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一、模糊綜合評價法理論基礎

理論上事物的確定性和不確定性是一個永恒的悖論，但現實中很多事物本質上是模糊的，受著客觀世界中方方面面的影響。對于這些模糊事物，如何在確定和不確定性之中作出選擇或者將其形成整體一直以來都是難題。如受諸多因素影響的財務風險的度量，既要描述風險到底是“有”還是“無”的確定性方面，又要描述風險具體是多少的不確定性方面，很難說具體到什么程度才能稱為已確定無疑的準確，相反，對準確的理解和追求越執著，可能離現實的需求越遙遠。那么如何將財務風險度量的確定性和不確定性辯證的相結合就是我們所要解決的問題。模糊綜合評價理論為這個難題的解決提供了思路。模糊性指的是處于確定性和不確定之間，既強調保證整體范圍的確定，又很難具體準確化的一種過渡屬性。模糊綜合評價理論認為多數事物本質上是模糊的，具有不確定的屬性，只有采用科學的模糊方法去描述具有普遍意義的模糊對象，對復雜事物以復雜處理，才能全面化解問題，但要注意的是模糊綜合評價并非模模糊糊，即準確到可以控制的模糊程度。模糊綜合評價理論將復雜多變的因素分解為各個單變量因素，通過對各單變量因素“打分”，形成單因素評價集，并結合各單變量因素的權重進行模糊化計算，從而得出科學的綜合評價結論。因此可以將模糊綜合評價視為一個整合，以財務風險的度量為例，將財務風險度量中一些重要而分散的財務指標統一在一個系統的框架中，以這個框架的計算結果來綜合衡量公司的財務風險，完成了從模糊單個指標的已知到模糊綜合評價未知的過程。這種以模糊數學為基礎的綜合評價結論的優點在于將不易計量的評價對象外化出來，并可以得到監控，是評價不確定事物最大限度的變通方式，是符合自然科學原理的，為量化證明奠定了合理的基礎。本文采用的定性與定量相結合的模糊綜合評價法，其基本原理是以關鍵影響因素為起點，確定被評價對象各等級的評價集合和指標權重，對各指標進行評價，形成判斷矩陣，將其與權重矩陣進行運算，得到定量綜合評價結果，最后按模糊數學理論的最大隸屬度原則評價結果。

二、企業并購財務資源整合效果模糊綜合評價機制

（一）確立評價對象（1）總對象集為：A={A1，A2，A3，A4}其中，A1為償債能力，A2為營運能力，A3為盈利能力，A4為發展能力。此對象集為一級評價對象集。（2）以償債能力作為評價對象，則其包含的指標為二級對象集：A1={A11，A12，A13，A14}其中，A11為資產負債率，A12為流動負債占總負債的比率，A13為流動比率，A14為速動比率。（3）以營運能力作為評價對象，則其包含的指標為二級對象集：A2={A21，A22，A23，A24}其中，A21為總資產周轉率，A22為應收賬款周轉天數，A23為存貨周轉天數，A24為經營現金流占營業收入的比重。（4）以盈利能力作為評價對象，則其包含的指標為二級對象：A3={A31，A32，A33，A34}其中，A31為加權凈資產收益率，A32為攤薄總資產收益率，A33為毛利率，A34為凈利率。（5）以成長能力作為評價對象，則其包含的指標為二級對象：A4={A41，A42，A43，A44}其中，A41為營業收入同比增長率，A42為歸屬凈利潤同比增長率，A43為營業收入滾動環比增長率，A44為歸屬凈利潤滾動環比增長率。（6）評語集。假設對企業各項財務指標的評價結果為C，而且A={C1，C2，C3，C4}={優，良，一般，差}其中，[80，100]為優，[60，80)為良，[45，60)分為一般，[0，45)為差。

（二）建立財務指標權重分配向量權重如何確定將影響評價結果的信賴度，目前確定指標的權重方法主要有主觀賦權法和客觀賦權法，主觀賦權法主要是指利用專家或個人的知識或經驗，如AHP法、德爾菲（Delphi）法等。客觀賦權法主要是指從指標的統計性質來考慮，由調查所得的數據決定，不需要征求專家的意見，如變異系數法等。目前，使用最普遍的是德爾菲法，但具體使用何種方法要根據企業的實際情況而定。本文首先假設采用德爾菲法。（1）假設對m位專家進行問卷調查，并對問卷調查表進行分析，確定一級評價因素的權重，如下表（1）所示。同理依照上述方法，通過專家的問卷調查，確定二級各個財務指標的重要程度。同時，將得出的所有權重向量進行歸一化處理。

（三）構建評價矩陣在對財務指標進行權重向量分析之后對各財務指標“打分”。“打分”可以采用專家打分或者同行業比較等方式，觀察其處于優、良、一般、差中哪個等級，首先對單因素評價矩陣“打分”評價的情況如下表（2）所示。同理可得出營運能力評價表，盈利能力評價表，發展能力評價表。將四個單因素評價矩陣與相應的二級權重矩陣相乘，可得出一級指標評價矩陣，如下表（3）所示。將一級財務指標評價矩陣與一級權重矩陣相乘，并對結果進行歸一化處理，再根據最大隸屬度原則，即可以得出綜合評價結果，即該企業的財務狀況處于四個等級中的哪個等級。將企業并購之前所處的等級與并購之后所處的等級進行對比，即可評價企業并購中財務資源整合的效果如何，有無實現財務協同效應。

三、企業并購財務資源整合效果模糊綜合評價案例分析——以中聯重科收購案為例

（一）案例簡介中聯重科成立于1992年，自2001年以來，中聯重科陸續收購了英國保路捷、湖南機床等公司，尤其是2003年通過收購浦沅集團，收入2003年比2004年增長188.11%。這些連環收購，使中聯重科業務從最初單純的混凝土機械到起重機械、混凝土機械、環衛機械、路面機械、土方機械等多個領域，成為目前國內產品鏈最為完整的工程機械企業。在全球化擴張的路徑選擇上，中聯重科認為收購比直接建廠更有效，并購成為中聯戰略發展中的重要選擇方式。2008年中聯重科聯合投資機構弘毅投資、高盛、曼達林基金與意大利CIFA公司正式簽署整體收購交割協議，以現金收購方式完成對CIFA的全額收購。然而并購是一把雙刃劍，在帶來業務市場快速擴大的同時，也可能會導致公司財務狀況的惡化。

（二）案例分析——以中聯重科收購CIFA為例1.建立財務指標權重分配向量。本文在構建評價機制時采用德爾菲法，但由于條件受到限制，各財務指標權重參考《中央企業綜合績效評價管理暫行辦法》來確定，具體如下表（4）所示。2.構建二級指標評價矩陣。“打分”可以采用專家打分、同行業比較打分或者兩者相結合的方式，由于條件受到限制，本文只采用了同行業比較打分的方式，運用行業排名的方式來確定各指標分值。選取同行業10家具有代表性的公司進行比較分析（公司樣本的選取來自東方財富網，所選公司具有相近的資產規模，相似的業務，都屬于A股上市公司，在機械行業具有一定的代表性），以目標公司各項財務指標在10家公司中的排名來確定各項指標的評分，第1名為100分，最后1名為10分，依此類推，形成等差數列。但在計算過程中需要區分正向指標與反向指標，對于正向指標（指標數越大說明公司的財務狀況越好的指標）進行正向評分，即指標數值排名越前則分數越高，對于反向指標（指標數值越大則表示公司的財務狀況越差）如資產負債率等進行反向評分，即指標數值排名越前則分數越低。通過計算比較中聯重科2009年與2007年各財務指標的分數情況來評價2008年企業并購中財務資源整合效果。其中償債能力打分情況、營運能力打分情況、盈利能力打分情況、發展能力打分情況及分數整理情況分別如表（5）、表（6）、表（7）、表（8）及表（9）所示。3.模糊綜合評價計算由于本案例中只得到一組“打分”結果，所以不存在矩陣運算的問題，但若是有多組打分結果，就要運用矩陣進行計算。首先將四個單因素評價得分與相應的二級指標權重相乘，可得出一級指標評價得分。計算結果如下：2007年：償債能力=6%×40+6%×50+5%×50+5%×40=9.9；營運能力=7%×80+5%×60+4%×40+6%×30=12；盈利能力=9%×50+8%×40+7%×70+10%×70=19.6；發展能力=6%×70+7%×60+5%×90+4%×100=16.9。2009年：償債能力=6%×10+6%×20+5%×20+5%×30=4.3；營運能力=7%×40+5%×30+4%×20+6%×20=6.3；盈利能力=9%×70+8%×40+7%×50+10%×50=18；發展能力=6%×80+7%×40+5%×70+4%×80=14.3。再將一級財務指標評價得分與一級指標權重向量相乘，但由于只有一組評分，所以權重都為100%，計算結果如下。2009年中聯重科的綜合財務指標得分=4.3×100%+6.3×100%+18×100%+14.3×100%=42.9由于企業的財務狀況分為以下四個等級：[80，100]為優，[60，80)為良，[45，60)分為一般，[0，45)為差。計算結果表明2007年中聯重科的財務狀況處于“一般”水平，而2009年的財務狀況處于“差”水平，這說明中聯重科2008年的收購活動在一定程度上影響了企業的財務狀況，增加了企業的財務風險，沒有實現財務資源有效整合的目標。

四、結語

企業并購中財務資源整合的效果如何是綜合事件，當財務風險產生時，體現在償債能力、盈利能力、成長能力和營運能力等指標會出現異常，需從不同側面綜合度量，將各指標與可比企業相比，與并購之前的情況相比，加強財務指標縱橫向趨勢效應分析，有助于更好地防范財務風險，實現企業并購中財務資源有效整合的目標。本文在考慮了財務風險度量的確定與不確定性屬性的基礎上，選取了模糊綜合評價法，較好地結合了定量評價與定性評價的研究方法，并將其運用到企業并購財務資源整合中，以評價企業并購中財務資源整合的效果，實現協同效應，提高企業并購的成功率。但在實際應用當中，應根據企業面臨的實際情況來選擇適合的財務指標和確定各指標的權重，本文僅提供一種方向和思路，以期為我國企業并購實務提供有益參考。

作者：黃文鳳單位：中南財經政法大學