸款證券化。從成熟市場的經驗看，這兩種模式都取得了不俗的成績，可以說一經推出，就迅速推動了房地產企業的進一步發展。伴隨國內金融環境的完善，房地產金融也將有所發展，近兩年在政策的推動下，一些房企開始進行房地產投資信托基金的嘗試，且行業普遍看好這一模式的發展，可以說充滿了期待。

一、房地產投資信托基金的概述

1.房地產投資信托基金的簡介房地產投資信托基金是一種房地產證券化產品，通常以股票、受益憑證的形勢募集資金，其中募集的資金又專業的人士統一集中管理，用來長期投資不動產來獲取收益，然后將收益分給各投資人。不用繳納所得稅是其一大優勢。房地產投資信托是一種十分有效地市場化融資工具，可以說企業不需要上市就能享受在公開市場上募集資金的通道，其模式主要是通過合作經營或者收購物業，打包上市，以達到盤活存量資產的目的，這樣不僅能夠加快資金周轉，也減輕了企業大量持有存量物業的資金壓力，對促進商辦物業的發展具有劃時代的意義，可以說能夠直接推動行業的轉型升級。

2.房地產投資信托基金的特點具有多元化的優勢，可以說幾乎各類資產都可以通過房地產投資信托予以盤活，包括住宅、公寓、商業、酒店、工廠、倉庫、辦公樓、醫院等等，且既可以投資其中的一項，也可以多項組合。具有股權、債券兼具的優勢，可以說既有股權中投資者風險共擔的優勢，也就是所有投資人一起承擔投資的風險和回報；也有債券中相對穩定的特點，對投資者有一定的保障。具有流動性佳的特點，房地產投資信托基金核心優勢之一就是盤活投資者的資產，提升其資金的流動性。

3.房地產投資信托基金的運作房地產投資信托基金有兩種形式：一是信托；二是股份公司。以發行股票、收益憑證的形勢募集投資者的資金，將這些資金進行房地產投資，或者房地產抵押貸款投資，并將這些資金委托給專業的人員、專業的機構來進行經營和管理。基金發起方面：絕大部分的房地產投資信托基金是由房地產公司、商業銀行、人壽保險公司、獨立經紀人、聯營公司等發起，即發起人是組織或者機構。資金來源方面：主要有股票融資和金融市場融資兩個方面。前者由養老基金組織、人壽保險公司等機構投資者和股民認購，后者以發行債券、銀行借入、商業票據等。管理形式方面：基金參與者包括投資者、管理者和經營者。其中董事會（或受托人委員會）為管理者，負責制訂房地產投資信托基金的業務計劃，并指導實施。經營機構方面：包含內部經營和外部經營。內部經營結構和股份公司相似，由基金自身的經營公司負責，公司CEO由董事會任命；外部經營結構與共同基金相類似，由董事會聘請或委托獨立的經營公司(或投資顧問公司)負責。兩者相同之處是都要在董事會的監督下進行。經營決策與管理方面：房地產信托基金受經濟環境、市場環境、區域發展不均衡、項目自身差異化等多種因素的影響，因此對投資時機、管理能力均有較高的要求，一旦房產的出租率不佳、運營成本過高的情況出現，對基金的業績和價值均有較大的影響。因此，一般房地產投資信托基金會聘用顧問公司和經理人來專業化運作、多元化投資、差異化布局，以降低投資的風險，獲取穩健且較高的投資回報。

4.房地產投資信托基金的分類房地產信托基金的分類有多種角度，不少研究報告也有詳細的闡述。本文主要從投資對象的視角來進行分類，房地產投資信托基金主要分為權益型、抵押型和混合型。權益型房地產投資信托基金是收益類房地產，且兼具所有權和經營權，也基本上是狹義的房地產投資信托基金所指，包括房地產的開發經營、物業管理服務、租賃管理等等。房地產信托基金最大的特點就是要開發、收購和持有房地產，同時將三者納入自己的投資組合中，而不是簡單的開發-銷售型的開發模式。抵押型房地產投資信托基金是指向房地產所有者、開發商提供直接融資，或者通過購買抵押貸款或抵押貸款支持證券間接提供融資。從美國的經驗看，這一模式主要針對已經開發建成的房地產項目。混合型房地產投資信托基金是權益型房地產投資信托基金和抵押型房地產投資信托基金的混合體，既持有并經營房地產，同時也向房地產所有者和開發商提供資金。

二、發展房地產投資信托基金的意義

我國商品房總量短缺的時代已經過去，未來將逐漸轉向存量商品房的時代，因此，開發企業依靠開發-銷售回籠資金的難度加大，因此，房地產企業的資金問題將逐漸成為核心問題。在國內現有的融資渠道單一的形勢下，發展房地產投資信托基金將具有其獨特的優勢。一是可以拓寬房地產開發企業的融資渠道。現階段，我國房地產開發企業的融資渠道相對單一，且上市融資、發行債券等對企業要求較高，以至于房企對銀行貸款的依賴度過高。房地產投資信托基金兼具參與一級、二級市場的優勢，是發展房地產金融市場的重要手段，也是房地產金融發展的重要標志。通過房地產投資信托基金能夠直接從市場上融資用于房地產企業，明顯可以減輕房企對于銀行信貸的依賴。二是可以降低房地產開發企業的融資風險。從房地產企業的融資現狀看，融資途徑的過于單一，對銀行和房企來說，都存在著極大的系統性風險。引入房地產投資信托基金，可以有利地化解這一風險，提升房地產金融的安全性。三是可以疏通房企的資金循環通道。現階段，受過于依賴銀行貸款的印象，關于信貸政策的變動對房企的影響巨大。比如信貸政策的收緊，將對迫切依賴于信貸自己的房企資金循環造成極大的沖擊。這一模式可以有效避免環境波動對房地產開發企業造成的影響。

三、我國房地產投資信托的發展現狀

2015年中在深圳，面世了第一只國內公募房地產投資信托基金——鵬華前海萬科房地產投資信托基金，也打破了十多年來國內房地產投資信托基金毫無進展的僵局。可以說，自房地產業開始迅猛發展依賴，關于房地產投資信托的提議就開始出現，特別是對國外城市房地產市場研究較多的專家持續呼吁，但受多種復雜因素的影響，特別是金融市場尚不完善和政策限制等方面的影響，房地產投資信托基金停滯不前。其實在十年前，建設銀行、越秀地產等銀行和地產公司都有所探索，但基本上屬于曇花一現，關注度頗高但很快就悄無聲息了。2013年，開元酒店信托基金在香港問世，業內給予了極大的希望，認為將具有極大的帶動意義，但隨后兩年仍然沒有太多的動靜，對商業地產、辦公樓、酒店都沒有形成積極的帶動作用，房地產投資信托基金依然是舉步維艱。《關于進一步做好住房金融服務工作的通知》《關于加快培育和發展住房租賃市場的指導意見》政策均提出支持房地產投資信托基金試點，為這一模式嘗試提供了政策支持。鵬華基金聯手萬科共同推出的公募基金項目是在2015年6月8日獲批的，公示顯示：這一封閉式混合基金的總規模為30億元人民幣，已經完成了注冊，不少機構投資者對鵬華前海萬科基金興趣極大。基金將有一部分投資于萬科前海公關公館這一優質超甲級寫字樓公館。預計將來會為基金帶來一定的現金流保障。

對于首只公募基金的面世，可以說業界為之一片振奮，不少專家認為三五年內房地產投資信托基金將在國內規模化的發展，這將是國內商業地產、辦公樓、酒店能持有型物業的破局的利器。另外，萬達近兩年開始提出輕資產化，王健林在公開嘗試不止一次的表示：萬達要開啟輕資產化的戰略計劃，這也很容易理解，過去多年萬達靠著以售帶租的方式，快速擴張，短短幾年內，在國內多個城市開了超過100座萬達廣場，這種快速發展的模式幾乎就是靠著萬達自帶的公寓、住宅項目的回現支撐的。在地價高企、商業地產供應嚴重過量、百貨業受到重大沖擊的形勢下，萬達持有的大量的萬達廣場類的重資產將難以承受資金壓力，因此，輕資產化是萬達必須要選擇的一條道路。2015年6月，萬達集團參與一款類房地產投資信托的產品，名為“穩賺1號”，同時也是一款眾籌理財產品。其投資門檻較低為1000元。這一產品的基礎資產是萬達廣場，募集資金全部投資于萬達持有的萬達商業廣場。就國內眾籌的環境看，仍有募集人數的限制，因此對于資金規模大的產品，仍然需要解決這一問題，特別是門檻較低、資金規模較大的產品。萬科、萬達兩大地產巨頭，一個住宅地產的龍頭，一個商業地產的老大，可以說在2015年均實現了在國內公募領域的破冰之旅，這也幾乎指出了未來房地產開發企業融資發展的一大方向，將助推國內商業地產快速轉型升級。不少業界專家都預計未來三五年，房地產投資信托產品有望實現在A股上市。

四、我國發展房地產投資信托的建議

1.健全法律體系和稅收體系國內房地產投資信托基金（REITs）發展相對遲緩的原因之一就是配套的法律體系不健全，這種新型的房地產投資工具，亟需建立完善的法律體系，來保證和維持市場的公平、公正、公開、透明。在《信托法》《公司法》之外，根據房地產投資信托基金的具體實際，專門制定相應的專項管理措施，確保從一開始就規范化發展。另外在稅收體系上也要相應配套。

2.加快專業人才的培養目前REITs在國內仍處于起步階段，摸索中發展，因此，尚未形成專業的基金管理和運營團隊，既要了解房地產市場，又要熟悉基金業務的運作，還要熟悉投資市場的規范。要想實現房地產投資信托基金的快速發展，亟需加快房地產和基金跨界人才的培養。

3.完善信用制度由于房地產投資信托基金存在著信息不對稱的問題，投資人對管理公司難以全面了解，因此，需要建立信托企業的信用制度，促進市場誠信的建設，從而保證信托市場的健康發展，包括政府可以建立企業征信體制、失信懲戒制度等。

4.增強披露制度房地產投資信托基金對信息披露制度的要求相對較高，要求定時披露財務信息，從而確保投資者的利益。但受過去多年房地產業不規范操作的影響，會計制度的不規范、信息披露存在困難，這對發展房地產投資信托基金極為不利。亟需加強這一方面的引導和監管。

作者：蘇艷 單位：上海易居房地產研究院高級研究員