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摘要：創業投資是中小企業融資的重要途徑，發展創業投資是提高中小企業存活率和成功率的有效途徑，而中小企業創業投資的運行效率則決定了創業投資與中小企業的成敗與否。從管理團隊核心不明確、資金的后續追加與動態監控不到位等表象會導致創業投資項目的利潤低、退出效率低和中小企業中途夭折等后果出發，分析政府的錯位、越位與缺位，人才培養不到位，法律不健全等原因是造成中小企業創業投資運行低效的癥結。

關鍵詞：創業投資；中小企業；低效癥結

創業投資資金支持中小企業發展主要經歷兩個階段：第一個階段是創業資本的籌集過程，參與主體是創業投資家和資金提供者。第二個階段是運用所籌集到的資金選擇中小企業進行投資的過程，創業資本的投資過程主要涉及到創業投資家、投資經理和受資企業，包括對創業投資項目的選取，向受資企業的管理提供指導、咨詢以及創業資本的退出等。其中，創業投資進入到受資的中小企業后的運行管理是影響創業投資資金高效退出、受資中小企業快速發展的主要因素。

一、中小企業創業投資運行低效的表象

創業投資在中國已有三十多年的發展歷程，但其運行仍不順暢，其支持的對象中小企業也只有少部分獲得成功發展。主要原因是，創業投資進入到中小企業之后的運行效率比較低，阻礙了創業投資和中小企業的發展。

1.管理團隊核心不明確，管理混亂。中小企業創業投資在運行過程中的主體主要是創業投資和中小企業。創業投資不但要向中小企業注入資金，更重要的是，要參與到管理薄弱的中小企業中。而我們的創業投資尚處于初級發展階段，進入到中小企業的創業投資普遍帶有政府引導基金的影子，政府引導基金在中小企業創業投資發展中的重要地位使得投資后的中小企業的管理有很大的行政因素在里面。所以現階段，我國的中小企業創業投資參與主體就包含了政府，從而在管理上就存在著政府、創業投資、中小企業三支管理團隊的整合問題。三者在風險分擔、收益分配、經營策略、管理理念、控制權配置、激勵相容等方面可能會產生分歧，這些分歧會在三個團隊的融合過程中出現責權利不清晰、管理混亂的現象。

2.后續投資跟不上，發展斷檔。我國的創業投資項目近幾年后續投資比例雖然有上升的趨勢，但是占主導地位的仍是首輪投資。如2014年后續投資占總投資的19.9%，2015年也才上升到了22.5%，而2015年美國后續投資占總投資的82.72%。后續資金追加的前提是原有投資資本有良好的經營業績，而企業的長期發展是需要資金的持續支持的。創業投資支持的中小企業大部分處于初創期，若只有首輪資金支持，則企業在發展初期便因為資金鏈斷裂而出現發展斷檔。

3.動態監控不到位，風險加劇。創業投資主要投資于發展初期的中小企業，往往期望所進行的投資能夠獲得高額回報，但高回報總是和高風險相伴而行的。因此，創業投資在選擇中小企業的時候，一方面要投資到那些具有高風險的具有高成長潛力的公司，另一方面還要采取一定的措施來規避投資過程中出現的高風險。這種高風險可能會由不同的因素在不同的階段中產生，需要實時地進行動態監控，適時規避系統性風險，分散非系統性風險。但由于風險控制與管理的機制還不健全，導致從風險識別到風險發生的概率與大小，從風險的最優化決策到風險管理的績效評估等方面的內容并沒有按步驟實時地進行有效管理和監控，加劇了風險。

二、中小企業創業投資運行低效的后果

①中小企業創業投資的低效運行會導致創業投資的回報率較低，以IPO等高效退出的形式完結的比例比較低，達不到投資的預期效果。

1.中小企業創業投資項目的利潤低。創業投資的利潤低于100萬元的占了9.7%，而利潤超過1000萬元的僅占到32.1%，不足1/3。創業投資項目的主營業務收入在100萬元以下的項目占創業投資項目的比重比較高且近兩年持續上升，2015年占到了29.9%，而且這部分項目的平均利潤率低至-39.1%，長期處于虧損狀態。

2.中小企業創業投資退出的效率低。在創業投資的退出項目中，2015年有67.1%的項目是處于虧損狀態，而退出收益率在100%以上的僅為16.9%，退出的年度平均收益率僅為13.85%。其中，通過最理想的退出方式即上市退出的收益僅為448.03%，也就是說，平均賬目回報僅為4.48倍，通過中小企業不斷發展壯大的重要手段即并購渠道退出的收益率為24.09%。而在大部分情況下的股份回購和清算退出，并沒有實現收益并存在較大投資損失，收益率分別為-34.28%和-43.47%，所以，2015年的年度收益率117.7%的成績是通過少數成功上市的退出項目來彌補的。

3.對社會的貢獻有限。創業投資支持中小企業是促進中小企業發展的新渠道，但其低效卻阻礙了中小企業的發展。一方面，中小企業的發展關乎就業、民生和社會穩定，在我國經濟發展中起重大作用，是整個經濟社會發展不可或缺的一部分。另一方面，中小企業的整體發展狀況也決定了創業投資的運作和管理。在一國經濟體系中，中小企業的數量、創業項目的多少、對創業資本的需求程度、中小企業的治理及管理組織結構等，直接決定了創業投資市場是否有必要發展、創業資本的流向及運作模式的管理。

三、中小企業創業投資運行低效的癥結

至少有三個方面導致了中小企業創業投資的低效率：一是政府偏離了其應有的角色定位，導致多頭管理、重復管理、低效管理；二是風險管理人才、資金運作人才、企業管理人才等人才匱乏，導致中小企業創業投資運作的發展斷檔；三是相關法律法規不健全，導致中小企業創業投資多頭管理，運行風險增加。

1.政府的錯位、越位與缺位。民間資本引入中小企業時金融環境營造角色的錯位與越位，人才機制建設角色的缺位和法律環境創造角色的缺位等政府的定位偏離問題漫延到了運行階段，導致資金運作的低效。政府引導基金的主要目的是引導，而不是盈利，是需要用較少的資金撬動巨額的民間資金進入到中小企業進而促進中小企業發展的。因此，利用政府引導資金將民間資本引入到中小企業后，政府引導資金就需要適時退出。但現實是引導基金到了運行階段仍要參與到企業的經營管理中去，參與到企業的經營決策中去，勢必將行政低效帶入到企業。調查顯示，政策環境變化是導致投資效果不理想的首要因素，且其所占比重連年上升，2015年達到了26.7%。政府的定位偏離了其應有的角色定位，導致多頭管理，管理低效。

2.人才不到位。數據表明，內部管理水平不高在投資效果不理想的主要原因中排第四位，2015年占到了8.2%。資本運作能力、商務談判能力、財務管理能力、判斷力和洞察力、人際關系網絡和協調能力以及技術背景等因素，是創業投資從業人員所應具備的素質和應有的知識儲備。政策引導基金的管理團隊往往是官員兼職，行政色彩較濃；中小企業的管理人則往往只有技術，資本運作能力、人際關系網絡和協調能力有限；而有豐富經驗的創業投資經理并不多，并且要同時管理多家投資企業，縱然有創業投資從業人員所需的能力和素質，也無法在所有投資的企業中投入較多的精力，總要有所取舍。復合型人才的缺乏會導致管理團隊的松散，號召力、凝聚力都會有所減弱。

3.法律法規不健全。我國法律法規的不健全主要體現在三個方面：一是與缺乏創業投資參與主體直接相關的法律法規。發達國家實踐證明，有限合伙制是提高管理效率、解決創業投資基金內部治理結構存在問題的有效方式，然而我國法律體系中并沒有對有限合伙制進行詳細的闡述。二是知識產權保護體系降低了中小企業創業投資的自我保護力度。創業企業的核心競爭力在于其科技成果，成果能否轉化為收益直接關系到創業企業的存亡。由于正外部效應的存在，創業企業的科技研發收益和成本的關系被市場機制扭曲，造成“搭便車”的現象。

目前，我國雖然有些保護知識產權的規定，但是還沒有一個完整、切實有效的知識產權保護體系，不利于創業投資推動科技進步。三是缺乏與中小企業創業投資有關的系統的法律。目前，我國尚未形成涵蓋創業投資資金的籌集、投資對象篩選、內部監控機制、退出環節的完整體系的專門法律，政府在實施監管時不易有效應用，經常無法可依，大大降低了政府對中小企業創投的引導管理水平，不利于創業投資業的持續健康發展。

參考文獻：

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[4]張元萍.風險投資運行機制與模式[M].北京：中國金融出版社，2003.

作者：劉變葉 單位：河南工業大學