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1電影資產(chǎn)的股票化

電影資產(chǎn)的股票化，是以電影版權(quán)所蘊含的未來預(yù)期收益為基礎(chǔ)保證，發(fā)行并進行收益權(quán)份額的定向轉(zhuǎn)讓，從而募集電影拍攝及制作所需資金。投資者既享受相應(yīng)的權(quán)益，也承擔(dān)相應(yīng)的損失。主要包括:(1)公開發(fā)行股票。指通過在國內(nèi)外市場向普通公眾發(fā)售股票，以獲得的資金用于拍攝電影的行為。例如，繼華誼兄弟2009年9月首家獲準(zhǔn)在A股證券市場公開發(fā)行股票以來，已有13家電影企業(yè)公開上市，十余家電影企業(yè)經(jīng)證監(jiān)會審批等待上市。(2)私募股權(quán)融資。以非公開的方式向少數(shù)幾個機構(gòu)投資者或個人募集資金，用于向未上市電影企業(yè)進行的權(quán)益性投資。有數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)以影視業(yè)為主要投資方向的私募股權(quán)投資基金已有18只。根據(jù)專家預(yù)測，在可以預(yù)見的最近幾年，進入中國電影制片業(yè)的基金數(shù)額每年至少有6000萬美元。(3)權(quán)益共享結(jié)合融資。其典型代表為2012年投拍的《大唐玄機圖》“收益共享”模式，即制片方和投資者作為一致行動人和利益共同體共享影視作品的版權(quán)和收益，投資者不僅獲得“收”(即利潤)，也獲得“益”(即權(quán)益)［3］。(4)演員股份制融資。即演員將片酬作為資本參股電影的投資模式，如《泰囧》。預(yù)計演員股份制將成為一種較為常用的電影投融資模式。對于發(fā)起人即電影的拍攝方而言，電影資產(chǎn)的證券化可以實現(xiàn)在較短的時間內(nèi)募集到大量資金。電影資產(chǎn)作為新興的項目，得到銀行支持的僅有中國電影集團公司、華誼兄弟等少數(shù)幾家，大多數(shù)尚未被各家銀行所接受，向銀行借貸的難度極大，而證券化則讓融資變得可行。此外，資產(chǎn)證券化可以幫助電影業(yè)更好地發(fā)展。證券化之后募集到的大量資金，可以用于大場面、高科技的電影制作，吸引全球觀眾，帶來較高的票房收入。全球票房前十名中，幾乎清一色是投資上億的項目，帶來的收入多為投資額的數(shù)倍。史上票房最高的《阿凡達》，投資額為3．87億美元，而票房收入達到了27．823億美元。除上述電影資產(chǎn)證券化的兩種方式，我國每年小成本電影的出品約占影片總數(shù)的85%，在大批量生產(chǎn)的電影中，融資金額并不樂觀，普遍融資額在幾百萬，只有極少數(shù)電影的融資額能超過千萬;對于我國影視制作企業(yè)而言，融資來源的80%是依靠自身資本的積累，循環(huán)往復(fù)，政府資金的投入(2013年11月29日，國家電影專資辦了《關(guān)于對國產(chǎn)高新技術(shù)格式影片補貼的補充通知》指出將原檔內(nèi)固定的補貼資金改為基礎(chǔ)補貼資金，各檔在基礎(chǔ)補貼資金的基礎(chǔ)上，再按票房增長數(shù)額增加補貼資金)多于社會資金;我國目前電影產(chǎn)業(yè)的融資屬于“一對一”模式，即一個資金供給只滿足一部電影的融資需求，相對風(fēng)險較大，融資規(guī)模局限;電影產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)其價值的制片、發(fā)行、放映三個環(huán)節(jié)，節(jié)節(jié)都包含著風(fēng)險，比如完成風(fēng)險、票房風(fēng)險、政策風(fēng)險等，我國針對電影產(chǎn)業(yè)投融資的高風(fēng)險并無健全的風(fēng)險評估體制［4］。

2電影資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的現(xiàn)存問題

雖然近年來我國電影產(chǎn)業(yè)發(fā)展形勢喜人，但相對于擁有近4萬塊電影銀幕、國內(nèi)票房超過100億美元、海外票房超過200億美元的電影強國的美國，我國電影產(chǎn)業(yè)尚處于產(chǎn)業(yè)化的初級階段，規(guī)模較小，在文化產(chǎn)業(yè)和國民經(jīng)濟中的比重偏低，在很大程度上受到投融資的瓶頸制約。電影產(chǎn)業(yè)的證券化最近幾年才陸續(xù)起步，還處于比較初級的階段。相較于電影資產(chǎn)股票化，債券化融資無論是推出的品種還是規(guī)模都有待進一步提高。根據(jù)我國電影資產(chǎn)證券化發(fā)展現(xiàn)狀，分別從電影產(chǎn)業(yè)鏈、影片市場價值預(yù)測、風(fēng)險分擔(dān)機制以及投資者等不同的角度來分析目前我國電影資產(chǎn)證券化存在的問題［5］。

2．1產(chǎn)業(yè)鏈不完整，收益不確定性較大電影制作相當(dāng)于商品的生產(chǎn)環(huán)節(jié)，但與物質(zhì)商品生產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化流程不一樣的是，每一部電影的生產(chǎn)都是原創(chuàng)性的，市場需求存在很大的不確 定性。同時，與物質(zhì)商品一次性銷售不同，電影產(chǎn)品存在多次銷售的機會。電影制片商可以通過電影在影院上映獲得票房分成收入，也可以通過電視播映、網(wǎng)絡(luò)放映、音像制品等渠道獲得版權(quán)使用費。我國電影收入的80%依靠單純的國內(nèi)票房。而美國電影的后產(chǎn)品收入已經(jīng)遠遠超過了電影票房收入，占電影產(chǎn)業(yè)總產(chǎn)值的2/3以上。當(dāng)然，這與我國知識產(chǎn)品保護狀況不盡人意有關(guān)。網(wǎng)絡(luò)盜版這一系統(tǒng)風(fēng)險構(gòu)成電影票房的頭號殺手，每年至少蠶食我國國內(nèi)10億元電影票房。我國電影證券化起步晚，對于資信評級與增級機構(gòu)尚不完備。我國電影收入證券化結(jié)構(gòu)相較于美國(如圖1)而言，過于簡單［6］。

2．2缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，較難合理評估影片價值電影資產(chǎn)屬于無形資產(chǎn)，看得見，摸不著，抵(押)不住。無法像有形資產(chǎn)那樣通過制造成本去評定，也無法通過在市場上流通的狀況去確定市場價值。目前，我國還沒有建立版權(quán)資產(chǎn)的變現(xiàn)、流通市場，影片估值缺乏權(quán)威、統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)。甚至對很有經(jīng)驗的制片人來說，影片的真正票房收入也較難事先估計。比如，《泰囧》票房達到12．6739億元，是國內(nèi)電影市場歷年來首部單片破10億元的華語電影，觀影人次逾3000萬，超過《阿凡達》等進口影片，是近年來我國內(nèi)地觀影人次最多的一部電影。該片作為徐崢的喜劇片處女作，小成本投入，上映前難以估計出其票房價值。在對影片進行證券化融資時，如果定價過高，發(fā)起方可能對剩余資金使用不當(dāng)，造成資金挪用;若定價過低，則電影無法按質(zhì)量完工，未來收益的不確定性增大，投資者將承擔(dān)一定的損失。

2．3缺乏風(fēng)險分擔(dān)機制電影業(yè)的風(fēng)險，不僅表現(xiàn)在影視作品的創(chuàng)作本身，還體現(xiàn)在其對主要人員和環(huán)境條件的依賴方面。比如，《我的團長我的團》在攝制過程中出現(xiàn)的重大傷害事故，《無極》在香格里拉影響環(huán)境造成的賠償責(zé)任，由于過分依賴導(dǎo)演、編劇、演員等關(guān)鍵人物可能出現(xiàn)的罷演，以及來自管理和市場的財務(wù)風(fēng)險等。目前國內(nèi)的制作單位很少為項目安排保險，但在電影業(yè)發(fā)達國家，電影制片方融資時，融資機構(gòu)通常要求制片方進行“完工保險”。

2．4投資者對投資對象缺乏了解，盲目追求高收益在影視業(yè)，以保本保固定收益形式的民間借貸比較普遍。影視出品公司一般向出資人承諾15%～25%的保本收益以獲得資本，甚至有超過30%的收益承諾。相比之下，私募債、信托基金等10%的綜合融資成本就屬于比較低的了。目前電影債券由制片方聯(lián)系第三方債券，由各金融機構(gòu)經(jīng)手。金融機構(gòu)用散戶資金通過理財產(chǎn)品的形式，來購買電影債券。其投資流程如圖2所示。各個小的投資人并不知道自己將錢投向了何處，只是單純的相信金融機構(gòu)，對風(fēng)險毫無意識。但是，由于理財產(chǎn)品屬于金融機構(gòu)的表外負債，并不反映在財務(wù)報表中，所以對其風(fēng)險管控稍弱，投資風(fēng)險增加。

3促進電影資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)健康發(fā)展的對策

3．1打通上下游產(chǎn)業(yè)鏈，完善配套制度電影產(chǎn)業(yè)鏈包括傳統(tǒng)的制作、發(fā)行、放映的垂直一體化流程，在三網(wǎng)融合背景下，電影企業(yè)要從銀幕向衛(wèi)星電視、有線電視、互聯(lián)網(wǎng)電視、手機電視等不同的終端延伸，并向上下游不斷拓展，形成影視基地、影視產(chǎn)業(yè)園區(qū)、主題樂園、游戲、演藝、藝人培訓(xùn)等衍生項目，且?guī)訄D書市場、音像市場和旅游產(chǎn)業(yè)等后產(chǎn)業(yè)發(fā)展的全產(chǎn)業(yè)鏈模式。同時國家應(yīng)加強和改善知識產(chǎn)權(quán)保護工作，在電影產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)完善配套的保險安排，建立良好的風(fēng)險轉(zhuǎn)移機制［7］。

3．2借用大數(shù)據(jù)方法，合理評估電影價值電影價值的實現(xiàn)主要體現(xiàn)在電影產(chǎn)品版權(quán)的價值上，電影產(chǎn)品版權(quán)價值的評價常運用收益折現(xiàn)法、成本法以及市場法來評估，但是以上方法對于電影的增值因素和難以市場化的權(quán)利等無法給予有效評估。因此，可以借助大數(shù)據(jù)方法來進行評估。大數(shù)據(jù)方法可以通過分析數(shù)據(jù)間的關(guān)聯(lián)性，進行合理推算。以2009年的H1N1流感為例，Google團隊運用大數(shù)據(jù)方法成功地預(yù)測到了流感爆發(fā)的走勢。同樣，如果大數(shù)據(jù)方法可以遷移到電影資產(chǎn)的價值評估，投資者在了解電影價值的情況下，可以做出理性的選擇，跟風(fēng)投資的現(xiàn)象將得以緩解［8］。

3．3通過組合融資安排降低風(fēng)險目前，我們國內(nèi)大多實行“一片一議”，即拍一部影片采用一種融資方式，電影類型較為單一，即使前期業(yè)內(nèi)人士叫好，但后期上映推廣時觀眾并不買賬，例如《孔子》等叫好不叫座的影片就有不少。電影的拍攝、推廣是各種因素綜合作用的結(jié)果，單一影片誰都難對盈利或虧損打包票。應(yīng)該說，國內(nèi)目前采用的這種一片一融資方式本身就是高風(fēng)險的融資方式，無論是對制片人還是投資人，很大程度上并非投融資，而是在賭博。而通過組合融資安排，就可以在較大程度上降低電影資產(chǎn)未來收益的不確定性，較好地保證制片方、投資人的利益。其基本做法是，將已拍攝的、正在拍攝的和未來即將拍攝的電影組合在一起(構(gòu)成一個資產(chǎn)池)進行證券化融資。電影組合中有已經(jīng)上映的賣座大片，也有未來收益不確定的拍攝中電影。在未來，如果因為電影的不確定性造成損失，就用組合中的其他電影進行彌補，盡量保證電影組合包的價值穩(wěn)健，降低投資風(fēng)險。

3．4創(chuàng)造多種金融產(chǎn)品，增加選擇的豐富度收益越高，風(fēng)險越大，這是經(jīng)濟學(xué)中不變的真理。目前市場上電影資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品相對單一，可供選擇的不多，導(dǎo)致投資者無法選擇稱心的證券化產(chǎn)品。為此，對于股票化而言，電影資產(chǎn)股票不應(yīng)局限于傳統(tǒng)意義的股票，應(yīng)該根據(jù)行業(yè)的需求，開發(fā)出新種類的股票。在美國，上市公司不僅可以發(fā)行普通股，還可以發(fā)行許多其他類型的股票，例如優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)化股和只分紅無投票權(quán)的股票。我國電影資產(chǎn)市場也可以借鑒發(fā)達國家經(jīng)驗，改良現(xiàn)有的股票形式，為投資人創(chuàng)造更多的選擇。對于債券化產(chǎn)品來說，應(yīng)避免風(fēng)險與收益的錯配。風(fēng)險較高的產(chǎn)品應(yīng)配以相應(yīng)的高收益，而風(fēng)險較低的產(chǎn)品收益即便稍低，投資者也能接受。有了更多搭配的投資組合，電影資產(chǎn)融資市場才能吸引更多的投資者參與，才能更好地促進電影業(yè)的發(fā)展和經(jīng)濟的進步。

3．5建立信用評級機構(gòu)，為電影資產(chǎn)評估打分目前，世界上不乏穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾這樣有權(quán)威的信用評級機構(gòu)，而做電影資產(chǎn)評級業(yè)務(wù)的機構(gòu)可謂罕見。電影資產(chǎn)評級不僅需要專業(yè)的財務(wù)、經(jīng)濟、金融知識，更需要電影方面的專業(yè)知識。如果評級機構(gòu)可以對電影資產(chǎn)進行打分，就可以使投資者對電影資產(chǎn)的價值有更直觀的了解，同時也可保證證券化產(chǎn)品更好的銷售。對于電影資產(chǎn)評估一級指標(biāo)初步設(shè)想如表1所示［9］。

3．6個體投資人認清電影投資風(fēng)險，理性投資個體投資人在購買電影證券化理財產(chǎn)品時往往忽略了投資的對象，盲目追求高收益，樂觀期待低風(fēng)險。投資人如想投資電影證券化產(chǎn)品，若屬于風(fēng)險偏好型的，愿意冒更多的風(fēng)險者可采用股票化融資參與方式;若屬于風(fēng)險厭惡型的，不愿或很少愿意承擔(dān)風(fēng)險者可選取低風(fēng)險低回報的債券化產(chǎn)品。如果投資人對所拍攝電影題材較熟悉，是業(yè)內(nèi)行家里手，能分析電影產(chǎn)品質(zhì)量，可選擇高風(fēng)險高回報的證券化產(chǎn)品;如果投資人是電影行業(yè)的局外人，保守型的證券化產(chǎn)品更加適合。

4結(jié)論

綜上所述，作為文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)的電影，要想發(fā)展，電影產(chǎn)品本身的繁榮是其基礎(chǔ)，本質(zhì)上需要修煉內(nèi)功，但也離不開電影資產(chǎn)證券化的有力配合。電影資產(chǎn)證券化是電影產(chǎn)業(yè)融資的重要途徑。盡管近些年來我國電影產(chǎn)業(yè)發(fā)展速度很快，但總體看我國電影產(chǎn)業(yè)尚處于產(chǎn)業(yè)化的初級階段，在文化產(chǎn)業(yè)和國民經(jīng)濟中還未發(fā)揮應(yīng)有的作用。電影產(chǎn)業(yè)的證券化才剛剛起步，電影資產(chǎn)股票化、債券化融資品種有限、規(guī)模較小。電影產(chǎn)業(yè)自身產(chǎn)業(yè)鏈不完整，影片市場價值預(yù)測的不確定性，風(fēng)險分擔(dān)機制的匱乏性以及投資者投資的盲目性目前已成為電影產(chǎn)業(yè)證券化的瓶頸和掣肘。需要打通上下游產(chǎn)業(yè)鏈，合理評估電影價值，為電影資產(chǎn)科學(xué)評估打分，創(chuàng)新證券化產(chǎn)品，進行組合融資安排，培育投資主體，加強投資者教育，促進電影資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的健康穩(wěn)步發(fā)展，提高產(chǎn)業(yè)的核心競爭力。資產(chǎn)證券化作為電影業(yè)金融創(chuàng)新的一個重要手段，必將對中國電影產(chǎn)業(yè)發(fā)展發(fā)揮較為強勁的推動作用。

作者：蔣芊如單位：上海財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院