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《時代金融雜志》2014年第二十一期

一、美國公司債承銷業務基本情況

（一）主承銷商（LeadUnderwriter）數量平穩略有提升，且與發行量的走勢高度一致根據Bloomberg統計數據，2013年，參與美國公司債承銷業務的主承銷商共174家，較2012年增加18家。1999～2009年期間，參與公司債承銷業務的主承銷商數量基本保持在85～115家范圍內；2010～2011年則均為140家；2012～2013年數量均有較大幅度的增長。從增長趨勢來看，美國公司債主承銷商數量與每年債券發行量走勢保持高度一致。這充分體現出美國對于承銷業務資質監管限制較低，市場發展情況對開展主承銷業務的金融機構數量起主要決定因素。

（二）主承銷業務高度集中于少數優質金融機構2013年，參與美國公司債承銷業務的機構共174家①。整體來看，美國公司債主承銷業務集中度較高，行業集中度率CR8為67.30%，CR12為81%。其中，摩根大通的市場份額占比達到12.2%，美國銀行的市場份額占比達到10.5%，花旗、摩根士丹利、高盛、巴克萊、德意志銀行、富國銀行的市場份額也均超過5%。1999～2013年期間，美國公司債主承銷市場行業集中率CR12均在80%以上，累計市場份額占比超過80%的家數均保持在8～12家之間?？梢钥闯?，雖然美國監管政策對主承銷資質未作嚴格準入限制，但經過市場最終選擇，實質上形成了以跨國金融機構巨頭為主的十多家主承銷商“圈子”。這些機構規模大、實力強、業務能力更為專業。

二、美國公司債承銷商管理制度概述

（一）SEC對美國承銷商的資質要求目前，美國證監會（U.S.SecuritiesandExchangeCommission，以下簡稱“SEC”）并不對承銷業務資質進行行政審批，而是要求從事承銷業務的機構需事前在SEC注冊，并滿足一定條件后即可開展業務，金融機構是否能獲得業務更大程度上是由市場競爭決定，監管政策也未對主承銷業務資質和承銷業務資質做出區別對待。SEC對于機構從事公司債承銷業務的要求主要有以下幾點：1.填寫注冊申請表（FormBD）。該申請表主要目的是了解申請機構、股東及雇員的背景情況，包含違法犯罪、民事訴訟、監管處罰、業務經營等多項內容。申請人通過中央登記存管系統（CentralRegistrationDepository,CRD）提交申請后的45天內，SEC將做出同意或否決注冊申請的決定。同時，SEC要求如果機構相關信息發生變更，應及時更新申請表。2.成為相關自律組織會員。自律組織包括美國金融業監管局（TheFinancialIndustryRegulatoryAuthority，以下簡稱FINRA）以及各全國性證券交易所。如果該機構業務僅限于某一交易所市場，則成為該交易所會員即可；如果該機構業務不局限于某一交2014年第7期下旬刊（總第559期）時代Times易所市場，或者涉及場外市場業務，則必須成為FINRA的會員。3.成為證券投資者保護公司（SecuritiesInvestorProtectionCorporation，SIPC）的會員。申請注冊的機構必須成為SIPC的會員，并向SIPC繳納一定數額的年費。如果該公司主營業務在美國國外或者業務僅限于投資公司的股票、各種養老金和保險的銷售，則可以不成為SIPC的會員。4.對關聯人員的要求。申請機構的業務伙伴、管理人員、分支機構管理人員、相關雇員等也必須滿足相關的資質要求，諸如需要通過自律組織（如FINRA）的證券資格考試，需要注冊登記等。5.對于凈資本的要求?！?934年證券交易法》的《一般規則和條例》的第15條款（Rule15c3-1）規定，從事承銷業務的機構其凈資本應不少于5萬美元。對于從事結算業務的機構，其凈資本應不少于25萬美元和負債總額的2%。

（二）自律組織在承銷商管理中的作用作為美國金融市場最大的自律組織，FINRA負責美國金融市場包括承銷商在內的經紀業務注冊管理工作。目前，FINRA已經了較為完善的自律規則體系，詳細規定了會員機構的財務運行要求、會員調查、會員處罰的程序及措施，以及關于會員機構交易行為的記錄和報告、清算機制、客戶賬戶信息的保存及指令的處理、交易人員行為規范等的具體業務管理制度。FINRA對于承銷商的管理首先是基于以上基本準則進行。同時，FINRA也針對承銷業務出臺了規則5100《證券發行與承銷》，該規則包括7項細則，其中規則5110《承銷條款和安排》和規則5160《分銷協議的價格披露》對承銷業務提出了具體的管理要求：規則5110主要規定了從事承銷業務時需上報的文件種類及內容、提交的方式與時間、豁免情況以及承銷費的具體構成、確定的標準和依據等；規則5160則規定分銷協議中應該公布證券的發行價格或者發行價格確定的依據。

三、美國公司債承銷業務對我國債務融資工具市場承銷隊伍建設的啟示

美國公司債券市場已經過了多年的發展，無論是市場制度和市場參與機構均已較為成熟，其承銷業務相關市場規律值得我們進行研究和借鑒。同時，我國債務融資工具市場承銷隊伍建設在參考美國承銷業務一般規律的同時，也應充分考慮中國市場具體情況和當前發展階段特點。

（一）堅持市場化原則開展承銷業務資質管理美國公司債市場的市場化管理模式有利于強化承銷隊伍與債券市場發展的同步性和協調性，及時反映和滿足市場發展的需求。但考慮到我國非金融企業債務融資工具市場仍處在發展階段，市場成熟度低，投資人和發行人在風險意識、風險管理能力和承受能力等方面仍較為欠缺，當前尚無法達到與美國市場相類似的市場化程度。因此，對于主承銷業務來說，鑒于其在市場整條業務鏈過程中的FinanceNO.7，2014（CumulativetyNO.559）重要地位和作用，仍需通過一定方式篩選能夠承擔相應市場職能和義務的金融機構來開展，但篩選過程應堅持市場化的原則，不斷提升市場化程度；對于一般承銷商，與美國市場同類機構相類似，可探索進一步降低非金融企業債務融資工具承銷商準入門檻，提高承銷商資質管理的市場化程度，不斷擴充承銷商隊伍規模。

（二）承銷隊伍管理重點應逐漸由準入向日常管理過渡目前，我國非金融企業債務融資工具承銷隊伍管理仍以業務準入為主。但隨著市場的不斷發展和成熟，市場化程度日益提高，承銷隊伍逐步豐富健全，相關管理重心應由準入向日常管理過渡，通過對承銷商的日常管理不斷提高其執業技能和業務素質。可探索通過市場化評價等方式對從事主承銷和承銷業務的金融機構市場表現和市場聲譽進行綜合評估，客觀公正地展現相關機構業務能力、盡職履責情況和市場認可度，督導承銷機構提升自身實力、積極履行義務，并以此促進非金融企業債務融資工具市場良性競爭，實現市場業務自然向優質機構集中。

（三）應充分發揮自律組織的積極作用，從行業自律層面促進各機構從業規范程度的提升黨的十八屆三中全會指出，要進一步簡政放權，處理好政府和市場的關系，使市場在資源配置中起決定性作用，推動可持續發展。因此，非金融企業債務融資工具市場承銷商隊伍管理應充分發揮自律組織貼近市場的優勢，在政府監管部門相關政策和法規指導下，由自律組織組織市場成員制定和完善主承銷、承銷業務相關業務準則和自律規則，以市場自律的方式將政府相關監管要求具化到市場業務當中，使自律管理和政府監管相互配合，成為政府監管的有效補充。

作者：張寧單位：中國銀行間市場交易商協會