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一、文獻回顧

關于利率市場化對財政政策效應的文獻較為鮮見，有關財政政策對經濟的影響效應方面的文獻較多，下面從研究結論和研究方法兩個方面來敘述。研究結論上，其中最有爭議的是財政政策對投資和消費的擠入擠出效應。一種觀點認為積極的財政政策具有擠出效應，代表性成果有Burnside(2004)［4］、McGrattan＆Ohanian(2006)［5］、王明成和尤思夢(2013)［6］、張延(2010)［7］等。另一種觀點則否認中國的積極財政政策具有擠出效應甚至存在擠入效應，代表性成果有Linnemann＆Schabert(2006)［8］、Galietal．(2007)［9］、賈松明(2002)［10］、李永友和叢樹海(2006)［11］、張龍和賈明德(2008)［12］、王文甫和朱保華(2010)［13］等。學者們認為積極財政政策具有擠出效應的主要理由有:(1)政府作為投資主體，以大規模的財政貨幣資金投資于基礎建設，必然排擠經濟主體進入競爭性的基礎建設項目，抑制了投資需求的有效增長。(2)大規模的信貸資金與財政資金的配套，客觀上減少了商業銀行對企業(特別是中小企業)的信貸資金的供應量，減少企業的投資。(3)如果政府的支出是靠稅收增加的，那么表明私人部門的投資將會減少;如果政府不靠增加稅收來提高支出，那么意味著政府借款增加，這樣同樣會減少私人部門可借貸資金的減少，從而減少私人部門的投資。學術界認為積極財政政策不存在擠出效應主要是從增發國債對利率、借貸資金及居民消費的影響三個方面進行論證:第一，增發國債對利率的影響。由于中國尚未實行名義利率的市場化，積極財政政策不會影響名義利率的升降。實際利率的上升主要是因為物價水平的下降，而中央銀行沒有及時隨物價變動調整名義利率所致。第二，民間投資主要受到民間資本的邊際產出和公共投資的影響，民間資本邊際產出上升會提高民間投資，如果公共資本投向競爭領域，即與民間資本的生產相互代替，增加公共投資就會擠出民間投資。積極財政政策的投資領域主要是高速公路、供水和機場等基礎設施，屬于社會公共支出領域，對民間投資不會形成擠出效應。第三，中國財政支出與居民消費總體上是互補關系，擴大政府支出對需求總體具有擴張效應。研究方法上，過去關于財政政策效應的研究主要集中在IS－LM的分析框架下，如馬拴友(2001)通過IS—LM曲線來推導財政政策乘數，估算出中國1983—1999年間的財政政策乘數大約為2。［14］郭慶旺等(2004)也在IS－LM的分析框架下進行了類似的研究。

近年來，學術界逐漸開始采用宏觀結構模型、結構VAR模型以及動態隨機一般均衡模型的定量分析。如李生祥和叢樹海(2004)通過建立宏觀聯立方程模型，分別測算了中國的理論財政政策乘數和實際財政政策乘數。［16］對于IS－LM模型和宏觀結構模型的缺陷，早在20世紀70年代就受到Lucas的批判，他認為結構性模型的參數會隨著外部條件發生變化，因此無法用于政策分析(Lucas，1976)。［17］受盧卡斯批評的影響，宏觀經濟學家發展出了包含理性預期和跨時最優的動態隨機一般均衡(DSGE)模型。基于時間序列的研究成果，Sims將向量自回歸模型引入宏觀經濟學。所以最近大部分的研究都采用向量自回歸模型(VAR)和動態隨機一般均衡模型(DSGE)來分析財政政策效應。如郭慶旺和賈俊雪(2005)利用VAR分析框架，實證分析了中國1978—2004年間公共資本投資對長期經濟增長的影響，發現中國政府物質資本投資和人力資本投資與經濟增長之間存在著長期均衡關系。［18］還有一些學者也用該模型進行研究，如Blanchardetal．(2002)［19］、劉金全和梁冰 (2005)［20］、李樹培和白戰偉(2009)［21］、呂光明(2012)［22］等。由于VAR類模型缺乏DSGE模型所具有的微觀經濟機制，因此近期有不少學者采用DSGE模型對財政政策效應進行研究。如黃賾琳(2005)利用DSGE方法將政府支出作為外生隨機沖擊變量，構建中國三部門RBC模型，對中國財政政策與實際經濟波動之間的關系進行實證檢驗，研究發現，政府支出的增加擠占了部分的居民消費和投資，存在擠出效應。［23］目前，運用新凱恩斯DSGE模型進行財政政策研究較多，如Cogan(2010)［24］、Christianoetal．(2011)［25］等。財政政策對宏觀經濟的影響因為假設條件和使用的模型不同存在差異，隨著經濟模型的不斷發展，而使用新凱恩斯DSGE模型分析宏觀經濟已成為主流，本文在新凱恩斯框架下將財政政策內生化，試圖能夠反映利率市場化改革對于財政政策的影響，進而研究利率市場化對于財政政策效應的影響。

二、模型構建

由于中國的市場經濟具有“政府主導型”特征，本文充分考慮了這一宏觀體制因素，參考Tsung－wuHo(2001)的方法將政府支出加入居民效用函數中。

(一)居民最優行為居民從私人支出、提供勞動和政府公共支出中獲得效用。居民在將政府支出和稅收政策當作給定的情形下，決定消費需求、債券需求、勞動供給和資本供給。

(二)企業部門最優行為1．最終品生產企業競爭性的代表性最終產品企業投入yit單位的第i中名義價格為Pit的中間產品，生產技術的規模報酬不變。最終品企業面對市場既定的價格Pt，選擇中間品投入數量來最大化其利潤，并受到生產函數的限制，一階條件。

(三)政府和中央銀行行為將中央銀行和財政部門合并為一個廣義政府部門，政府執行財政政策和貨幣政策調控經濟，本文不考慮貨幣需求。政府部門選擇支出以最優化社會福利，并受約束于預算約束和私人部門的邊際條件。現在考慮政府最優支出問題，假定政府希望在決策中考慮到居民戶的最優條件，并受這些條件約束。我們可以通過所謂的可實現條件得到居民戶對政策決策所施加的約束，該條件可以通過以下分析得到。

三、數據估計與檢驗

(一)數據的選取與初步處理本文模型中的參數分為兩類:一類為反映模型穩態特性的參數，另一類為刻畫模型動態特征的參數。前者主要采取校準的方法來估計，后者主要采取貝葉斯估計。模型校準過程主要是利用現實中可以觀測到的宏微觀經濟數據的平均值以及參考其他學者的文獻。模型部分動態參數采用貝葉斯估計，由于本文包含技術沖擊、貨幣政策沖擊和政府購買沖擊，為了避免估計過程中的“奇異性”問題以及考慮數據的可得性，我們選取觀測變量拆借利率、產出和通貨膨脹來進行貝葉斯估計。陸軍和鐘丹(2003)［27］、馬曉蘭(2005)［28］認為銀行同業拆借利率能反映中國的利率市場化進程。本文數據樣本區間選取1996年第1季度到2013年第4季度，宏觀經濟變量的數據來源于國家統計局網站和中國人民銀行網站、CEIC數據庫及Wind數據庫等。數據處理過程是:首先利用定基通貨膨脹率序列計算得到實際的產出。然后對各時間序列進行季節性調整和HP濾波處理，從而得到各宏觀經濟變量波動部分的時間序列。

(二)基本的參數校正及貝葉斯估計1．部分參數的基本校準本文首先利用校準法得到模型參數值，然后通過脈沖響應和數值模擬結果解釋、分析和預測利率市場化進程中，長期均衡存款利率上升對中國宏觀經濟和宏觀經濟結果可能產生的影響。與傳統的宏觀計量研究方法相比，通過校準獲得的動態隨機一般均衡模型參數值可以避免因結果性改變所導致的Lucas批判。所以本文的模型參數值并不會因利率市場化結構性改革而發生變動。參數rg可以理解為政府支出與居民消費之比，從圖1來看，中國最近幾年的政府支出與居民消費比重基本在0．36左右。同大部分動態隨機一般均衡模型分析一致，表1總結了模型校準后的部分參數值。2．部分參數的貝葉斯估計參數貝葉斯估計法能將樣本信息和非樣本信息結合。使得參數估計值更貼近模型的經濟含義。利用貝葉斯法估計時，考慮到分布的一般性和參數的經濟含義，參考劉斌(2008)的方法［29］，對各先驗分布的假定，通過估計得到表2的估計結果。多變量診斷統計量主要包括各估計變量對應的一階矩、二階矩和三階矩，從圖2來看，隨著模擬次數的增加，上圖的兩條線重合，表明估計的結果是穩健的，因為隨著模擬次數的增加，度量指標相對穩定。3．部分變量的穩態水平計算利用穩態式求解得到表3的模型穩態水平值，得到的消費占比、投資占比與政府支出占比與劉斌(2008)的結果基本一致。

四、模型數值模擬和脈沖響應分析

(一)模型數值模擬表4總結了根據模型參數值及穩態式所計算出的在不同名義存款利率水平下的宏觀經濟穩態水平。根據表4的結果，利率市場化改革后，穩態名義利率上升的長期宏觀效果主要體現在以下兩個方面:一是在實際價格方面，名義存款利率上升可以提高居民實際存款利率(在通脹穩態為1時等于名義存款利率)和企業資本邊際成本。二是在經濟結構方面，名義存款利率上升通過提高企業資本邊際成本降低投資占GDP比重，提高居民消費占GDP比重和政府支出占GDP比重，有利于調整中國宏觀經濟結構。

(二)經濟變量面對外部技術沖擊和財政政策沖擊時的波動模擬表5總結了在不同名義存款利率水平上，模型面對相同的技術沖擊、貨幣政策沖擊與財政政策沖擊時，總產出和通貨膨脹率的波動情況。根據表4顯示的模型數值模擬結果，隨著名義存款利率水平的提高，總產出和通貨膨脹率的波動逐步下降，總體而言，產出的波動下降幅度較大。由此可見，名義存款利率上升有利于降低中國宏觀經濟面對外部沖擊時的波動。

(三)脈沖響應分析從圖3、4、5來看，政府支出的增加，引起消費和投資的下降，但是短期內產出增加。產生這種情況的原因是:政府支出的增加直接導致了總需求的上升，從而使產出增加。但政府支出的增加引起通脹的上升和利率的上升，隨著利率的上升，居民消費減少，企業的資本邊際成本增加，因此企業的資本需求降低導致投資減少。均衡利率的上升，使得消費和投資面對財政政策沖擊時的初始反應增強，即擠出效應增強。相對而言，對投資的擠出效應較大。但是，這并沒有導致產出隨著利率的上升而減小，相反卻出現了擠入效應增強———隨著均衡利率的上升，產出的初始反應增強。主要是因為外生沖擊的變動不僅僅取決于投資、居民消費和政府支出的變動，還同時受到總產出、投資和消費穩態水平的影響。正是由于穩態名義存款利率水平上升會同時引起投資占比的下降、居民消費和政府支出占比的上升，使得均衡利率上升時，政府支出對產出的擠入效應增強。這也正是利率市場化改革后，穩態名義存款利率水平上升有利于促進宏觀經濟結構調整的具體體現。需要注意的是，雖然政府支出增加能在初期增加產出，但是其增長效應時間較對消費和投資的擠出效應時間短，因此第5期之后產出為負，但是負效應并沒有隨著均衡利率的上升而顯著增大。

五、結論

中國的利率市場化改革雖然二十年前已經提出，對改革的必要性也取得共識，但其對財政政策效應的影響研究還較少。本文將政府支出作為內生變量納入到居民效用函數中構建新凱恩斯動態隨機一般均衡模型，假設政府財政政策的目標是居民效用最大化，通過實證分析發現:(1)納入財政政策框架的模型顯示出利率市場化能夠有效改善中國的經濟結構。(2)隨著利率市場化進程的加速，均衡利率的上升會引起消費和投資對財政支出的擠出效應增強，相對而言，對投資的擠出效應較大。因此利率市場化改革其實也是一個經濟結構的改革，迫使投資結構發生改革。(3)均衡利率上升帶來經濟結構的調整，使得財政政策在居民效用最大化目標下更能在短期內有效地刺激產出。本文在利率市場化進程中財政政策效應方面研究做了一個嘗試，并沒有將政府支出細分。隨著利率市場化改革帶來經濟結構的調整，財政政策手段需要進一步細分，解決該問題可能需要在動態隨機一般均衡模型框架內將政府財政政策細分，如劃分為稅收支出、消費性支出和生產性支出等，以此來更深入地討論該問題。另外，用均衡利率上升來測度利率市場化，同時從利率波動上升角度對財政政策效應進行研究也是下一步的方向。

作者：胡小文章上峰單位：安徽師范大學浙江工商大學