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中國債券市場國際化趨勢具體分析

一般認為，債券市場的國際化起碼包含三層含義：一是允許境外政府、金融機構和企業到境內債券市場發行債券；二是允許境外投資者投資于境內債券市場；三是允許境內金融機構和企業到境外債券市場發行債券；四是允許境內投資者投資于境外債券市場。另外境內債券市場體系健全，運作符合國際標準。下文將對四種情況進行具體分析。

（一）外國金融機構發行熊貓債券情況2005年10月，國際金融公司和亞洲開發銀行先后發行過兩只熊貓債券，之后2006年11月和2009年12月國際金融公司和亞洲開發銀行續發。四只熊貓債券合計40億元。目前熊貓債券主要由保險公司、信用社、基金和非銀行金融機構持有。由于發行量小，二級市場流動性較差。同時受制于監管政策限制，發行主體也較少。

（二）外資銀行在中國債券市場的投資與交易外資銀行從1998年進入銀行間債券市場，到2003年以后交易活躍程度出現大幅度提高，但整體規模不大，市場份額僅1%。原因在于外資銀行所持有的人民幣比較少。在人民幣存款方面，外資銀行受制于網點少、客戶資源缺乏等因素，無法與國內商業銀行比擬。因此，同業市場拆借以及債券市場的質押式回購融資就成為其常用的融資模式。和中資銀行相比，外資銀行在債券二級市場更加活躍。雖然其托管量余額不足市場的1%，但外資銀行的交易量是僅次于全國性商業銀行以及城市商業銀行的第三大機構類型，占比9%。外資銀行對券種也是有選擇的持有。國債在外資銀行持有的債券中占比最高，其次為國開債。圖32009年各機構類型債券交易量及市場份額

（三）內地金融機構發行香港人民幣債券情況應該說，中國政府和機構在香港發行人民幣債券的目的主要不是為了籌集資金，而是為了推進內陸金融市場和香港金融市場的一體化。香港人民幣的發行具有多方面的意義：首先，境內金融機構赴港發行人民幣債券，有效實現了人民幣回流。其次，香港人民幣債券發行為人民幣逐步國際化積累了經驗。再次，豐富了香港資本市場的品種，增強了兩地金融合作。

（四）中國金融機構境外債券投資

1、中央銀行境外債券投資1998年金融危機后中國外匯儲備連續6年加速增長，最高年增幅51.25%。外匯儲備規模由1998年的不足1500億美元擴大到2009年的23991億美元，增加了近16倍。現在看來持有美國政府和機構債券的數量有待商榷。中國人民銀行持有的外匯儲備大部分為美元資產，其中多數以美國國債和政府機構債券形式存在。由美國財政部定期公布的外國投資者投資期國債情況，人民銀行投資量在2008年超過日本成為美國國債最大的政府債權人。但2009年，中國稍遜于日本。

2、商業銀行境外債券投資商業銀行進行境外債券投資既注重資產的安全性和流動性，同時也強調債券的盈利性。商業銀行境外債券投資的動機主要有以下幾點：（1）分散風險，（2）提高資產流動性，（3）提高盈利能力。近年來金融機構掌握的外匯資金快速增長，其中運用到有價證券投資的資金比例為30%-40%。商業銀行經常持有和投資的債券包括國債、機構債券、公司債券、住房抵押擔保債券等。

中國債券市場存在的問題點

（一）流動性問題由于銀行間債券市場的參與者主要是銀行，市場行為具有高度同質性，因此一旦發生流動性問題將限制流動性。

（二）國債發行規模的擴大國債發行量連年高位，其中2007年和2009年分別達到2.19萬億元和1.42萬億元的水平，GDP占比分別達到8.5%和4.3%。這對中國未來的財政將是一個很大的考驗。

（三）從間接融資轉向直接融資大多數國家的公司以直接融資為主。但中國的公司仍主要靠從銀行借款來獲得融資，銀行貸款占公司全部融資額的90%。因此，如何將我國從主要依靠間接融資轉向債券市場直接融資將是我國金融市場面臨的非常大的一個挑戰。

（四）地方政府融資根據預算法，中國地方政府不能借債。同時地方政府還肩負地方基礎設施建設的職能。尤其經濟刺激計劃4萬億中2.28萬億靠地方政府配套資金解決，加重了地方政府壓力財政壓力。地方融資平臺借貸量高，但是該類監管往往還未到位，對風險的防范還需謹慎。

（五）公司債券市場的發展企業在進入公司債券市場的時候，必須明確企業與投資者之間的法律關系。但長久以來，給國有企業提供政策性貸款是銀行的義務，銀行與國企的債權債務關系一直沒有明確界定。

對發展我國債券市場的相關建議

（一）進一步完善信用債券市場的配套措施信用評級機構受制于發行人的問題還沒有有效解決。因此應鼓勵承銷商對信用類債券做市，增強價格發現和二級市場流動性。另外提高信息透明，規范發行人財務數據的披露方式。

（二）進一步推動擔保品業務的逐日盯市機制目前債券市場擔保品業務品種在逐步擴大，擔保品業務的交易規模快速增長。同時，隨著市場的波動，擔保品價值貶損或超值的風險都在加劇。因此在擔保品中可引入中央結算公司的擔保品“逐日盯市”模塊。

（三）進一步提高市場價格質量，奠定國債收益率曲線基準地位可以選用代表市場公允價值的第三方估值作為市場基準進行監督，以完善二級市場的收益率曲線。

（四）打破信息壁壘，提高市場報價信息的透明度目前債券市場的報價信息還沒有完全向市場公開。因此及時開放信息市場的監管，為信息商、研究機構和市場參與者及時、全面和標準化的提供。

（五）完善結算機制，加強債券衍生品市場的培育和健康發展在債券市場的做空機制上，滿足機構當日買空賣空的需求，促進第三方回購業務的發展，提高融資效率。

（六）建立統一登記托管體系下的“一戶通”交易結算模式上市商業銀行已經可以重回交易所債券市場，遏制其中風險較為有效的方式就是實現一個債券賬戶在不同地方交易，即“一戶通”，才是實現真正意義上的市場集中統一互聯。

作者：鄭彥超單位：JeonjuUniversity