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［摘要］文章分析了《公司法》中關于股份回購修訂的背景、內容和意義，并以中國平安為例分析了股份回購的動因和意義。得出如下結論:中國平安股份回購包括內外部動因，外部動因包括市場環境和法律環境，內部動因包括具備良好的財務狀況、樹立企業形象和用于員工股權激勵。在經濟效果方面，實施股份回購計劃，提高了每股收益和資金使用效率，并在股份回購事項公告日，公司股價獲得了超額收益，具有積極的市場反應。

［關鍵詞］股份回購;內外動因;經濟效果

1引言

2018年中國資本市場在復雜的國際環境和經濟下行壓力下，整體表現低迷，諸多上市公司股價大幅下跌，許多上市公司了股份回購計劃，希望提升二級市場的股價。對于公司而言，委托理論認為，由于公司所有權和經營權相互分離，通過實施股份回購，可以降低管理層支配的現金，防范管理層逆向選擇和道德風險，是一種有效的監督機制，可以降低成本。就公司的資本結構而言，股份回購可以發揮財務杠桿的作用，如果公司認為資本結構中權益成本的比例較高，可以通過股票回購提高資產負債率，優化公司的資本結構，并有助于降低加權平均資本成本。通過股份回購，可以減少外部流通股的數量，提高股票價格，在一定程度上降低公司被收購的風險。諸多學者對公司股份回購的動因進行了研究，何瑛等(2016)研究發現公開市場股份回購在宣告和實施兩個階段受到多種因素的影響，經營業績、股利支付水平、現金持有水平以及股權集中度是影響上市公司宣告股份回購的關鍵因素，而上市公司實施回購行為則受到股價表現以及自身現金流水平的共同影響。候嘯天等(2017)實證研究發現傳遞信號與提升股價是上市公司回購社會公眾股份的主要動因，財務杠桿假說具有一定解釋力，而自由現金流假說尚未能充分解釋我國上市公司股份回購的動因。文章從2018年10月26日由全國人大常委會通過的修訂后的《中國人民共和國公司法》(以下簡稱《公司法》)為背景，通過案例研究法，以中國平安為例，分析上市公司股份回購的動因和經濟效果。

2公司法修訂的背景及內容

新修訂的《公司法》是2018年10月26日第十三屆全國人大常委會第六次會議審議通過的。新《公司法》中關于公司實施股份回購的情形做了修訂，在本次修訂之前，上市公司實施股份回購有四種情形:①公司為減少資本而注銷股份;②與持有本公司股票的其他公司合并;③將股份獎勵給本公司職工;④股東因對股東大會作出的公司合并、分立決議持異議，要求公司回購其股份。而最新的公司法在對原有的四種情形進行部分修訂的基礎上，又增加了兩種情形。具體而言，將事項③“將股份獎勵給本公司職工”修改表述為“用于員工持股計劃或者股權激勵”，并且增加了:⑤將股份用于轉換上市公司發行的可轉換為股票的公司債券;⑥上市公司為維護公司價值及股東權益所必需。這意味著目前公司回購股份有六種情形。在具體的實施股份回購的操作中，將第③種情形中的:不得超過本公司已發行股份總額的5%，用于收購的資金應當從公司的稅后利潤中支付，收購的股份應當在一年內轉讓給職工。修改為:公司合計持有的本公司股份數不得超過本公司已發行股份總額的10%，并應當在三年內轉讓或者注銷。新增加的第⑤種和第⑥種情形也按照這一方式實施。這些修改意味著，提高了公司持有本公司股份的數額上限，收購的資金既可以是自有資金，也可以是外部融資，延長了公司持有所回購股份的期限。此次修訂是在2018年低迷的市場背景下進行的，為在當前形勢下穩定資本市場預期，促進公司建立長效激勵機制，提升上市公司質量，提供了重要的制度保障，也為公司實施股份回購提供了更多的可能性。

3中國平安股份回購計劃概況

3.1中國平安公司概況中國平安全稱是中國平安保險(集團)股份有限公司，1988成立于深圳蛇口，是中國第一家股份制保險企業。2004年在香港聯合交易所上市，2007年在上海證券交易所上市，至今已發展成為保險、銀行、投資三大主營業務為一體，核心金融與互聯網金融業務并行發展的個人金融生活服務集團之一。根據中國平安2018年年報，公司實現營業收入9768.32億元，同比增長9.65%。凈利潤為1074.04億元，同比增長20.48%。3.2中國平安股份回購實施計劃2018年10月30日，中國平安股份回購的提示性公告，稱為積極響應國家政府和監管部門的政策導向，穩定資本市場，促進股東價值最大化，制訂股份回購計劃，在不超過公司發行總股本的10%的授權額度內，制訂回購具體方案。2019年3月13日，中國平安公告，擬使用不低于財政與金融中國市場2020年第6期(總第1033期)人民幣50億元且不超過人民幣100億元的自有資金，以不超過人民幣101.24元/股的回購價格回購本公司A股股份。本次回購股份將全部用于公司員工持股計劃。2019年4月29日中國平安股東大會審議通過了關于以集中競價交易方式回購A股股份的方案。2019年5月24日公告稱，由于股票除權除息，自2019年5月23日起，股份回購價格上限由不超過101.24元/股調整為不超過100.14元/股，其他事項均無變化。2019年6月19日公告，中國平安于2019年6月18日以集中競價交易方式實施了首次回購，耗資2.82億元回購了350.37萬股股票，回購價在79.85～80.93元，本次回購股份將全部用于本公司員工持股計劃。2019年7月3日再次公告，截至2019年6月30日，中國平安通過集中競價交易方式已累計回購A股股份4002.29萬股，已支付的資金總額合計人民幣34.2億元，成交價格在79.85～88.09元。

4中國平安股份回購的外部動因

4.1股票市場環境從股票市場環境來看，我國股票市場在2018年年初到中國平安關于回購公司股份的提示性公告期間，上證指數下跌23.3%，中國平安在這一期間的跌幅是12.39%。雖然跌幅小于上證指數，但是按照2018年10月29日中國平安收盤價62元為基礎，2017年年報中國平安每股收益為4.99元，每股凈資產為25.89元，計算出靜態市盈率為12.42倍，市凈率為2.39倍。考慮到中國平安2017年營業收入同比增長了25.04%，凈利潤同比增長了42.78%，說明中國平安的股價在市場大環境下，存在被低估的可能性，通過實施股份回購計劃，提升投資者信心以及提升股價是重要外部動因之一。4.2法律環境《公司法》關于增加了公司回購本公司股份的情形和額度，是中國平安宣告股份回購的法律基礎。2018年10月26日《公司法》新修訂后，中國平安便于2018年10月30日回購公司股份的提示性公告，提示性公告中，中國平安稱未來在不超過公司發行總股本的10%的授權額度內，制定回購具體方案。而修訂之前的公司法，關于公司回購用于員工激勵計劃的額度被限制在5%以內。

5中國平安股份回購的內部動因

5.1良好的財務狀況中國平安采用自有資金回購本公司股票，首先需要具備雄厚的資金實力。根據Wind數據庫，中國平安自2007年在上海證券交易所上市以來，凈利潤從2007年的150.86億元，增長到2018年的1074.04億元，在A股市場直接融資388.7億元，在A股上市以來累計實現凈利潤4669.89億元，累計分紅984.42億元，說明中國平安財務狀況和盈利能力強。5.2樹立良好的公司形象在新公司法修訂后，便積極落實法律制度，是一家公司承擔社會責任的良好體現，中國平安作為中國最大的保險企業，在世界也具有影響力，實施股票回購，有利于樹立良好的公司形象，提升公司的品牌價值。5.3員工股權激勵根據中國平安的公告，本次回購股份將全部用于公司員工持股計劃，包括但不限于公司股東大會已審議通過的長期服務計劃。對核心員工進行股權激勵，提升員工工作積極性，是中國平安實施股份回購的重要動因之一。

6中國平安股份回購的經濟效果

6.1對中國平安的財務影響中國平安通過在二級市場以集中競價交易方式回購公司股份的交易，回購后的股份將不參與每股收益的計算，使得用于計算每股收益的股數減少，提升了每股收益。6.2對資本市場的帶動作用中國平安作為藍籌股的代表之一，一直是價值投資的標桿。其資本運作不僅代表公司本身，還會對資本市場其他公司形成對比和示范效應。在當前復雜的金融背景下，中國平安根據公司發展的實際情況，制訂可操作性的股份回購方案，有利于向投資者傳遞出公司內在價值低估的信號，對二級市場形成價值投資理念具有帶動作用。6.3股價市場反應采用事件研究法，考察中國平安股份回購提示性公告日、回購方案公告日和實施首次回購公告日，比較上證指數收益率和中國平安股價的收益率，分析股份回購公告后，中國平安是否獲得了超額收益。由表1可知，在中國平安三次公告日當天，其股價收益率都是優于上證指數的，說明中國平安回購股份的公告對二級市場的股價有提升作用。

7結論

我國資本市場在不斷對外開放的道路中逐漸成熟，股份回購也被上市公司所廣泛使用，為發揮其理想效果，應當根據我國實際情況建立股份回購制度，完善相關法律法規，明確股份回購的適用范圍，保護中小投資者的利益，為上市公司創造一個公開透明的發展環境，不斷推動資本市場持續健康發展。

作者：劉妍妍 單位：江西農業大學經濟管理學院