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一、研究背景

改革開放30多年來，我國(guó)經(jīng)濟(jì)建設(shè)取得了巨大成就，國(guó)民生產(chǎn)總值實(shí)現(xiàn)了高速增長(zhǎng)，但居民收入特別是企業(yè)退休職工的養(yǎng)老金增長(zhǎng)速度并未與之同步。與此同時(shí)，我國(guó)已經(jīng)加快進(jìn)入老齡化社會(huì)，未來幾十年老年人所占社會(huì)總?cè)丝诘谋壤龑⒋蠓仙贻p人贍養(yǎng)老人的負(fù)擔(dān)進(jìn)一步加重，而生活成本急劇增加的壓力讓很多工薪階層的年輕人自顧不及。另外，現(xiàn)行養(yǎng)老保險(xiǎn)制度存在“雙軌制”，企業(yè)職工與公務(wù)員的養(yǎng)老金差距明顯，且有擴(kuò)大的趨勢(shì)，成為影響社會(huì)和諧的不穩(wěn)定因素。因此，如何利用合理的社會(huì)保障制度解決企業(yè)退休職工養(yǎng)老問題是一個(gè)關(guān)系到人民生活幸福和社會(huì)穩(wěn)定的重大問題，必須給予足夠的重視。

目前，世界上較普遍的公共養(yǎng)老金制度為多支柱養(yǎng)老社會(huì)保障體系，包括國(guó)家公共養(yǎng)老金、以企業(yè)年金為主要形式的企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老金和個(gè)人儲(chǔ)蓄性養(yǎng)老金等。我國(guó)目前也基本建立起了這種多支柱模式的養(yǎng)老社會(huì)保障體系，但企業(yè)年金所覆蓋的范圍還比較小，主要集中在一些大中型國(guó)有企業(yè)及外資企業(yè)，基金積累規(guī)模增加較快但總量還較小(見表1)。

近幾年來，物價(jià)持續(xù)上升，通貨膨脹預(yù)期增強(qiáng)，企業(yè)年金保值增值壓力較大。因此，如何更好地利用已有的企業(yè)年金來為廣大的企業(yè)退休職工提供更好的晚年生活，如何選擇更加優(yōu)秀的企業(yè)年金投資管理人來管理這筆“養(yǎng)命錢”，成為了一個(gè)重要且有現(xiàn)實(shí)意義的課題。

二、企業(yè)年金投資管理的發(fā)展現(xiàn)狀

企業(yè)年金基金市場(chǎng)化運(yùn)作始于2005年，當(dāng)年8月原勞動(dòng)和社會(huì)保障部(現(xiàn)為人力資源和社會(huì)保障部)批準(zhǔn)了第一批企業(yè)年金基金管理機(jī)構(gòu)，2007年11月，原勞動(dòng)和社會(huì)保障部又批準(zhǔn)了第二批企業(yè)年金基金管理機(jī)構(gòu)，包括法人受托人、賬戶管理人、基金托管人和投資管理人，具體情況見表2:

目前，市場(chǎng)上有企業(yè)年金投資管理人資格的一共21家機(jī)構(gòu)，包括12家基金管理公司，4家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司，3家養(yǎng)老保險(xiǎn)公司，2家證券公司。

依據(jù)《企業(yè)年金基金管理試行辦法》第三十五條的規(guī)定，企業(yè)年金投資管理人的主要職責(zé)包括以下幾個(gè)方面:

(1)對(duì)企業(yè)年金基金的資產(chǎn)進(jìn)行投資;

(2)建立企業(yè)年金基金投資管理人風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金;

(3)定期向受托人和有關(guān)監(jiān)管部門提交投資運(yùn)作報(bào)告;

(4)國(guó)家其他規(guī)定和合同約定的其他職責(zé)。

企業(yè)年金投資績(jī)效評(píng)估是對(duì)企業(yè)年金投資管理人在投資管理各個(gè)環(huán)節(jié)進(jìn)行考察和評(píng)比，包括投資管理人的經(jīng)營(yíng)情況、投資管理人的人員素質(zhì)和服務(wù)產(chǎn)品情況、內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)控制、服務(wù)質(zhì)量、市場(chǎng)認(rèn)可程度、投資管理費(fèi)用等等。企業(yè)年金投資績(jī)效評(píng)估是保證企業(yè)年金基金資產(chǎn)安全和保值增值的重要環(huán)節(jié)，起作用不僅在于評(píng)價(jià)以往的投資業(yè)績(jī)和效率，而且可以為企業(yè)年金投資管理過程提供改進(jìn)意見，有助于投資管理人的運(yùn)作水平的不斷提高。

目前，國(guó)內(nèi)投資管理人的選擇工作主要由企業(yè)年金的受托人來完成。企業(yè)年金的受托人有兩種形式:一種為企業(yè)年金理事會(huì)形式，另一種為法人受托人形式;兩種形式的受托人在選擇投資管理人時(shí)存在一些不同的特點(diǎn)，但是主要的評(píng)估體系應(yīng)該基本相同。同一個(gè)企業(yè)年金基金的不同投資管理人按照同一個(gè)基金投資管理人評(píng)估基本體系來進(jìn)行評(píng)價(jià)，不同的企業(yè)年金基金的投資管理人評(píng)估基本體系可以有不同的側(cè)重點(diǎn)。針對(duì)每個(gè)評(píng)估指標(biāo)，受托人根據(jù)自己的實(shí)際情況決定評(píng)估系數(shù)，選擇最適合該企業(yè)年金基金特點(diǎn)的投資管理人。

三、優(yōu)化企業(yè)年金投資管理績(jī)效的建議

1．認(rèn)識(shí)受托人和投資管理人之間的委托關(guān)系及相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)年金受托人和投資管理人之間采用的是委托制度，委托制度必然會(huì)伴隨委托風(fēng)險(xiǎn)，委托風(fēng)險(xiǎn)是指由于人的目標(biāo)函數(shù)與委托人的目標(biāo)函數(shù)不一致，加上存在不確定性和信息不對(duì)稱，人有可能偏離委托人的目標(biāo)函數(shù)而委托人則難以進(jìn)行監(jiān)督，從而出現(xiàn)人損害委托人利益的現(xiàn)象。

在企業(yè)年金受托人和投資管理人之間存在的委托關(guān)系，可能會(huì)存在以下兩種委托風(fēng)險(xiǎn):逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。

(1)企業(yè)年金投資中的逆向選擇。作為人的投資管理人的能力在大多數(shù)情況下是私人信息，企業(yè)年金的受托人很難準(zhǔn)確得知“準(zhǔn)人”的各項(xiàng)條件，更不能準(zhǔn)確評(píng)價(jià)人的工作努力程度，因此，為了降低自己雇傭“人”的成本，企業(yè)年金受托人會(huì)將委托費(fèi)用降低到估計(jì)的市場(chǎng)上投資管理人平均水平上，如此一來，水平更高的投資管理人因?yàn)橐冻龈嗟某杀緦o利可圖而退出競(jìng)爭(zhēng)，市場(chǎng)上留下的將是相對(duì)來說能力較低的投資管理人，這就是企業(yè)年金市場(chǎng)出現(xiàn)的逆向選擇。這種逆向選擇帶來的后果是，市場(chǎng)中的投資管理人的水平越來越差，不能夠保證企業(yè)年金正常的保值增值，還可能出現(xiàn)虧損的情況，與企業(yè)年金的初衷背道而馳，受托人和投資管理人將是兩敗俱傷。目前，企業(yè)年金市場(chǎng)上，確實(shí)存在部分受托人要求投資管理人收取極低的基礎(chǔ)管理費(fèi)用和業(yè)績(jī)提成的現(xiàn)象，甚至還出現(xiàn)要求基礎(chǔ)管理費(fèi)用為零的情況，這絕對(duì)不利于這個(gè)行業(yè)的健康發(fā)展。

(2)企業(yè)年金投資中的道德風(fēng)險(xiǎn)。在企業(yè)年金市場(chǎng)中，投資管理人的行為決定了受托人的利益，而受托人一般不參與企業(yè)年金的投資運(yùn)作管理決策。因此，投資管理人在實(shí)際投資過程中可以有隱瞞部分投資信息和行動(dòng)的機(jī)會(huì)。如果出現(xiàn)投資管理人和受托人的目標(biāo)函數(shù)不一致的情況時(shí)，投資管理人可以利用這種信息不對(duì)稱的情況作出對(duì)自己有利而對(duì)受托人不利的行為，從而產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)。比如，進(jìn)入合同期階段時(shí)，如果是采取末位淘汰制的評(píng)估方式，部分排名靠后的投資管理人可能會(huì)因?yàn)榭紤]與其“坐以待斃”，不如“放手一搏”，即使對(duì)市場(chǎng)判斷各方面準(zhǔn)備不是很充分的情況下，也會(huì)增加權(quán)益類資產(chǎn)的投資比例，以期獲得排名上的突破。

2．規(guī)范企業(yè)年金投資績(jī)效評(píng)估的程序和方法為了更好地避免企業(yè)年金投資過程中出現(xiàn)的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，我們必須采用合理規(guī)范的企業(yè)金投資績(jī)效評(píng)估的程序和方法。

(1)企業(yè)年金投資績(jī)效評(píng)估的程序主要應(yīng)該分為三大部分:設(shè)定基準(zhǔn)、計(jì)算業(yè)績(jī)、績(jī)效評(píng)估，具體步驟見表3:

(2)企業(yè)年金投資績(jī)效評(píng)估的方法是按照企業(yè)年金投資績(jī)效評(píng)估的程序依次展現(xiàn)的，包括企業(yè)年金基金凈值收益率的計(jì)算方法，企業(yè)年金投資收益率的評(píng)估方法，企業(yè)年金風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整績(jī)效評(píng)估方法，企業(yè)年金投資擇時(shí)能力評(píng)估，企業(yè)年金績(jī)效歸因分析等等，我們只有嚴(yán)格按照企業(yè)年金投資績(jī)效評(píng)估的科學(xué)方法來開展對(duì)各投資管理人投資管理水平的評(píng)價(jià)工作，才能真正做到言之有據(jù)，行之有效。

3．處理好受托人、投資管理人與市場(chǎng)發(fā)展的關(guān)系

目前，企業(yè)年金市場(chǎng)的狀況是:第一，有效需求不足，企業(yè)年金規(guī)模發(fā)展速度明顯低于市場(chǎng)預(yù)期，國(guó)家有關(guān)稅收優(yōu)惠政策扶持力度不夠，年金相關(guān)制度設(shè)計(jì)不盡合理，企業(yè)集合計(jì)劃尚未成型，單個(gè)年金計(jì)劃管理成本高，投資的規(guī)模效應(yīng)不能顯現(xiàn)。第二，企業(yè)年金市場(chǎng)參與機(jī)構(gòu)眾多，且角色定位不明晰，業(yè)務(wù)規(guī)則及盈利模式仍處于需要完善的狀態(tài)中。企業(yè)年金市場(chǎng)參與機(jī)構(gòu)眾多，群雄逐鹿，極易造成低費(fèi)率的惡性競(jìng)爭(zhēng)，不利于行業(yè)健康有序的發(fā)展，最終會(huì)導(dǎo)致企業(yè)年金管理水平下降、發(fā)展停滯，影響廣大企業(yè)職工的根本利益。第三，年金投資管理人業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)激烈且競(jìng)爭(zhēng)手段單一，不盡合理的費(fèi)率結(jié)構(gòu)和持續(xù)增長(zhǎng)的多賬戶的單一企業(yè)年金投資，長(zhǎng)遠(yuǎn)來看影響市場(chǎng)的發(fā)展。第四，主管部門的有效監(jiān)管和行業(yè)自律有待加強(qiáng)。因此，只有從國(guó)家到行業(yè)，克服這些不足，做大企業(yè)年金市場(chǎng)蛋糕，才能在競(jìng)爭(zhēng)激烈的企業(yè)年金市場(chǎng)中，達(dá)到受托人、投資管理人相輔相成，共生共贏的目標(biāo)。具體來說應(yīng)該從以下幾個(gè)方面努力:

(1)推動(dòng)國(guó)家層面的制度完善，加大稅收優(yōu)惠政策扶持力度，大力推動(dòng)年金產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化的進(jìn)程，拓寬企業(yè)年金集合計(jì)劃市場(chǎng)。

(2)規(guī)范市場(chǎng)參與各方的行為，避免惡性價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，以免跌入逆向選擇的風(fēng)險(xiǎn)漩渦。

(3)倡導(dǎo)長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資的理念。受托人應(yīng)該設(shè)定合理考核目標(biāo)，年金理事會(huì)或者法人受托人因?yàn)槌惺軌毫^大，所以片面追求年金投資高收益，既要絕對(duì)收益又要考核短期排名、實(shí)行末位淘汰等等，與企業(yè)年金倡導(dǎo)的長(zhǎng)期投資、適度收益目標(biāo)產(chǎn)生偏差，易引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)。受托人應(yīng)該減少業(yè)績(jī)考核短期化的行為，以合同期為考核周期為宜，不能既追求相對(duì)排名，又追求絕對(duì)收益。有效控制風(fēng)險(xiǎn)，適當(dāng)收益是企業(yè)年金投資獲得長(zhǎng)期穩(wěn)定收益的根本。避免剛性的淘汰投資管理人的方式，應(yīng)該根據(jù)投資基準(zhǔn)來判斷投資管理人是否忠實(shí)地履行了自己的職責(zé)，是否完成既定的投資目標(biāo)。

(4)規(guī)范合同文本等存在諸多不標(biāo)準(zhǔn)、不規(guī)范的細(xì)節(jié)。