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貨幣供給量增加，或者利率下降，資金面變寬松，流入股票市場(chǎng)的資金增多，引起對(duì)股票需求的增加，促使股價(jià)上升。同時(shí)，銀根寬松，有助于企業(yè)融資，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，企業(yè)盈利增強(qiáng)，股價(jià)進(jìn)一步上升。通貨膨脹對(duì)股票市場(chǎng)的影響較為復(fù)雜。通貨膨脹率的上升，上市公司為了股東利益不受損，有可能會(huì)提高股息收益率，從而引起股價(jià)上升。而通貨膨脹率過高又會(huì)引起政府采取緊縮的經(jīng)濟(jì)政策，股價(jià)下跌。總的來說，一定程度的通貨膨脹率對(duì)股票市場(chǎng)有正向作用，不在這一范圍內(nèi)的通貨膨脹將會(huì)引起股市低迷。

1對(duì)外經(jīng)濟(jì)政策對(duì)股票市場(chǎng)的影響對(duì)外經(jīng)濟(jì)政策

包括出口補(bǔ)貼、進(jìn)口限額、匯率波動(dòng)等。以匯率為例，若人民幣匯率上升，將對(duì)出口企業(yè)有利，不利于進(jìn)口。一方面提高了出口企業(yè)的盈利，這些企業(yè)的股票價(jià)格將會(huì)上升；另一方面，貿(mào)易差額增大，社會(huì)總需求增加，股票市場(chǎng)走強(qiáng)。產(chǎn)出水平對(duì)股票市場(chǎng)的影響宏觀經(jīng)濟(jì)政策的調(diào)整會(huì)改變整個(gè)經(jīng)濟(jì)體的產(chǎn)出水平。產(chǎn)出水平提高，將會(huì)增強(qiáng)投資者對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的信心，從而提高投資者對(duì)股票市場(chǎng)的投資，股票價(jià)格將會(huì)上漲。同時(shí)經(jīng)濟(jì)景氣的預(yù)期會(huì)提高企業(yè)的產(chǎn)量，企業(yè)盈利增加，進(jìn)一步促進(jìn)股票市場(chǎng)走強(qiáng)。

2實(shí)證分析

2.1建立VEC模型

本文選取1996年1月至2013年2月各月的居民消費(fèi)物價(jià)指數(shù)CPI，廣義貨幣供應(yīng)量M2，銀行間7天內(nèi)同業(yè)拆借加權(quán)平均利率R，人民幣對(duì)美元的匯率S，經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)中的一致指數(shù)X以及上證綜合指數(shù)與深證綜合指數(shù)月平均指數(shù)SH，SZ時(shí)間序列的對(duì)數(shù)值進(jìn)行分析。為了對(duì)滬市與深市進(jìn)行對(duì)比分析，把數(shù)據(jù)分為樣本1與樣本2。ADF檢驗(yàn)結(jié)果表明，所有時(shí)間序列都是非平穩(wěn)序列，所有序列的1階差分形式全是平穩(wěn)序列。采用JOHANSEN方法進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果表明，樣本1、樣本2都各自存在一個(gè)協(xié)整向量，都應(yīng)在各自基礎(chǔ)上建立向量自回歸的誤差修正模型即VEC模型。

2.2脈沖響應(yīng)分析

以建立的VEC模型進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析。圖1-圖5給出了時(shí)間為40個(gè)月，滬深兩個(gè)股票市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)變量增長(zhǎng)一單位（1%）正向沖擊的響應(yīng)曲線。圖中實(shí)線代表滬市的脈沖響應(yīng)曲線，虛線代表深市，橫軸代表響應(yīng)時(shí)間。從圖1，2可以分別看出當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)政策引起通貨膨脹增加或貨幣供給量M2增加后，滬深兩市的股票都有上漲的趨勢(shì)；兩者對(duì)滬深兩市的瞬時(shí)作用都在第5個(gè)月左右達(dá)到最大；之后，兩者瞬時(shí)作用開始減弱；但長(zhǎng)期來看，對(duì)滬深兩市都有持續(xù)的正向作用。比較來看，通貨膨脹，貨幣供給量對(duì)滬深兩市的沖擊趨勢(shì)基本是一致的，但對(duì)深市的整體沖擊更大，而通貨膨脹對(duì)滬深兩市的沖擊作用在數(shù)量上大于貨幣供給量M2，在當(dāng)月反映來說，滬深兩市對(duì)貨幣供給量的響應(yīng)更迅速。利率增加后，滬深兩市會(huì)在短期內(nèi)出現(xiàn)一個(gè)很小幅的增長(zhǎng)；之后很快就開始大幅的下降，利率增加變?yōu)檩^大的負(fù)向作用，說明利率對(duì)股票市場(chǎng)的影響存在時(shí)滯；從長(zhǎng)期看，滬深兩市對(duì)利率增加的沖擊的響應(yīng)沒有減弱，而是趨于持續(xù)。比較來看，滬深兩市對(duì)利率沖擊的響應(yīng)趨勢(shì)基本一致，但對(duì)深市的長(zhǎng)期沖擊更大。滬深兩市在短期出現(xiàn)了一個(gè)小幅的下降；之后開始大幅的上漲，匯率上升的作用由負(fù)向轉(zhuǎn)為正向，反映了匯率對(duì)股票市場(chǎng)的影響存在時(shí)滯；長(zhǎng)期來說，匯率上升的正向作用沒有減弱，最終趨于持續(xù)。比較來看，滬深兩市的響應(yīng)趨勢(shì)基本一致，但深市的反應(yīng)時(shí)滯更長(zhǎng)更強(qiáng)，而最后的正向作用較弱。，LNSZ對(duì)LNX沖擊的響應(yīng)曲線可以替代反映產(chǎn)出對(duì)股票市場(chǎng)的影響。當(dāng)產(chǎn)出增加后，滬深兩市有一個(gè)很微弱的正向反應(yīng)，之后開始走低，并穩(wěn)定在一個(gè)水平上。比較來看，滬深兩市的反應(yīng)基本一致，但深市長(zhǎng)期反應(yīng)更強(qiáng)。綜上，股票市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)政策沖擊的響應(yīng)基本符合理論分析，不同的是，實(shí)證中可以發(fā)現(xiàn)一些政策如利率，匯率等會(huì)存在一定程度的時(shí)滯，同時(shí)，不同市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)政策沖擊的響應(yīng)程度是不一樣的，比如本文中，深市就比滬市更為敏感與劇烈。在這里需要提出的是，產(chǎn)出對(duì)股票市場(chǎng)的長(zhǎng)期影響并不完全符合理論分析，可能與我國金融制度，金融系統(tǒng)傳導(dǎo)機(jī)制有關(guān)，有待進(jìn)一步研究。

2.3方差分解

貨幣政策、各宏觀經(jīng)濟(jì)變量與上證綜指，深證綜指的方差分解結(jié)果。通過方差分解，不僅可以進(jìn)一步掌握各考察變量被自身及其它變量的解釋程度，還可以考察不同變量對(duì)滬深兩市變動(dòng)的貢獻(xiàn)度。由方差分解表可見，LNM2對(duì)上證綜指對(duì)數(shù)值LNSH，深證綜指對(duì)數(shù)值LNSZ的方差的貢獻(xiàn)度在短期與其他變量的貢獻(xiàn)度相比變得十分微小；LNCPI的貢獻(xiàn)度較大。貨幣供應(yīng)量，產(chǎn)出效應(yīng)起到的作用較小。而從長(zhǎng)期來看，隨著時(shí)間的推移，各因子的貢獻(xiàn)度出現(xiàn)了變化，產(chǎn)出變量對(duì)滬深兩市股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響遠(yuǎn)大于其他變量的影響。

3結(jié)論

從理論角度分析，宏觀經(jīng)濟(jì)政策對(duì)股票市場(chǎng)的波動(dòng)具有一定影響。貨幣政策，財(cái)政政策，對(duì)外經(jīng)濟(jì)政策以及產(chǎn)出水平都會(huì)在一定水平上引起股價(jià)變化，股價(jià)變動(dòng)方向與政策調(diào)整方向有關(guān)。從實(shí)證研究中可以基本印證理論分析。從協(xié)整分析中看，各政策變量與股票市場(chǎng)指數(shù)變動(dòng)具有長(zhǎng)期均衡關(guān)系；從脈沖響應(yīng)函數(shù)中看，股票市場(chǎng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)政策沖擊的響應(yīng)與理論分析中股價(jià)變動(dòng)方向基本一致，但會(huì)存在一定程度的時(shí)滯；從方差分解來看，貨幣供應(yīng)量，產(chǎn)出效應(yīng)起到的作用較小，通貨膨脹作用較大，但從長(zhǎng)期來看，產(chǎn)出變量貢獻(xiàn)最大。對(duì)比滬深兩市分析可得，不同地區(qū)股票市場(chǎng)受宏觀經(jīng)濟(jì)政策影響的趨勢(shì)相同，但程度存在差異，本文中深市的敏感性強(qiáng)于滬市。

綜上分析，本文認(rèn)為，宏觀經(jīng)濟(jì)政策對(duì)股票市場(chǎng)有一定的影響，但政策變量產(chǎn)生影響的顯著程度并不相同，與股票市場(chǎng)對(duì)政策變量的敏感度，時(shí)滯現(xiàn)象，觀測(cè)時(shí)間長(zhǎng)短以及市場(chǎng)自身波動(dòng)性有關(guān)。

作者：吳軒單位：對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)